持续打造柔性快反供应链，数据驱动全链路变革

公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 太平鸟（603877） 证券研究报告 2021年08月31日 投资评级 行业 纺织服装/服装家纺 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 47.07元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 476.73 流通A股股本(百万股) 476.73 A股总市值(百万元) 22,439.58 流通A股市值(百万元) 22,439.58 每股净资产(元) 8.60 资产负债率(%) 54.08 一年内最高/最低(元) 59.80/23.00 作者 孙海洋 分析师 SAC执业证书编号：S1110518070004 sunhaiyang@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《太平鸟-公司点评:Q2持续稳步增长，供应链精进+渠道优化促经营质量提升》 2021-08-10 2 《太平鸟-公司深度研究:科技数字化赋能，快反柔性供应，时尚领军向阳而生》 2021-07-21 3 《太平鸟-季报点评:21Q1归母净利较19Q1增135%，围绕时尚数据推动全网零售》 2021-04-22 股价走势 持续打造柔性快反供应链，数据驱动全链路变革 21H1公司实现总营收50.15亿元，同比增长55.88％，归母净利润4.11亿元，同比大幅增长240.52％。 分季度看，21Q1实现营收26.70亿元，同比增长93.10％，归母净利润2.03亿元，同比增长2222.22％；21Q2营收23.45亿元，同比增长27.82％，归母净利润2.08亿元，同比增长85.52％。 分品牌看，21H1 PEACEBIRD女装收入21.38亿元（占比42.87％），同比增长76.61％；PEACEBIRD男装收入14.57亿元（占比29.22％），同比增长52.5％；乐町LED-IN收入6.5亿元（占比13.03％），同比增长35.66％；MiniPeace童装收入6亿元（占比12.04％），同比增长74.18％。 分渠道看，21H1总收入50.15亿元，其中主营业务49.86亿（占比99.42％），同比增长61.95％，主营业务中：线下渠道：收入34.38亿元（占比68.95％），同比增长75.89％，其中直营收入23.85亿元（占线下渠道收入比69.38％），同比增长69.6％；加盟收入10.52亿元（占线下渠道收入比30.62％），同比增长92.09％。线上渠道：收入15.48亿元（占比31.05％），同比增长37.71％其中，抖音零售额为3亿元，占线上销售总额18％。 毛利率同比增长2.82pct至55.29％ 分品牌看，2021H1 PEACEBIRD女装毛利率58.72％同增2.01pct；PEACEBIRD男装毛利率55.10％同增0.52pct；乐町LED-IN毛利率51.96％，同减1.13pct；MiniPeace童装毛利率52.61％，同增5.1pct。 分渠道看，2021H1线下渠道毛利率60.8％，同比增长2.21pct；其中直营渠道毛利率为67.16％，同比增长4.72pct；加盟渠道毛利率为46.38％，同比减少2.33pct。21H1线上渠道毛利率44.02％，同比减少2.55pct。 公司费控效率改善，2021H1销售费用率37.63％（-1.36pct）、管理费用率（含研发）7.51％（-0.25pct）、研发费用率1.36％（-0.01pct）、财务费用率0.73％（+0.39pct）。 存货水平优化，效率提升，2021H1公司存货23.64亿元，同比增长33.96％。公司2021H1库存周转期为186天，同比减少28天。 维持盈利预测，维持买入评级。考虑到公司未来线下渠道运营效率及盈利能力有望稳步提升，且数字化赋能背景下，精准设计、需求感知、柔性供应及场景营销价值链路打通后运营效率有望提升，我们预计2021-2023年公司归母净利润分别为10.5/12.5/15.0亿元，对应EPS分别为2.2/2.6/3.2元，对应P/E分别为21/18/15X。 风险提示：国内局部疫情反复致门店销售不及预期；市场竞争加剧挤占原有份额；流行趋势把握不当；存货管理、跌价风险等。 财务数据和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 7,927.62 9,386.87 11,410.22 13,535.42 15,802.74 增长率(%) 2.80 18.41 21.56 18.63 16.75 EBITDA(百万元) 997.41 1,264.30 1,368.05 1,631.53 1,936.60 净利润(百万元) 551.55 712.81 1,049.08 1,249.48 1,503.11 增长率(%) (3.50) 29.24 47.18 19.10 20.30 EPS(元/股) 1.16 1.50 2.20 2.62 3.15 市盈率(P/E) 40.28 31.17 21.18 17.78 14.78 市净率(P/B) 6.32 5.70 5.09 4.56 4.05 市销率(P/S) 2.80 2.37 1.95 1.64 1.41 EV/EBITDA 5.29 9.17 14.66 11.83 9.79 资料来源：wind，天风证券研究所 -19%2%23%44%65%86%107%128%2020-082020-122021-04太平鸟服装家纺沪深300 公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 1. 21H1营收50.15亿同增55.88％，归母净利4.1亿同增240.5％ 21H1公司实现总营收50.15亿元，同比增长55.88％，主要系疫情防控科学有效，消费市场复苏所致。归母净利润4.11亿元，同比大幅增长240.52％。 图1：公司近五年H1营收（亿元）及同比YOY（％） 图2：公司近五年H1归母净利润（亿元）及同比YOY（％） 资料来源：wind，天风证券研究所 资料来源：wind，天风证券研究所 分季度看，21Q1实现营收26.70亿元，同比增长93.10％，归母净利润2.03亿元，同比增长2222.22％；21Q2营收23.45亿元，同比增长27.82％，归母净利润2.08亿元，同比增长85.52％。 分品牌看，PEACEBIRD女装增速领跑，同比增长76.61％ 21H1 PEACEBIRD女装收入21.38亿元（占比42.87％），同比增长76.61％；PEACEBIRD男装收入14.57亿元（占比29.22％），同比增长52.5％；乐町LED-IN收入6.5亿元（占比13.03％），同比增长35.66％；MiniPeace童装收入6亿元（占比12.04％），同比增长74.18％。 图3：太平鸟分品牌收入情况（亿元） 资料来源：wind，天风证券研究所 分渠道看，21H1总收入50.15亿元，其中主营业务49.86亿（占比99.42％），同比增长61.95％，主营业务中： 1）线下渠道：收入34.38亿元（占比68.95％），同比增长75.89％ 21H1线下渠道收入34.38亿元（占比68.95％），同比增长75.89％；其中直营收入23.8528.1531.6931.232.1750.1512.72%12.41%-1.54%3.11%55.88%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%01020304050602017H12018H12019H12020H12021H1营收（亿元）YOY（％）0.941.971.321.214.11-34.36%115.31%-33.06%-8.53%240.52%-50.00%0.00%50.00%100.00%150.00%200.00%250.00%300.00%0123452017H12018H12019H12020H12021H1归母净利润（亿元）YOY（％）10.6811.3111.0212.121.389.4911.3910.849.5514.574.053.724.184.796.52.813.83.663.4560.7311.060.891.4101020304050602017H12018H12019H12020H12021H1PEACEBIRD女装PEACEBIRD男装乐町LED-IN女装MiniPeace童装其他 公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 亿元（占线下渠道收入比69.38％），同比增长69.6％；加盟收入10.52亿元（占线下渠道收入比30.62％），同比增长92.09％。 2）线上渠道：收入15.48亿元（占比31.05％），同比增长37.71％ 21H1线上渠道收入15.48亿元（占比31.05％），同比增长37.71％；其中，抖音零售额为3亿元，占线上销售总额18％。主要系公司线上大数据支持推进高品质、精准营销所致。 图4：太平鸟分渠道收入情况（亿元） 资料来源：公司公告，天风证券研究所 2. 毛利率同增2.82pct，费控效率显著改善 公司毛利率同比增长2.82pct至55.29％，归母净利率增长4.55pct至8.19％。 1） 毛利率：毛利率同比增长2.82pct至55.29％ 分品牌看，2021H1 PEACEBIRD女装毛利率为58.72％，同比增长2.01pct；PEACEBIRD男装毛利率为55.10％，同比增长0.52pct；乐町LED-IN毛利率为51.96％，同比减少1.13pct；MiniPeace童装毛利率为52.61％，同比增长5.1pct。 分渠道看，2021H1线下渠道毛利率为60.8％，同比增长2.21pct；其中直营渠道毛利率为67.16％，同比增长4.72pct；加盟渠道毛利率为46.38％，同比减少2.33pct，本期加盟店毛利率同比减少，主要系本期加盟发货中老款占比有所提高，相应的供货折扣较低等原因所致。21H1线上渠道毛利率为44.02％，同比减少2.55pct，本期线上毛利率同比减少，主要系本期根据新收入准则核算要求，线上运费作为合同履约成本计入营业成本等原因所致。 12.3514.8515.4414.0623.858.058.036.355.4810.526.688.288.9511.2415.4801020304050602017H12018H12019H12020H12021H1直营加盟线上 公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 图5：2021H1毛利率为55.29％。同比增长2.82pct 资料来源：wind，天风证券研究所 图6：17H1-21H1公司毛利率拆分（分渠道） 图7：17H1-21H1公司毛利率拆分（分品牌） 资料来源：公司公告，天风证券研究所 资料来源：公司公告，天风证券研究所 2） 费用率：销售、管理、研发费用率减少 2021H1销售费用率37.63％（-1.36pct）、管理费用率（含研发）7.51％（-0.25pct）、研发费用率1.36％（-0.01pct）、财务费用率0.73％（+0.39pct）。 其中，财务费用率增长主要系首次执行新租赁准则，确认租赁负债利息支出所致。 图8：2017H1-2021H1公司各项费用率 资料来源：wind，天风证券研究所 56.16%55.77%57.06%52.47%55.29%50.00%51.00%52.00%53.00%54.00%55.00%56.00%57.00%58.00%2017H12018H12019H12020H12021H165.90%64.48%67.49%62.44%67.16%53