2021年三季报点评：收入低速增长，需求回落及成本上升拖累利润表现

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Summary] 一、事件概述 10月18日，公司发布2021年三季报，前三季度公司实现营收46.63亿元，同比+6.67%；实现归母净利润5.68亿元，同比-17.16%；基本EPS为0.60元。单Q3实现营收17.24亿元，同比+5.57%；实现归母净利润1.99亿元，同比-25.82%。 二、分析与判断  收入低速增长，需求回落及成本上升拖累利润表现 21年前三季度公司收入低速增长，利润下滑明显，原因包括：（1）20年同期阶段性社保减免政策拉低人力成本；（2）21年部分原材料价格上涨较快，成本端承压明显；（3）需求回落至正常水平，促销活动同比增加，折让率、返货率均高于去年同期水平。未来疫情不出现大幅反弹，则下游需求将保持平稳，收入端有望保持10%左右增速。未来人力成本预计不会出现大幅上升；21年小麦、大豆、植物油等原材料价格同比明显上升，预计原材料价格中长期将维持相对高位。公司成本压力将长期存在，对利润增速形成压力。分地区看，21年前三季度华北/东北/华东/华中/西南/西北/华南地区分别实现营收10.65/21.80/10.32/1.32/5.74/3.02/3.76亿元，同比分别+1.72%/+4.50%/+13.75%/ +66.88%/+6.52%/-2.26%/+17.56%。各传统强势地区市场收入保持稳健增长；华东、华中、华南等新市场开拓效果显现，收入实现双位数增长。  受成本上升及销售投入加大影响，毛销差同比下滑明显 21年前三季度公司毛利率为26.24%，同比-16.48ppt（21Q3为25.68%，同比-17.61ppt），前三季度/Q3毛销差为17.44%/17.25%，同比-4.65ppt/-5.56ppt。人力及原材料成本上行、销售投入加大拖累毛销差表现。管理费用率及研发费用率同比略有上行；财务费用率小幅改善，原因是去年同期可转债产生利息费用造成财务费用高基数。 三、盈利预测与投资建议 根据前三季度经营情况，我们小幅调降盈利预测。预计21-23年公司实现营收64.14/ 73.76/82.99亿元，同比+7.6%/+15.0%/+12.5%；实现归母净利润7.71/8.85/9.87亿元，同比-12.6%/+14.7%/+11.6%，折合EPS分别为0.81/0.93/1.04元，目前股价对应21-23年PE为33/29/26倍。公司21年估值略高于休闲食品板块29倍水平（Wind一致预测），未来随着新建工厂陆续投产，规模效应有望进一步发挥，公司主业竞争优势地位稳固，业绩有望持续稳健增长。维持“推荐”评级。 四、风险提示 业务扩张速度不及预期，居民消费倾向下降，食品安全问题等。 盈利预测与财务指标 项目/年度 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 5,963 6,414 7,376 8,299 增长率（%） 5.7% 7.6% 15.0% 12.5% 归属母公司股东净利润（百万元） 883 771 885 987 增长率（%） 29.2% -12.6% 14.7% 11.6% 每股收益（元） 1.33 0.81 0.93 1.04 PE（现价） 20.2 33.3 29.0 26.0 PB 3.8 5.1 4.8 4.5 资料来源：公司公告、民生证券研究院 [Table_Invest] 推荐 维持评级 当前价格： 26.95元 [Table_MarketInfo] 交易数据 2021-10-18 近12个月最高/最低（元） 31.86/19.76 总股本（百万股） 952.21 流通股本（百万股） 952.21 流通股比例（%） 100% 总市值（亿元） 256.62 流通市值（亿元) 256.62 [Table_QuotePic] 该股与沪深300走势比较 资料来源：wind，民生证券研究院 [Table_Author] 分析师：王言海 执业证号： S0100521090002 邮箱： wangyanhai@mszq.com 分析师：熊航 执业证号： S0100520080003 S0100118080028 邮箱： xionghang@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 1. 桃李面包（603866）2021年半年报点评：营收平稳增长，返货率等因素拉低利润表现 2. 桃李面包（603866）2021年一季报点评：业绩高基数拉低本期增速，主业中长期增长稳健 -37%-17%3%23%43%20/1021/121/421/7桃李面包沪深300[Table_Title] 桃李面包（603866） 公司研究/点评报告 收入低速增长，需求回落及成本上升拖累利润表现 ——桃李面包（603866）2021年三季报点评 点评报告/食品饮料行业 2021年10月19日 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 [Table_Page] 桃李面包（603866） mary] 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_ FINANCEDE TAIL] 利润表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 主要财务指标 2020 2021E 2022E 2023E 营业总收入 5,963 6,414 7,376 8,299 成长能力 营业成本 4,176 4,712 5,345 5,989 营业收入增长率 5.7% 7.6% 15.0% 12.5% 营业税金及附加 66 71 82 92 EBIT增长率 30.4% -12.7% 14.3% 12.8% 销售费用 524 531 698 803 净利润增长率 29.2% -12.6% 14.7% 11.6% 管理费用 100 141 155 178 盈利能力 研发费用 11 11 13 15 毛利率 30.0% 26.5% 27.5% 27.8% EBIT 1,086 948 1,084 1,222 净利润率 14.8% 12.0% 12.0% 11.9% 财务费用 22 (1) (1) 0 总资产收益率ROA 15.5% 12.8% 13.9% 14.4% 资产减值损失 0 13 6 11 净资产收益率ROE 18.3% 15.3% 16.6% 17.4% 投资收益 17 17 17 17 偿债能力 营业利润 1,127 979 1,127 1,257 流动比率 2.8 2.6 2.5 2.4 营业外收支 11 0 0 0 速动比率 2.7 2.4 2.3 2.2 利润总额 1,138 990 1,138 1,268 现金比率 2.0 1.7 1.6 1.6 所得税 255 219 253 281 资产负债率 0.1 0.2 0.2 0.2 净利润 883 771 885 987 经营效率 归属于母公司净利润 883 771 885 987 应收账款周转天数 29.7 29.6 29.6 29.6 EBITDA 1,231 1,122 1,265 1,432 存货周转天数 11.6 12.1 11.9 12.0 总资产周转率 1.1 1.1 1.2 1.3 资产负债表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 每股指标（元） 货币资金 715 686 719 834 每股收益 1.3 0.8 0.9 1.0 应收账款及票据 492 545 617 700 每股净资产 7.1 5.3 5.6 6.0 预付款项 26 30 34 38 每股经营现金流 1.6 1.0 1.1 1.2 存货 138 193 191 257 每股股利 1.0 0.6 0.6 0.7 其他流动资产 43 43 43 43 估值分析 流动资产合计 2419 2480 2604 2845 PE 20.2 33.3 29.0 26.0 长期股权投资 0 17 35 52 PB 3.8 5.1 4.8 4.5 固定资产 1794 2053 2308 2564 EV/EBITDA 20.2 22.2 19.7 17.3 无形资产 342 366 372 386 股息收益率 3.7% 2.2% 2.3% 2.5% 非流动资产合计 3266 3524 3767 3996 资产合计 5685 6004 6370 6841 短期借款 205 205 205 205 现金流量表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 应付账款及票据 399 511 545 631 净利润 883 771 885 987 其他流动负债 0 0 0 0 折旧和摊销 139 186 188 220 流动负债合计 849 968 1050 1164 营运资金变动 79 14 (15) (24) 长期借款 0 0 0 0 经营活动现金流 1,088 943 1,029 1,155 其他长期负债 3 3 3 3 资本开支 891 404 395 411 非流动负债合计 3 3 3 3 投资 (145) 0 0 0 负债合计 852 971 1053 1167 投资活动现金流 (999) (404) (395) (411) 股本 680 952 952 952 股权募资 0 0 0 0 少数股东权益 0 0 0 0 债务募资 195 3 0 0 股东权益合计 4833 5033 5318 5674 筹资活动现金流 (466) (568) (600) (630) 负债和股东权益合计 5685 6004 6370 6841 现金净流量 (377) (29) 34 114 资料来源：公司公告、民生证券研究院 oPxPnQxPwPnOtMxPmPnPnP9PdNaQtRpPsQoPjMoPoOkPnMuN7NrQqQxNpMpMwMoMqR 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 [Ta