2021年中报点评：信用减值大幅缩减，多业务条线复苏带动业绩大增

东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 中报点评 【公司·证券研究报告】 海通证券 600837.SH 信用减值大幅缩减，多业务条线复苏带动业绩大增 ——海通证券2021年中报点评 Table_ Base Info 投资评级 买入 增持 中性 减持 (维持) 股价（2021年08月27日） 12.43元 目标价格 14.93元 52周最高价/最低价 14.93/10.38元 总股本/流通A股（万股） 1,306,420/1,189,225 A股市值（百万元） 162,388 国家/地区 中国 行业 非银行金融 报告发布日期 2021年08月28日 1周 1月 3月 12月 绝对表现 2.47 12.59 8.18 -14.38 相对表现 0.22 12.85 20.94 -14.32 沪深300 2.25 -0.26 -12.76 -0.06 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 孙嘉赓 021-63325888*7041 sunjiageng@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520080006 证券分析师 唐子佩 021-63325888*6083 tangzipei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860514060001 核心观点 ⚫ 业绩增速近五成大幅跑赢行业，ROE显著回暖。1）公司2021H实现营业收入234.71亿元，同比+32%，实现归母净利润81.70亿元，同比+49%。2）公司2021H实现年化ROE10.49%，同比+2pct，较行业平均高出近3pct。截至21H末权益乘数达3.84，与年初基本持平。3）自营、利息、经纪、投行、资管净收入贡献度（剔除其他业务）分别为40%、20%、15%、15%、11%。 ⚫ 经纪两融市占率一降一升，低基数下IPO助投行收入同比大增。1）21H公司股基成交额市占率由3.77%降至3.54%，佣金率微降至万分之2.7，但受益于市场高活跃度，经纪收入同比+17%至26.25亿元。2）截止21H末公司两融余额达766亿元，较年初+13%，市占率由4.18%增至4.29%；叠加债务成本下滑，利息净收入同比增长52%至33.62亿元。3）21H公司实现投行收入25.25亿元，同比+48%。报告期公司完成股债承销规模2778亿元，其中IPO规模175亿元，高居A股市场第二，同比提升近三倍，市占率达到8.11%。 ⚫ 自营资管双双增长，信用减值大幅收缩。1）截至21H末金融投资资产规模较年初-1%至2513亿元；其中股票与基金规模分别较年初+20%与+27%至376与312亿元，占比分别较年初提升3pct与2pct至15%与12%。21H公司实现自营收入67.89亿元，同比+16%。2）21H公司实现资管业务收入18.33亿元，同比+12%。海通资管AUM较年初下滑23%，但是主动管理规模转型接近完成，占比较年初提升15%至85%。旗下海富通与富国基金公募管理规模较年初分别增长3.57%与34%。3）21H公司计提10.69亿元减值损失，同比减少63%，助公司业绩显著回暖重回高增轨道。 财务预测与投资建议 ⚫ 考虑到公司减值损失收缩明显，多业务条线超预期增长，将公司21-23BVPS由12.32/13.02/13.83上调至12.44/13.27/14.24元，按可比公司法，目标21PB为1.20x，对应目标价14.93元，维持增持评级。 风险提示 ⚫ 政策出台对行业的影响超预期；市场波动对行业业绩、估值的双重影响。 公司主要财务信息 2019A 2020E 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 34,429 38,220 41,724 45,163 48,957 同比增长(%) 45% 11% 9% 8% 8% 营业利润(百万元) 13,376 15,862 20,052 22,140 24,897 同比增长(%) 88% 19% 26% 10% 12% 归属母公司净利润(百万元) 9,523 10,875 14,381 15,816 17,798 同比增长(%) 83% 14% 32% 10% 13% 每股收益（元） 0.83 0.83 1.10 1.21 1.36 总资产收益率(%) 1.57% 1.63% 1.99% 2.01% 2.07% 净资产收益率(%) 7.81% 7.78% 9.10% 9.42% 9.90% 市盈率 15.01 14.93 11.29 10.27 9.12 市净率 1.13 1.06 1.00 0.94 0.87 经纪业务佣金率(%) 0.034% 0.031% 0.029% 0.028% 0.028% 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 相关报告 自营高弹性彰显+IPO持续靓丽，1Q业绩超预期增长六成：——海通证券2021年一季报点评 2021-04-29 业绩小增+ROE低于可比头部，多重风险因素夹击估值破净：——海通证券2020年年报点评 2021-03-31 业绩增速环比显著改善，重资产与轻资产业务冰火两重天：——海通证券2020年三季报点评 2020-10-29 海通证券中报点评 —— 信用减值大幅缩减，多业务条线复苏带动业绩大增 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 考虑到公司减值损失收缩明显，多业务条线超预期增长，将公司21-23BVPS由12.32/13.02/13.83上调至12.44/13.27/14.24元。我们采用可比公司估值法，考虑到公司是龙头券商，选取华泰证券、国泰君安、广发证券、申万宏源作为可比公司，其平均21PB为1.2x，对应公司2021年目标PB为1.20x，对应目标价14.93元，维持增持评级。 表1：可比公司PB估值表（2021年8月27日） 代码 可比公司 2020A 2021E 2022E 2023E 601688 华泰证券 1.12 1.02 0.92 0.83 601211 国泰君安 1.14 1.07 0.96 0.87 000776 广发证券 1.56 1.39 1.23 1.08 000166 申万宏源 1.32 1.20 1.08 0.99 平均值 1.30 1.20 1.00 0.90 数据来源：朝阳永续、WIND、东方证券研究所 表2：盈利预测主要核心指标假设调整 指标 原预测 新预测 2021E 2022E 2023E 2021E 2022E 2023E 股基成交额市占率 3.77% 3.77% 3.77% 3.57% 3.57% 3.57% 两融市占率 4.18% 4.18% 4.18% 4.28% 4.38% 4.38% 卖出回购利率 4.00% 4.00% 4.00% 3.50% 3.50% 3.50% 债券融资利率 4.52% 4.52% 4.52% 4.30% 4.30% 4.30% 业务及管理费/营收 32% 31% 31% 28% 27% 26% 信用减值损失/(融出资金+买入返售金融资产) 2.60% 2.50% 2.40% 2.10% 2.00% 1.90% 数据来源：WIND、东方证券研究所 表3：盈利预测调整表（百万元） 业务条线 原预测 新预测 2021E 2022E 2023E 2021E 2022E 2023E 经纪业务 5,385.17 5,461.59 5,633.43 5,099.58 5,171.95 5,334.68 占比 14% 13% 13% 12% 11% 11% 同比增速 3% 1% 3% -2% 1% 3% 投行业务 5,128.49 5,581.21 6,186.85 5,128.49 5,581.21 6,186.85 占比 13% 13% 14% 12% 12% 13% 同比增速 4% 9% 11% 4% 9% 11% 资管业务 3,703.48 4,140.38 4,596.51 3,703.48 4,140.38 4,596.51 占比 10% 10% 10% 9% 9% 9% 同比增速 10% 12% 11% 10% 12% 11% oPyQoPnOpQtQxOtOwPnNtMaQcM7NnPoOoMpOkPoOzQjMmOsQbRmNsOuOqNoNNZpMyR 海通证券中报点评 —— 信用减值大幅缩减，多业务条线复苏带动业绩大增 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 自营业务 12,257.18 12,866.33 13,820.82 12,958.57 13,593.77 14,570.39 占比 31% 31% 31% 31% 30% 30% 同比增速 11% 5% 7% 17% 5% 7% 资本中介 5,050.53 5,822.08 6,671.35 5,686.98 6,566.99 7,557.77 占比 13% 14% 15% 14% 15% 15% 同比增速 3% 15% 15% 16% 15% 15% 其他 7,387.11 7,503.81 7,975.89 9,146.93 10,108.35 10,710.65 占比 19% 18% 18% 22% 22% 22% 同比增速 -15% 2% 6% 5% 11% 6% 营业收入 38,911.95 41,375.41 44,884.86 41,724.02 45,162.65 48,956.85 数据来源：WIND、东方证券研究所 表4：2021H业绩摘要 单位：百万元 2020H 2021H 同比（%） 一、营业收入 17,788 23,471 32 手续费及佣金净收入 5,721 7,165 25 经纪业务手续费净收入 2,235 2,625 17 投资银行业务手续费净收入 1,701 2,525 48 资产管理业务手续费净收入 1,640 1,833 12 利息净收入 2,209 3,362 52 投资净收益 4,449 6,090 37 对联营企业和合营企业的投资收益 264 625 136 公允价值变动净收益 1,663 1,324 -20 其他业务收入 2,953 4,919 67 二、营业支出 9,965 11,837 19 营业税金及附加 108 152 41 管理费用 4,743 6,439 36 减值损失合计 2,911 1,069 -63 其他业务成本 2,204 4,177 90 三、营业利润 7,823 11,634 49 四、利润总额 7,819 11,661 49 减：所得税 1,918 2,772 45 五、净利润 5,901 8,889 51 归属于母公司所有者的净利润 5,483 8,170 49 总资产 681,547 723,092 6 归属于母公司所有者的净资产