2021半年报点评：多赛道助力增值服务发展，存量市场竞争力稳步提升

请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 [Table_Rank] 评级： 买入 [Table_Authors] 王嵩 首席分析师 SAC执证编号：S0110520110001 wangsong@sczq.com.cn 电话：86-10-5651 1798 [Table_Chart] 市场指数走势（最近1年） 资料来源：聚源数据 [Table_BaseData] 公司基本数据 最新收盘价（港元） 61.85 一年内最高/最低价（港元） 85.2/41.45 市盈率（当前） 56.1 市净率（当前） 10.3 总股本（亿股） 32.3 总市值（亿港元） 1,996 资料来源：聚源数据 相关研究 [Table_OtherReport] 核心观点 [Table_Summary] ⚫ 业绩持续高速增长，深度布局城市服务。公司公布2021半年报，上半年实现营收115.6亿元，同比增长84.3%，实现归母净利润21.1亿元，同比增长60.7%。2021H1综合毛利率33.4%，同比下降3.8个百分点。主要原因为城市服务项目并表、疫情社保减免政策取消以及新增商业运营项目成本的提升。上半年公司城市服务收入21亿元，中标签约项目96个，新增合同金额40.1亿元，业务类型与合作方式逐渐多元化。科技赋能方面，公司成功研发设计的三款智能清扫机器人，未来推广应用后有望大幅降本增效。 ⚫ 合约在管比维持高位，存量市场竞争力稳步提升。截至上半年，公司合约面积与在管面积分别为12.05亿平和6.44亿平，其中收购蓝光嘉宝并表合约面积2.2亿方和在管面积1.3亿方，合约在管比达到1.87，储备面积处于行业领先水平，彰显未来增长潜力。2021年上半年新增合约面积8015万平方米，其中第三方新增占比55.7%，较去年年底提升2.4个百分点，对母公司的依赖度进一步下降。同时新增品牌拓展中存量项目占比提升至70.8%，较去年年底增长4.8个百分点。存量业委会项目拓展数量同比大幅增长176%，公司凭借品牌效应率先进入存量项目市场，并获得高速增长。存量项目的占比增高将明显提升在管转化效率。 ⚫ 多赛道助力增值服务发展，社区传媒迎来跨越式增长。公司社区增值服务上半年实现收入14亿元，同比增长132%，毛利率66.2%，同比提升0.3个百分点。社区增值服务毛利占比24.1%，同比提升2.8个百分点，成为公司第二大利润来源，利润结构持续改善。其中社区传媒服务收入4.24亿，同比增长551.7%，目前仅覆盖1/3的在管项目。通过与城市纵横的资源整合，以及SaaS园点通平台的成熟，社区传媒项目迎来跨越式增长。通过快速响应业主需求，提升消费粘性，本地生活服务收入3.81亿元，同比增长120.8%。公司在增值服务的探索上，迎来业绩收获期。 ⚫ 投资建议及盈利预测：我们预计公司2021-2023年EPS为1.32/1.92/2.8元/股，对应PE38.8/26.7/18.4倍，首次覆盖给予“买入”评级。 ⚫ 风险提示：公司外拓进展不及预期；外拓项目需投入较多管理成本，毛利率下滑风险；人工成本刚性上升，物业费动态提价机制形成缓慢，楼龄增长单盘盈利能力或存在下降风险。 盈利预测 [Table_Profit] 2020A 2021E 2022E 2023E 营收（百万元） 15,610 25,117 36,771 51,920 营收增速（%） 61.7% 60.9% 46.4% 41.2% 归母净利润（百万元） 2,686 4,274 6,202 9,026 归母净利润增速（%） 60.8% 59.1% 45.1% 45.5% EPS(元/股) 0.92 1.32 1.92 2.80 PE 56.1 38.8 26.7 18.4 资料来源：Wind，首创证券 [Table_Title] 多赛道助力增值服务发展，存量市场竞争力稳步提升 [Table_ReportDate] 碧桂园服务(6098.HK)2021半年报点评 | 2021.09.03 公司简评报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 1 财务报表和主要财务比率 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 现金流量表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 现金及现金等价物 15,215 21,532 30,552 42,208 归母净利润 2686 4274 6202 9026 金融资产与短期投资 2,566 2,566 2,566 2,566 折旧和摊销 336 12 12 12 应收款项及应收票据 4,236 4,239 6,664 10,186 营运资本变动 524 6076 4424 5009 预付款项及其他应收款项 1,007 320 356 248 其他非现金调整 67 60 117 177 存货 137 103 177 303 经营活动现金流 3614 10421 10754 14224 其他流动资产 3,700 2,974 3,078 3,089 资本支出 -345 -16 -18 -18 流动资产合计 23,288 28,848 40,471 55,786 长期投资减少 -233 314 2 0 物业、厂房及设备 1,249 33 36 40 少数股东权益增加 1191 0 0 0 权益性投资 312 8 6 6 其他长期资产的减少/(增加) -5245 -12 -10 11 长期投资类 10 0 0 0 投资活动现金流 -4632 286 -26 -7 商誉及无形资产 6,307 6,308 6,309 6,311 借款增加 3812 100 50 40 其他非流动资产 38 51 62 51 股利分配 -648 -713 -2137 -3101 非流动资产合计 7,916 6,400 6,413 6,408 普通股增加 0 0 0 资产总计 31,204 35,248 46,884 62,194 其他融资活动产生的现金流量净额 6598 -3777 379 500 应付账款及票据 2,173 3,366 4,927 6,853 融资活动现金流 9762 -4390 -1708 -2561 短期借贷及长期借贷当期到期部分 3,564 3,564 3,564 3,564 现金及现金等价物净增加额 8744 6317 9019 11656 其他流动负债 8,496 12,647 18,670 26,191 现金及现金等价物期末余额 15215 21532 30552 42208 流动负债合计 14,233 19,577 27,161 36,608 主要财务比率 2020 2021E 2022E 2023E 长期借贷 248 348 398 438 成长能力 其他非流动负债 564 201 248 294 营业收入增长率 61.7% 61.0% 46.4% 41.2% 非流动负债合计 812 549 646 732 归属普通股东净利润增长率 60.8% 59.1% 45.1% 45.5% 负债总计 15,045 20,126 27,807 37,340 获利能力 归属母公司所有者权益 14,566 13,403 17,174 22,692 毛利率 34.0% 33.0% 33.0% 34.0% 少数股东权益 1,593 1,719 1,903 2,162 净利率 17.2% 17.0% 16.9% 17.4% 股东权益总计 16,159 15,122 19,077 24,854 ROE 26.9% 30.6% 40.6% 45.3% 负债及股东权益总计 31,204 35,248 46,884 62,194 ROA 12.4% 12.9% 15.1% 16.5% 利润表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 偿债能力 营业收入 15,600 25,117 36,771 51,920 资产负债率 48.2% 57.1% 59.3% 60.0% 营业成本 10,301 16,828 24,636 34,267 流动比率 1.6 1.5 1.5 1.5 毛利 5,300 8,289 12,134 17,653 速动比率 1.6 1.5 1.5 1.5 其他收入 10 11 11 12 每股指标（元） 营销费用 136 179 221 260 每股收益 0.92 1.32 1.92 2.80 行政费用 1,950 2,512 3,677 5,192 每股经营现金流 1.12 3.23 3.33 4.41 研发费用 0 0 0 0 每股净资产 4.97 4.15 5.32 7.03 其他费用 0 0 0 156 估值比率 利息费用 115 29 37 46 P/E 56.1 38.8 26.7 18.4 利息收入 158 70 80 90 P/B 10.3 12.4 9.7 7.3 权益性投资损益 41 40 39 40 其他非经营性损益 -56 -14 -15 -3 除税前利润 3,715 5,875 8,527 12,400 所得税 933 1,476 2,142 3,115 净利润 2,782 4,399 6,385 9,285 归母净利润 2,686 4,274 6,202 9,026 少数股东损益 96 126 184 260 公司简评报告  证券研究报告 [Table_Introduction] 分析师简介 王嵩，房地产行业首席分析师，香港城市大学金融工程硕士，七年房地产研究经验，曾就职于国海证券、中信建投证券，2020年11月加入首创证券。 分析师声明 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者将对报告的内容和观点负责。 免责声明 本报告由首创证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠，但首创证券不保证其准确性或完整性。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，首创证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。投资者需自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告所载的信息、材料或分析工具仅提供给阁下作参考用，不是也不应被视为出售、购买或认购证券或其他金融工具的要约或要约邀请。该等信息、材料及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，首创证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 首创证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。首创证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。首创证券的自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 在法律许可的情况下，首创证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到首创证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据