请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 宏观经济研究 2021年09月23日 宏观点评 Taper大局已定，加息也有提前——美联储9月议息会议点评 事件：北京时间9月23日凌晨两点，美联储公布9月FOMC会议决议。 核心结论：Taper大概率11月宣布，缩债速度可能较快，明年加息概率进一步提升。 1、美联储如期按兵不动，暗示11月宣布Taper，并将于明年中期结束购债。 9月FOMC会议中，美联储维持联邦基金目标利率0-0.25%不变，维持购债规模不变，符合市场预期。会议声明与7月相比有两处变化：一是新增了“如果经济按照预期继续取得进展，预计资产购买步伐可能很快就会放缓”；二是认为受疫情影响严重的部门有所改善，但“疫情反弹减缓了这些部门的复苏”。 鲍威尔在发布会上释放了三个重要信息： （1）就业目标已经“几乎达成”，若经济继续符合预期，可能在下次会议上（11/4）采取缩减购债计划，并且这么做并不需要看到“非常强劲”的非农就业报告； （2）预计将在2022年中期结束购债，可以根据情况适当调整缩债步伐； （3）购债结束前不会加息，如果2022年通胀水平仍高，可能会满足加息条件。 综合FOMC声明与鲍威尔讲话，美联储Taper路线图已基本确定：11月宣布Taper，从12月开始实施，平均每次会议缩减200亿购债规模，至2022年7月结束购债。 2、美联储下调今年GDP预测、上调通胀预测，点阵图显示半数官员支持明年加息。 >经济预测：与6月相比，美联储对2021年底GDP增速预测由7.0%下调至5.9%， 2022和2023年小幅上调；对2021年底失业率预测由4.5%上调至4.8%，2022和2023年保持不变；对2021年底的PCE通胀预测由3.4%上调至4.2%，核心PCE通胀由3.0%上调至3.7%，2022和2023年小幅上调。 >点阵图：支持2022年加息1次及以上的官员增加至9人（6月为7人），占比达到一半；支持2023年底前加息4次及以上的官员增加至9人（6月为5人），仅有1人支持2023年底前不加息（6月为5人）；支持2024年底前加息7次及以上的官员也达到9人，且2024年底前至少加息2次。 3、本次会议释放的Taper信号并未大幅超预期，但加息信号更加强烈。 >关于Taper：纽约联储7月调查显示，市场预期概率最高的情景为从明年1月开始Taper，共持续10-12个月，但今年12月开始Taper、持续7-9个月的概率也不低。考虑到7月FOMC会议后美国就业数据改善明显，且美联储官员多次吹风，市场对Taper的预期已经有所升温，因此本次会议暗示的Taper路线图并未大幅超预期。 >关于加息：点阵图相较6月明显更加鹰派，若按鲍威尔预计的在2022年中期结束购债，还将有半年时间作为缓冲期，因此明年底加息的条件更加成熟。本次FOMC会议后，联邦基金利率期货隐含的2022年加息次数由0.7次升至0.9次。 >资产价格表现：本次FOMC声明公布后，美元与美债收益率快速下行，美股与黄金快速走高；鲍威尔开始讲话后，各类资产价格出现明显反转。截至收盘，美股和美债收益率与FOMC声明公布前基本持平，美元指数上涨0.28%，现货黄金下跌0.39%。美元指数上涨更多反映了明年很可能加息的信号，也拖累了黄金价格的表现，而美股与美债收益率对较长时间之后的加息并不敏感，更多反映的是Taper的信号。 4、美联储政策前景已经明朗，短期内更应关注拜登财政计划和债务上限问题。 本次会议基本明确了Taper节奏，市场只需等待11月的靴子落地，预期之内的Taper不会对市场产生较大冲击，同时明年加息的可能性也已经很大程度上被市场price-in。因此，美联储货币政策的前景已经十分明朗，我们维持此前判断：年底前，美元指数与美债收益率大概率维持震荡，难大幅上行。 短期内，更应关注拜登的财政计划和债务上限问题。美国2022财年将从10月1日开始，若在此之前不能通过财政预算案或临时拨款法案，美国政府将面临停摆风险。与此同时，美国债务上限很可能在10月底之前触及，若不能上调或暂停债务上限，美国政府同样会面临停摆甚至违约的风险。目前无论是3.5万亿的财政预算案，还是包含暂停债务上限的临时拨款法案，均难以快速在参议院通过。随着最后期限临近，市场风险偏好将逐渐承压，未来一个月美股的波动可能会显著放大。 风险提示：美联储政策立场超预期调整，美国政府陷入停摆。 作者 分析师 熊园 执业证书编号：S0680518050004 邮箱：xiongyuan@gszq.com 分析师 刘新宇 执业证书编号：S0680521030002 邮箱：liuxinyu@gszq.com 相关研究 1、《拜登一揽子财政计划：内容、进展、后续节奏》2021-9-11 2、《Taper不会提前——2021年杰克逊霍尔会议点评》2021-8-28 3、《美元反弹，人民币为何坚挺？能否持续？》2021-8-24 4、《Taper要提前了？——7月FOMC纪要与纽约联储调查的信号》2021-8-20 5、《年初以来美债收益率走势复盘与展望》2021-8-3 2021年09月23日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 图表1：近3次FOMC会议声明对比（红色表示声明变化） 2021年6月FOMC声明 2021年7月FOMC声明 2021年9月FOMC声明 利率 维持0-0.25%不变，直到就业达到预计的充分就业水平、平均通胀达到2%的目标。 维持0-0.25%不变，直到就业达到预计的充分就业水平、平均通胀达到2%的目标。 维持0-0.25%不变，直到就业达到预计的充分就业水平、平均通胀达到2%的目标。 QE 每月继续购买至少800亿美元国债、400亿MBS（与当前一致），直至最大就业和物价稳定的目标取得实质性进展。 每月继续购买至少800亿美元国债、400亿MBS（与当前一致），直至最大就业和物价稳定的目标取得实质性进展。 每月继续购买至少800亿美元国债、400亿MBS（与当前一致），直至最大就业和物价稳定的目标取得实质性进展。如果经济按照预期继续取得进展，预计资产购买步伐可能很快就会放缓。 经济 疫苗接种方面的进展减少了新冠病毒在美国的传播。随着疫苗接种推进和强有力的政策支持，经济活动和就业指标得到了加强。受大流行影响最严重的部门仍然疲弱，但已有改善。经济路径很大程度上取决于疫情（删掉了“和疫苗”）状况，疫苗接种推进可能会继续减少公共卫生危机对经济的影响，但经济前景仍然面临风险。 随着疫苗接种推进和强有力的政策支持，经济活动和就业指标继续加强。受大流行影响最严重的部门已显示出改善，但尚未完全恢复。经济路径继续取决于疫情状况，疫苗接种推进可能会继续减少公共卫生危机对经济的影响，但经济前景面临的风险仍然存在。经济已经朝着缩减购债的目标取得进展，委员会将在接下来的会议上继续评估这一进展。 随着疫苗接种推进和强有力的政策支持，经济活动和就业指标继续加强。近几个月，受大流行影响最严重的部门有所改善，但疫情反弹减缓了这些部门的复苏。经济路径继续取决于疫情状况，疫苗接种推进可能会继续减少公共卫生危机对经济的影响，但经济前景面临的风险仍然存在。经济已经朝着缩减购债的目标取得进展。（删掉了“在接下来的会议上继续评估这一进展”） 通胀 通货膨胀率上升，主要反映了暂时性因素。美联储将允许一段时间内通胀适度高于2%，以便平均通胀和长期通胀预期达到2%。 通货膨胀率上升，主要反映了暂时性因素。美联储将允许一段时间内通胀适度高于2%，以便平均通胀和长期通胀预期达到2%。 通货膨胀率上升，主要反映了暂时性因素。美联储将允许一段时间内通胀适度高于2%，以便平均通胀和长期通胀预期达到2%。 金融市场 金融状况保持宽松，部分反映了支持经济的政策措施以及信贷向美国家庭和企业的流动。 金融状况保持宽松，部分反映了支持经济的政策措施以及信贷向美国家庭和企业的流动。 金融状况保持宽松，部分反映了支持经济的政策措施以及信贷向美国家庭和企业的流动。 资料来源：FED，国盛证券研究所 图表2：美联储9月经济预测与6月预测对比（单位%，红色表示预测调整） 2021年6月预测 2021年9月预测 GDP增速 2021 7.0 5.9 2022 3.3 3.8 2023 2.4 2.5 长期 1.8 1.8 失业率 2021 4.5 4.8 2022 3.8 3.8 2023 3.5 3.5 长期 4.0 4.0 PCE通胀 2021 3.4 4.2 2022 2.1 2.2 2023 2.2 2.2 长期 2.0 2.0 核心PCE通胀 2021 3.0 3.7 2022 2.1 2.3 2023 2.1 2.2 长期 / / 资料来源：FED，国盛证券研究所 注：美联储的预测是对应年份的Q4数值 2021年09月23日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 图表3：2021年9月FOMC会议利率点阵图 图表4：2021年6月FOMC会议利率点阵图 资料来源：FED，国盛证券研究所 资料来源：FED，国盛证券研究所 图表5：FOMC决议公布前后标普500指数走势 图表6：FOMC决议公布前后10Y美债收益率走势 资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所 资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所 图表7：FOMC决议公布前后美元指数走势 图表8：FOMC决议公布前后现货黄金价格走势 资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所 资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所 FOMC声明公布鲍威尔讲话鲍威尔讲话FOMC声明公布FOMC声明公布鲍威尔讲话FOMC声明公布鲍威尔讲话 2021年09月23日 P.4 请仔细阅读本报告末页声明 图表9：7月纽约联储调查的市场对Taper时点和节奏的预期（红色为中位数） 资料来源：纽约联储，国盛证券研究所 风险提示 美联储政策立场超预期调整，美国政府陷入停摆。 21-0921-1021-1121-1222-0122-02一级交易商3%12%10%22%27%9%市场参与者4%8%9%16%27%10%22-0322-0422-0522-06更晚一级交易商6%5%1%1%2%市场参与者8%5%3%3%6%3及以下4-67-910-1213-1516-1819及以上一级交易商1%14%29%33%9%5%8%市场参与者2%11%27%36%15%7%4%Taper持续时间（月数）的概率分布首次缩减购债时点的概率分布 2021年09月23日 P.5 请仔细阅读本报告末页声明 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出