出售世纪鼎利股权，消除投资争议

2021年9月1日（星期三） 公司报告 招商证券（香港）有限公司 证券研究部 此为2021年9月1日“Hope Education (1765 HK) - DingLi disposal removes a controversial blemish”的中文版 1 希望教育(1765 HK) 出售世纪鼎利股权，消除投资争议 ■ 希望公告已向大股东出售其所持有的世纪鼎利（300050 SZ）的股权 ■ 我们认为此次交易价格公允，且将为希望教育增加1,000万元人民币的税后净收益 ■ 维持买入评级：我们认为此次交易释放正面信号，期待希望的股价在震荡下行后反弹回升；目标价略微降至3.2港元 希望公告出售世纪鼎利股权 希望已通过关联方交易将其持有的世纪鼎利的股权出售给其大股东，交易价格为5.27亿元人民币。本次交易通过直接出售持有世纪鼎利8.93%股权（共计5,000万股）的投资控股公司完成，该股权的账面价值为3.925亿元人民币，外加应收账款等其他资产，总价值共计5.15亿元。该交易将在21财年为希望教育贡献1,000万元人民币的税后净收益。我们注意到，3.925亿元人民币的股权价值相当于每股7.85元人民币，较世纪鼎利9月1日的股价水平有约57%的溢价。换言之，这相当于大股东向希望教育注资约1.5亿元人民币。 为该争议性投资取得积极进展 希望起初在2020年10月公告收购世纪鼎利的股权。在此次公告之后，希望的股价立即下跌。此次收购是有争议性的，因为希望的收购目的是为了世纪鼎利旗下的鼎利学院，该学院拥有职业教育二级学院业务，但世纪鼎利的核心业务是计算机/通信业务（占其总收入近70%），这使得希望实际收购的是世纪鼎利的非核心业务。因此，我们认为从希望教育的角度来看，此次股权出售交易释放了正面信号。长期来看，我们相信如果希望能够在鼎利学院从世纪鼎利彻底剥离后再并购，则将是一笔具备吸引力的收购。 维持买入评级：股价回调带来估值吸引力 希望，以及其高教行业同业的股价自2021年5月起经历了大幅回调，我们认为这主要是由于受到K-12教培政策以及股票市场普跌的影响。希望目前22财年前瞻市盈率为7倍，接近其历史最低估值。我们认为此次股权出售释放了正面的信号，有助于推动希望的股价上升。我们将21/22财年预测核心净利润分别上调1%和2%，主要由于利息收入的增加。我们将目标价从3.4港元下调至3.2港元，基于未来12个月18倍前瞻市盈率（基于行业估值下调，从先前的20倍市盈率下调）。我们的目标价对应29倍/18倍21/22财年前瞻市盈率。 盈利预测及估值 百万人民币 2019 2020 2021E 2022E 2023E 年结 8.31 8.31 8.31 8.31 8.31 收入 1,079 1,568 2,425 3,367 3,815 毛利润 504 777 1,316 1,831 2,078 核心净利润 323 544 769 1,277 1,531 同比 n.a. 69% 41% 66% 20% 核心每股盈利（人民币） 0.05 0.08 0.09 0.15 0.18 核心市盈率（倍） 29.1 17.3 12.2 7.4 6.1 市净率（倍） 2.1 1.7 1.2 1.1 0.9 股利收益率 1.3% 0.5% 1.6% 2.6% 3.1% 净资本收益率 8% 9% 13% 15% 16% 资料来源: 公司资料、彭博、招商证券（香港）预测；股价截至2021年9月1日 王腾杰 李怡珊, CFA +852 3189 6634 tommywong@cmschina.com.hk +852 3189 6122 crystalli@cmschina.com.hk 马牧野 黄耀林 +852 3189 6394 mattma@cmschina.com.hk +852 3189 6176 calvinngyl@cmschina.com.hk 最新变动 出售所持世纪鼎利股权 买入 前次评级 买入 股价（2021年9月1日） 1.4港元 12个月目标价 (上涨/下跌空间) 3.2港元 (+127%) 前次目标价 3.4港元 股价表现 数据来源: 彭博，股价截至2021年9月1日 % 1m 6m 12m 1765 HK (1.4) (48.9) (41.3) 恒生指数 (0.6) (12.9) 3.6 行业：教育 恒生指数（2021/9/1） 26,028 国企指数（2021/9/1） 9,271 重要数据 52周股价区间（港元） 1.17 - 3.47 港股市值（百万港元） 11,254 日均成交量（百万股） 21.97 每股净资产（人民币） 1.02 主要股东 希望教育投资控股 51.9% 其他股东 0.7% 流通股数 (百万股) 7,977 自由流通量 47.4% 资料来源：彭博 相关报告 1. 希望教育(1765 HK) -短期回调带来买入良机（买入）(2021/7/9) 2. 希望教育(1765 HK) - 21财年中期业绩好坏参半，但并购值得期待（买入） (2021/4/29) 3. 希望教育(1765 HK) - 积草屯粮，蓄势待发（买入） (2021/2/23) -60%-40%-20%0%20%40%60%希望教育恒生指数 2021年9月1日（星期三） 彭博终端报告下载: NH CMS <GO> 2 重点图表 图1：21-23财年预计学生人数年复合增长率为18% 图2：学费收入分部预测 资料来源：公司数据、招商证券（香港）预测 资料来源：公司数据、招商证券（香港）预测；*希望于2020年将年结日从12月变更为8月，19财年可比数据基于招商证券预测 图3：21财年按学校类型分布的预测学费收入 图4：21财年按地区分布的预测学费收入 资料来源：公司数据、招商证券（香港）预测；注：仅包含并表学校 资料来源：公司数据、招商证券（香港）预测；注：仅包含并表学校 图5：市盈率区间 图6：市净率区间 资料来源：公司数据、彭博、招商证券（香港）预测 资料来源：公司数据、彭博、招商证券（香港）预测 86,033 140,125 197,307 247,263 274,326 060,000120,000180,000240,000300,000总学生人数(并表)22%54%39%13%0%10%20%30%40%50%60%04008001,2001,6002,0002,4002,8003,2003,600技师学院职业学院大学/独立学院同比%(右轴)百万人民币大学/独立学院, 69%职业学院, 29%技师学院, 2%四川, 30%马来西亚, 22%贵州, 16%银川, 10%山西, 6%江西, 1%江苏, 4%其他, 11%6.09.012.015.018.021.024.027.0市盈率均值(15.8x)+1标准差(19.6x)+2标准差(23.4x)-1标准差(11.9x)-2标准差(8.1x)0.51.01.52.02.53.0市净率均值(1.7x)+1标准差(2x)+2标准差(2.4x)-1标准差(1.3x)-2标准差(1x) 2021年9月1日（星期三） 彭博终端报告下载: NH CMS <GO> 3 图7：希望盈利预测调整 21财年预测 22财年预测 主要假设调整（百万人民币） 调整前 调整后 变动 调整前 调整后 变动 按学年学生人数 197,307 197,307 0.0% 247,263 247,263 0.0% 生均收入（人民币） 12,292 12,292 0.0% 13,616 13,616 0.0% 收入 2,425 2,425 0.0% 3,367 3,367 0.0% 毛利润 1,316 1,316 0.0% 1,831 1,831 0.0% 核心经营利润 1,013 1,013 0.0% 1,444 1,444 0.0% 核心净利润 765 769 0.5% 1,257 1,277 1.6% 毛利率 54.3% 54.3% 0 ppt 54.4% 54.4% 0 ppt 核心经营利润率 41.8% 41.8% 0 ppt 42.9% 42.9% 0 ppt 核心净利率 31.5% 31.7% 0.2 ppt 37.3% 37.9% 0.6 ppt 资料来源：公司数据、招商证券（香港）预测 2021年9月1日（星期三） 彭博终端报告下载: NH CMS <GO> 4 图8：希望教育学校列表 学校 学校类型/项目 介绍/更新 大学 1 西南交通大学希望学院 独立学院、本科项目、专科项目 上市前自建学校。预计2022年1月前完成转设。 2 贵州财经大学商务学院 独立学院、本科项目、专科项目 上市前自建学校。预计2021年4月前完成转设。 3 山西医科大学晋祠学院 独立学院、本科项目、专科项目 上市前自建学校。预计2022年1月前完成转设。 4 贵州大学科技学院 独立学院、本科项目、专科项目 2019年3月收购，2019年7月并表。预计2021年4月前完成转设。 5 银川能源学院 本科项目、专科项目、中职项目 2019年8月收购并表 6 英迪国际大学 硕博项目、本科项目、专科项目 2020年3月收购，2020年10月并表 7 南昌大学共青学院 独立学院、本科项目、专科项目 2021年2月收购，预计22财年开始并表 8 内蒙古大学创业学院 独立学院、本科项目、专科项目 2021年4月收购，预计22财年开始并表 9 西那瓦国际大学 硕博项目、本科项目 2021年4月收购，预计22财年开始并表 职业学院 1 民办四川天一学院 专科项目 上市前自建学校 2 四川希望汽车职业学院 专科项目 上市前自建学校 3 四川文化传媒职业学院 专科项目 上市前自建学校，于四川省简阳市扩建新校区 4 贵州应用技术职业学院 专科项目 上市前自建学校 2021年9月1日（星期三） 彭博终端报告下载: NH CMS <GO> 5 5 四川托普信息技术职业学院 专科项目 上市前自建学校 6 苏州托普信息职业技术学院 专科项目 2019年8月收购并表 7 鹤壁汽车工程职业学院 专科项目 2019年7月收购并表 8 南昌影视传播职业学院 专科项目 2020年11月收购，计划2021年1月并表 9 金肯职业技术学院 专科项目 2021年4月收购，预计22财年开始并表 10 自建学校 樟树中医药学院 专科项目 2019年8月宣布自建计划，管理层计划2021/22学年开始招生 11 自建学校 重庆数字产业职业技术学院 专科项目 2018年11月宣布自建计划，管理层计划2021/22学年开始招生 12 自建学校 白银明德职业学院 专科项目 2018年11月宣布自建计划，管理层计划2021/22学年开始招生 13 自建学校 邢台应用职业技术学院 专科项目 2020年11月宣布自建计划，管理层计划2021/22学年开始招生 技师学校 1 四川希望汽车技师学院 技师学校 上市前自建学校 2 自建学校 贵州应用技术技师学院 技师学校 2019年自建，2020/21学年开始招生 资料来源：公司数据、招商证券（香