业绩下滑符合预期，关注环保政策及下游投复产情况

投资评级：增持(维持) 季报点评 公司研究 财通证券研究所 市场数据 2018-10-29 收盘价（元） 12.11 一年内最低/最高(元) 11.45/68.80 市盈率 8.8 市净率 1.77 基础数据 净资产收益率(%) 29.69 资产负债率(%) 41.0 总股本(亿股) 3.4 最近12月股价走势 -83%-67%-50%-33%-17%0%17%33%2017-102018-022018-06索通发展 上证指数 2018年10月30日 表 1：公司财务及预测数据摘要 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万） 1,965 3,281 3,695 5,334 5,656 增长率 13.7% 66.9% 12.6% 44.4% 6.0% 归属母公司股东净利润（百万） 89 548 297 406 428 增长率 -10.8% 516.1% -45.8% 36.7% 5.5% 每股收益（元） 0.26 1.61 0.87 1.19 1.26 市盈率(倍) 46.3 7.5 13.9 10.2 9.6 事件：公司发布2018年三季报，披露三季度单季归母净利润0.25亿元，环比下滑近50%。  研发费用及财务费用拖累业绩。环比二季度来看，公司毛利润环比下滑0.15亿元，三费环比增加0.27亿元，三费增加对业绩的拖累更为严重。三费增加的主要原因包括二季度美元兑人民币快速升值形成了汇兑收益以及三季度公司新产能投产，管理销售费用增加等。  新增产能释放，巩固行业龙头地位。公司始终致力于阳极的研发、生产和销售，目前是国内生产规模最大、规格最全、内销和出口份额均位居全国之首的预焙阳极供应商。随着创新炭材料（51%权益）60万吨阳极项目以及公司与马来西亚齐力集团合资建设的 30 万吨（80%权益）阳极项目点火投产，公司权益产能将由83.4万吨增加至146万吨，继续巩固行业龙头地位。  重点关注环保政策及下游减产情况。8月底以来，受阳极企业亏损减产及下游提前备货影响，阳极价格开启上涨周期，华中和华东地区阳极价格分别上涨了460元/吨和360元/吨，西北地区阳极价格上涨300元/吨，但近期受环保政策变化及下游电解铝减产影响，价格上涨放缓。环保方面，国家放宽环保要求，不再一刀切，达到特别排放标准的企业可不再限产；下游需求方面，受电解铝因亏损减产影响，需求有所下滑。后续价格上涨的幅度和速度需密切关注各地环保政策的变化及电解铝企业投复产情况。  盈利预测与估值。受阳极企业亏损减产及下游提前备货影响，阳极价格开启上涨周期，同时公司规划的新增产能开始投产，阳极产品量价齐升。但受国内环保政策变化及下游电解铝持续减产影响，阳极价格上涨的幅度和速度将缩小放缓，我们下调公司盈利预测，但近期股价大幅回落已部分反映环保放松及电解铝减产的基本面变化情况，因此我们维持“增持评级”。预计2018-2020年的EPS分别为0.87元，1.19元，1.26元，对应当前股价的PE分别为13.9倍，10.2倍，9.6倍。 风险提示:下游电解铝减产的风险，宏观经济下行的风险，美元兑人民币汇率回落的风险。 证券研究报告 业绩下滑符合预期，关注环保政策及下游投复产情况 计算机软件与服务 证券研究报告 索通发展(603612) 数据来源：贝格数据，财通证券研究所 联系信息 李帅华 分析师 SAC证书编号：S0160518030001 lishuaihua@ctsec.com 郝思行 联系人 haosx@ctsec.com 021-68592511 相关报告 1 《603612-事件点评:上下求索，产业整合再下一城》 2018-09-27 2 《603612-深度报告:预焙阳极缺口打开，行业龙头蓄势待发》 2018-09-11 3 《603612-事件点评:价格触底、产能释放，关注高弹性炭阳极龙头》 2018-08-29 请阅读最后一页的重要声明 公司研究 财通证券研究所 金属非金属新材料 以才聚财，财通天下 目标价: 元 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 证券研究报告 事件点评 公 司财务报表及指标预测 利润表 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 财务指标 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入 1,965 3,281 3,695 5,334 5,656 成长性 减:营业成本 1,531 2,319 2,934 4,291 4,546 营业收入增长率 13.7% 66.9% 12.6% 44.4% 6.0% 营业税费 23 38 39 53 59 营业利润增长率 -17.7% 493.8% -41.0% 62.7% 6.8% 销售费用 80 85 88 108 108 净利润增长率 -10.8% 516.1% -45.8% 36.7% 5.5% 管理费用 86 123 155 102 110 EBITDA增长率 3.8% 205.9% -26.3% 46.7% 7.3% 财务费用 41 119 95 156 166 EBIT增长率 -10.0% 408.4% -37.4% 63.1% 6.6% 资产减值损失 96 -49 - - - NOPLAT增长率 -2.9% 373.8% -38.4% 55.0% 6.6% 加:公允价值变动收益 - - - - - 投资资本增长率 7.4% 30.9% 2.9% 10.9% -0.2% 投资和汇兑收益 - - - - - 净资产增长率 0.6% 79.5% 14.4% 11.0% 10.9% 营业利润 109 650 383 624 666 利润率 加:营业外净收支 8 46 - - - 毛利率 22.1% 29.3% 20.6% 19.6% 19.6% 利润总额 117 696 383 624 666 营业利润率 5.6% 19.8% 10.4% 11.7% 11.8% 减:所得税 14 130 77 156 167 净利润率 4.5% 16.7% 8.0% 7.6% 7.6% 净利润 89 548 297 406 428 EBITDA/营业收入 15.7% 28.8% 18.8% 19.1% 19.4% 资产负债表 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E EBIT/营业收入 7.7% 23.3% 12.9% 14.6% 14.7% 货币资金 194 407 716 641 931 运营效率 交易性金融资产 - - - - - 固定资产周转天数 252 168 138 94 86 应收帐款 490 451 798 1,057 1,051 流动营业资本周转天数 128 100 116 101 113 应收票据 145 443 314 466 494 流动资产周转天数 253 188 231 199 222 预付帐款 56 60 75 112 116 应收帐款周转天数 85 52 61 63 67 存货 375 696 653 950 1,023 存货周转天数 59 59 66 54 63 其他流动资产 43 62 62 62 62 总资产周转天数 575 414 454 351 360 可供出售金融资产 - - - - - 投资资本周转天数 433 310 316 234 232 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 - - - - - ROE 6.3% 23.1% 10.8% 13.5% 13.0% 投资性房地产 - - - - - ROA 3.3% 12.8% 6.3% 8.5% 8.6% 固定资产 1,645 1,425 1,411 1,375 1,316 ROIC 5.8% 25.6% 12.0% 18.1% 17.4% 在建工程 1 368 424 491 574 费用率 无形资产 118 301 296 292 287 销售费用率 4.1% 2.6% 2.4% 2.0% 1.9% 其他非流动资产 53 216 142 60 -35 管理费用率 4.4% 3.7% 4.2% 1.9% 1.9% 资产总额 3,118 4,430 4,860 5,440 5,714 财务费用率 2.1% 3.6% 2.6% 2.9% 2.9% 短期债务 597 882 832 782 732 三费/营业收入 10.5% 10.0% 9.1% 6.9% 6.8% 应付帐款 325 433 474 749 737 偿债能力 应付票据 9 44 34 49 52 资产负债率 53.3% 41.0% 38.2% 38.5% 35.0% 其他流动负债 318 203 277 288 260 负债权益比 114.1% 69.5% 62.5% 63.9% 55.3% 长期借款 393 182 182 182 182 流动比率 1.04 1.36 1.62 1.76 2.06 其他非流动负债 20 71 71 71 71 速动比率 0.74 0.91 1.22 1.25 1.49 负债总额 1,662 1,816 1,870 2,121 2,034 利息保障倍数 3.68 6.42 5.03 4.99 5.02 少数股东权益 43 243 253 316 387 分红指标 股本 181 243 340 340 340 DPS(元) 0.10 0.48 0.29 0.41 0.41 留存收益 1,233 2,198 2,397 2,663 2,952 分红比率 40.0% 30.0% 33.0% 34.4% 32.5% 股东权益 1,456 2,614 2,990 3,319 3,679 股息收益率 0.9% 4.0% 2.4% 3.4% 3.4% 现金流量表 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 业绩和估值指标 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 净利润 103 566 297 406 428 EPS(元) 0.26 1.61 0.87 1.19 1.26 加:折旧和摊销 159 181 218 241 264 BVPS(元) 4.15 6.97 8.04 8.83 9.68 资产减值准备 96 -49 - - - PE(X) 46.3 7.5 13.9 10.2 9.6 公允价值变动损失 - - - - - PB(X) 2.9 1.7 1.5 1.4 1.3 财务费用 50 57 95 156 166 P/FCF -14.6 -13.8 20.8 -125.9 12.9 投资收益 - - - - - P/S 2.1 1.3 1.1 0.8 0.7 少数股东损益 14 19 10 62 72 EV/EBITDA 10.4 4.0 6.7 4.7 4.1 营运资金的变动 -73 -503 -160 -450 -107 CAGR(%) 65.7% -4.1% 40.0% 65.7% -4.1% 经营活动产生现金流量 226 235 460 415 823 PEG 0.7 -1.8 0.3 0.2 -2.3 投资活动产生现金流量 -237 -336 - - - ROIC/WACC 0.6 2.5 1.2 1.8 1.7 融资活动产生现金流量 -314 191 -151 -490 -533 REP 2.3 0.5 1.2 0.7 0.7 资料来源：贝格数据，财通证券研究所 谨请参阅尾页重要