森萱医药：原料药细分行业领军企业，高毛利中间体收入增长带动业绩

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 ■事件：2020年年报发布，公司实现营业总收入5.45亿元，同比增长7.54%；实现归母净利润1.44亿元，同比增长35.96%；实现扣非净利润1.31亿元，同比增长46.49%；经营活动产生的现金流量净额1.79亿元，同比增长46.49%。2021年1Q营业收入1.39亿，净利润4039万同比增长17%。 ■高毛利含氧杂环类化工中间体收入增长带动业绩提升。公司是国内优质的化学原料药、医药中间体及医药化工中间体供应商，在原料药、化工中间体细分领域已具备龙头实力。2020年公司实现营收5.45亿元（+7.54%），实现归母净利润/扣非归母净利润1.44亿元（+35.96%）/1.31亿元（+46.49%），延续上一年度的增长。业绩增长的主要原因是高毛利产品含氧杂环类化工中间体收入增长38.47%，该类产品收入占比上升的同时显著提升了公司综合毛利率水平（48.33%，+8.69pct），盈利能力持续提升。 ■原料药行业集中度偏低，竞争格局尚未明晰，其中特色原料药壁垒更高，是红海中较优质的赛道。中国是全球第一大原料药生产国和出口国，2020年我国化学原料药产量达273.40万吨，同比增长4.31%（Choice）；2019年我国原料药出口迈入千万吨级别，达到1011.85万吨，同比增长8.83%（中国医药保健品进出品商会）。据国家药监局统计，截至2019年底，全国共有原料药和制剂生产企业4529家，且集中于产技术含量较低的大宗原料药。特色原料药行业技术壁垒较高，竞争格局更优，随着大宗原料药市场产能过剩、大量专利药逐渐到期，特色原料药市场有望获得长期增长。 ■公司在多个细分领域已具备龙头实力。原料药方面，公司是国内取得氟尿嘧啶（抗肿瘤原料药）、苯巴比妥（抗癫痫类原料药）GMP认证的2家企业之一，是国内取得保泰松、吡罗昔康（解热镇痛抗炎类原料药）GMP认证的4家企业之一，并且是独家通过扑米酮（抗癫痫类原料药）GMP认证的企业。医药中间体方面，公司生产的中间体包括抗艾滋病类中间体以及列入《新型冠状病毒感染的肺炎诊疗方案（试行第四版）》的抗病毒治疗药物。化工中间体方面，公司系国内最大的二氧五环及二氧六环供应商之一。 ■投资建议：公司营收净利润以及现金流均持续向好，看点是公司二氧六环产品供应给瑞德西韦原料药的销量、收入上升。目前估值仍处于行业较低水平。截至最新市值为21亿元，PE(ttm)为13.9X建议关注。 ■风险提示：环保政策风险、市场竞争风险、原材料价格波动风险 Table_Tit le 2021年05月04日 森萱医药：原料药细分行业领军企业，高毛利中间体收入增长带动业绩 Table_BaseI nfo 新三板策略事件点评 证券研究报告 诸海滨 分析师 SAC执业证书编号：S1450511020005 zhuhb@essence.com.cn 021-35082086 Tabl e_Repor t 相关报告 IPO观察： IPO申报数量放缓, 新三板转板平均收益420%-670% 2021-05-03 旭 杰科技：苏州建筑装配化领先企业，产能释放带动快速增长 2021-05-02 粤开证券：依托股东优势，2020年各项业务提升，资产规模达153亿 2021-04-30 路斯股份：深耕宠物食品行业，积极拓展境内外市场，2020年营收达4.2亿 2021-04-29 观典防务：深耕无人机禁毒+不断拓展应用领域，2020年归母净利润达5346万 2021-04-29 2 新三板策略事件点评 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 森萱医药年度大事记 .......................................................................................................... 3 2. 森萱医药主要财务指标....................................................................................................... 3 图表目录 图1：森萱医药营业收入情况.................................................................................................. 3 图2：森萱医药净利润情况 ..................................................................................................... 3 图3：森萱医药盈利能力情况.................................................................................................. 3 图4：森萱医药期间费用率 ..................................................................................................... 3 图5：森萱医药偿债能力情况.................................................................................................. 4 图6：森萱医药经营性现金流量净额 ....................................................................................... 4 3 新三板策略事件点评 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 1. 森萱医药年度大事记  2020年7月，公司在全国股转系统向不特定合格投资者公开发行普通股6000万股并进入精选层，共募集资金3.24亿元，成为全国首批精选层企业之一；  2020年6月，公司完成第三届董事会、监事会、高级管理人员换届，公司治理进一步完善  2020年4月，公司向控股子公司宁夏森萱同比例增资1530万元，宁夏森萱于2020年11月建成试产；  2020年11月，公司子公司南通公司、南通森萱完成19个原料药品种的再注册；  2020年12月，公司子公司南通公司获得江苏省小巨人企业称号、南通森萱通过高新技术企业认定并于2021年3月收到证书。 2. 森萱医药主要财务指标 图1：森萱医药营业收入情况 图2：森萱医药净利润情况 资料来源：Choice，安信证券研究中心 资料来源：Choice，安信证券研究中心 图3：森萱医药盈利能力情况 图4：森萱医药期间费用率 资料来源：Choice，安信证券研究中心 资料来源：Choice，安信证券研究中心 0%20%40%60%80%100%120%012345620162017201820192020营业收入（亿元） 同比增速 0%20%40%60%80%100%120%140%020004000600080001000012000140001600020162017201820192020归母净利润（万元） 同比增速 010203040506020162017201820192020毛利率（%） 净利率（%） 051015202520162017201820192020期间费用率（%） 期间费用率（%） 4 新三板策略事件点评 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图5：森萱医药偿债能力情况 图6：森萱医药经营性现金流量净额 资料来源：Choice，安信证券研究中心 资料来源：Choice，安信证券研究中心 0123456720162017201820192020流动比率 速动比率 0200040006000800010000120001400016000180002000020162017201820192020经营活动产生的现金流净额（万元） 5 新三板策略事件点评 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 Table_Aut hor Statement  分析师声明 诸海滨声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。  本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。  免责声明 本报告仅供安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准，如有需要，客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。 在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“安信证券股份有限公司研究中心”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设，并采用适当的估值方法和模型得出的，由于假设、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值结果和分析结论也存在局限性，请谨慎使用。 安信证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。 6 新三板策略事件点评 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 Table_Addr ess 安信证券研究中心 深圳市 地 址： 深圳市福田区深南大道2008号中国凤凰大厦1栋7层 邮 编： 518026 上海市 地 址： 上海市虹口区东大名路638号国投大厦3层 邮 编：