2021年中报点评：CRO业务增长稳健，CDMO业务提升空间潜力巨大

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2021年9月1日 公司研究 CRO业务增长稳健，CDMO业务提升空间潜力巨大 ——维亚生物（1873.HK）2021年中报点评 买入（维持） 事件：公司发布2021年中报，实现营业收入10.26亿元（+419.5% YOY），净利润0.96亿，去年同期亏损5.3亿。毛利率由去年同期50.7%下滑至30.8%，主要由于并表的朗华业务毛利率较低，为27.2%。公司整体业绩略低于我们此前预期，主要在于朗华收入不及预期。 药物发现内生增长稳健，在手订单增长强劲。21H1公司CRO业务收入为3.21亿元（+62.5% YOY），内生增长稳健。公司客户累计936家，较20年底新增393家，累计交付蛋白结构26425例，较20年底新增5168例。公司客户留存率达93.4%，显现CRO业务的高质量发展。截至21年中，公司药物发现业务在手订单金额为8.48亿元（+72% YOY），在手订单丰富，业务增长强劲。 朗华制药成功并表，一体化平台前景可期。21H1 原朗华业务收入7.05亿元（-12.9%YOY），业务收入下滑主要源于新冠疫情相关业务回落。公司正积极打造一体化平台，该版块业务后续有望稳步增长。至21年底公司产能将扩大至900m³，CDMO业务比例将进一步上升，原业务中低毛利的原料药及中间体收入比重会进一步下降。公司在上海、四川、台州、杭州多地建设研发及生产中心，21年底将有1万平米CMC研发中心及3千平米GMP制剂车间投入使用，有望与公司CRO业务形成协同效应。 EFS收入稳定，孵化公司产品管线持续扩张。截至21年中，公司sfe收入达4.2千万元（+47.3%YOY），共筛选433个早期项目，EFS业务新增孵化8家初创公司，追加已孵化公司2家。公司累计孵化75家初创公司，平均持股比例约为18.41%，累计孵化公司管线共140条，其中约44%的管线已进入PCC/IND-enabling阶段，18条管线进入临床阶段。所孵化的公司数量与产品管线数量持续扩大，产品临床进展持续推进，收入可持续性强。 盈利预测、估值与评级：公司是全球领先的基于结构药物发现服务商，由于短期朗华业务尚未发力，我们下调公司21-23年净利润为4.17/5.84/7.75亿元（较前次分别下调11.5%/5%/4%），对应21-23年EPS为0.22/0.30/0.40元，对应21-23年PE为26/19/14倍，维持“买入”评级。 风险提示：药企研发投入不及预期，汇率波动，朗华整合进度不及预期。 公司盈利预测与估值简表 指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 323 697 2,275 3,037 4,050 营业收入增长率 53.8% 115.7% 226.4% 33.5% 33.4% 净利润（百万元） 266 -379 417.29 583.65 775.52 净利润增长率 193.6% -242.5% 扭亏 39.9% 32.9% EPS（元） 0.19 -0.20 0.22 0.30 0.40 ROE（归属母公司)（摊薄） 15.0% -10.1% 9.1% 11.3% 12.7% P/E 30 -29 26 19 14 P/B 4.4 2.9 2.4 2.1 1.8 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2021-08-31；汇率取“1港元=0.8330元”。总股本由于增发变为1926.93百万股。 当前价：6.78港元 作者 分析师：林小伟 执业证书编号：S0930517110003 021-52523871 linxiaowei@ebscn.com 联系人：叶思奥 yesa@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 19.27 总市值(亿港元)： 130.8 一年最低/最高(港元)： 6.04/11.64 近3月换手率： 41.35% 股价相对走势 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -12.5 -24.47 27.66 绝对 -15.46 -36.78 -27.2 资料来源：Wind 相关研报 内生增长稳健，一站式服务体系逐渐形成——维亚生物（1873.HK）2020年年报点评（2021-05-06） 20H1订单超预期，掌握流量的小CRO有大空间——维亚生物（1873.HK）2020年中报点评（2020-09-01） 收购朗华方案4个超预期彰显信心，CFS和EFS协同强化——维亚生物（1873.HK）公告点评（2020-08-10） 收购化药CMO取得重大进展，服务+投资能力有望强化——维亚生物（1873.HK）公告点评（2020-05-21） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 维亚生物（1873.HK） 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 323 697 2275 3037 4050 营业成本 167 392 1504 1974 2588 折旧和摊销 16 45 58 79 106 税金及附加 0 0 0 0 0 销售费用 4 13 68 91 121 管理费用 69 110 182 243 324 研发费用 2 62 86 143 251 财务费用 45 66 140 152 162 投资收益 43 69 60 80 100 营业利润 294 226 454 634 843 利润总额 281 -356 454 634 843 所得税 15 23 36 51 67 净利润 266 -379 417 584 776 少数股东损益 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 266 -379 417 584 776 EPS(元) 0.19 -0.2 0.22 0.3 0.4 现金流量表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 经营活动现金流 36 32 833 496 676 净利润 266 -379 417 584 776 折旧摊销 16 45 60 88 121 净营运资金增加 66 379 181 281 346 其他 -311 -13 175 -457 -567 投资活动产生现金流 -394 -3838 -1664 -900 -540 净资本支出 -485 -5045 -700 -1000 -700 长期投资变化 4 0 0 0 0 其他资产变化 86 1207 -964 100 160 融资活动现金流 1004 5307 305 577 127 股本变化 317 -1400 353 0 0 债务净变化 0 1460 158 778 363 无息负债变化 -156 2815 210 74 97 净现金流 649 1501 -449 152 203 资产负债表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 总资产 1899 8154 9516 11061 12461 货币资金 904 2308 455 607 810 交易性金融资产 30 50 40 40 40 应收帐款 0 0 0 0 0 应收票据 0 0 0 0 0 其他应收款（合计） 0 0 0 0 0 存货 9 165 181 237 311 其他流动资产 147 802 927 1232 1637 流动资产合计 1094 3352 1608 2122 2804 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 4 0 0 0 0 固定资产 106 520 649 823 1020 在建工程 0 0 263 459 607 无形资产 0 0 198 689 873 商誉 0 1848 2156 2156 2156 其他非流动资产 71 1510 2486 2486 2486 非流动资产合计 804 4803 8216 9248 9966 总负债 121 4397 5713 6800 7600 短期借款 1 156 622 1400 1762 应付账款 0 0 0 0 0 应付票据 0 0 0 0 0 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 60 551 1136 1365 1669 流动负债合计 73 736 1856 2867 3565 长期借款 1 1307 1307 1307 1307 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 39 2236 2431 2507 2608 非流动负债合计 48 3662 3857 3933 4034 股东权益 1777 3757 4111 4570 5170 盈利能力（%） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 毛利率 48.2% 43.7% 33.9% 35.0% 36.1% EBITDA率 16.8% 23.1% 22.9% 23.3% 22.7% EBIT率 11.8% 16.6% 19.1% 19.3% 18.9% 税前净利润率 87.0% -51.1% 19.9% 20.9% 20.8% 归母净利润率 82.3% -54.4% 18.3% 19.2% 19.1% ROA 14.0% -4.6% 3.7% 4.6% 5.4% ROE（摊薄） 15.0% -10.1% 9.1% 11.3% 12.7% 经营性ROIC 13.0% 6.0% 15.1% 15.0% 17.5% 偿债能力 2019 2020 2021E 2022E 2023E 资产负债率 6% 60% 60% 57% 60% 流动比率 15.00 0.74 0.79 0.89 0.74 速动比率 14.88 0.66 0.70 0.79 0.66 归母权益/有息债务 953.03 2.13 1.69 1.68 2.13 有形资产/有息债务 6% 4.42 3.60 3.62 4.42 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 费用率 2019 2020 2021E 2022E 2023E 销售费用率 1% 2% 3% 3% 3% 管理费用率 21% 16% 8% 8% 8% 财务费用率 1% 9% 6% 5% 4% 研发费用率 14% 9% 5% 6% 6% 所得税率 5% -6% 8% 8% 8% 每股指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 每股红利 0.50 0.50 0.06 0.09 0.12 每股经营现金流 2.35 3.41 0.26 0.35 0.50 每股净资产 11.18 19.46 2.37 2.68 3.17 每股销售收入 11.58 14.20 1.18 1.58 2.10 估值指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E PE 30 NA 26 19 14 PB 4.4 2.9 2.4 2.1 1.8 EV/EBITDA 129 NA 7 7 5 股息率 0% 0% 1% 2% 2% 原点资产 敬请参阅最后一页特别声明 -3