此报告仅供内部客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告 医药生物 ｜ 医疗器械 业绩强势增长，差异化已上市及在研产品潜力无限 2021年08月24日 评级 推荐 评级变动 维持 合理区间 760.00-782.00元 交易数据 当前价格（元） 588.05 52周价格区间（元） 188.06-820.00 总市值（百万） 127236.99 流通市值（百万） 29038.63 总股本（万股） 21636.00 流通股（万股） 4937.87 涨跌幅比较 % 1M 3M 12M 爱美客 -22.80% -9.06% 医疗器械II -12.68% -18.66% -14.33% 杨甫 分析师 执业证书编号：S0530517110001 yangfu@cfzq.com 0731-84403345 陈诗璐 研究助理 chensl2@cfzq.com 0731-89955711 1 《爱美客：爱美客（300896. SZ）公司点评：童颜针获批，进军再生类医美市场》 2021-06-30 2 《爱美客：爱美客（300896. SZ）公司点评：拟收购Huons Bio，全球化进程加速》 2021-06-25 3 《爱美客：嗨体护航公司高速增长，轻医美龙头未来可期》 2021-04-29 预测指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 主营收入（亿元） 5.58 7.09 13.63 21.27 29.65 归母净利润（亿元） 3.06 4.40 8.92 13.83 19.25 每股收益（元） 1.41 2.03 4.13 6.39 8.90 每股净资产（元） 3.05 20.95 23.71 27.12 30.49 P/E 416.44 289.33 142.56 91.97 66.11 P/B 193.09 28.06 24.81 21.68 19.29 资料来源：Wind、财信证券 投资要点：  事件：近日，公司发布2021年半年报。2021H1公司实现营收6.33亿元/+161.87%，归母净利润4.25亿元/+188.86%，扣非后归母净利润4.11亿元/+191.46%，其中2021Q2单季度实现营收3.74亿元/+129.92%，归母净利润2.55亿元/+144.38%（去年二季度疫情控制下消费复苏，公司业绩恢复正增长，因此2021Q2业绩增速略低于2021H1水平）。公司2021H1营收及归母净利润水平均接近于去年全年水平，业绩超预期，我们预计公司全年业绩增速有望大幅提升。  营收情况：品牌影响力持续增强，明星单品渗透率提高助推营收高增。分品类看，2021H1溶液类注射产品实现营收4.76亿元/+230.38%，占主营收入比例较2020年底提升12.22pct至75.18%，我们预计主要是“嗨体”系列凭借较强的品牌力和高单价差异化产品“嗨体熊猫针”在终端持续放量，推动营收高增；2021H1凝胶类注射产品实现营收1.48亿元/+57.39%，占比约23.43%，我们预计高单价“宝尼达”产品贡献主要收入；2021H1面部埋植线和化妆品共计实现营收0.09亿元，占比约1.39%。近年来，公司产品的技术优势、安全性和有效性得到了终端消费者的认可，公司旗下各大产品的品牌力逐渐增强，尤其是“嗨体”系列产品的热度有望长期持续。  盈利能力：收入结构优化拉升整体毛利率，规模扩张+知名度提升带动费用率下行。随着 “嗨体熊猫针”、“宝尼达”等高毛利产品收入占比的提升，公司2021H1毛利率同比提升1.08pct至93.25%，其中溶液类产品毛利率同比提升2.72pct至93.73%，凝胶类产品毛利率同比提升2.57pct至93.31%。2021H1期间费用率同比下降7.17pct至16.57%，分拆项目来看，得益于公司规模扩大，2021H1管理费用率同比下降2.17pct至4.12%；公司依靠产品的持续创新和差异化定位为下游机构赋能，协助机构引导消费者进行产品叠加，而非依靠营销推动增长，因此随着公司旗下品牌知名度的不断提升带动2021H1销售费用率同比下降0.03pct至9.72%；此外，研发费用率同比下降1.64pct至6.97%，财务费用率为-4.23%。公司毛利率走高加之期间费用率下降，带动公司2021H1销售净利率强势提升5.99pct至67.09%。 -50%50%150%250%350%450%2020-092020-122021-032021-06爱美客医疗器械II公司点评 爱美客（300896） 此报告仅供内部客户参考 -2- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告  未来发展：公司持续深度运营赋能下游以提升产品渗透率，“濡白天使”下半年商业化上市后有望打开业绩新增空间。1）从产品端来看，公司以消费者的多样化需求为核心贯穿产品设计周期，通过差异化产品布局全方位定位各大细分市场，如“嗨体”独占颈部细纹领域享有市场话语权，“冭活泡泡针”进军水光针市场满足消费者定期维养需求，“濡白天使”同时具备玻尿酸的即时填充效果以及聚左旋乳酸的长效增生效果，相比单一玻尿酸产品更具竞争力。此外，在研产品管线已由传统透明质酸业务拓展至医疗美容和健康管理的其他业务领域，如用于去除动态皱纹的A型肉毒毒素、用于体重管理的利拉鲁肽注射液均进入临床阶段，另有治疗颏部后缩的修饰透明质酸凝胶、第二代面部埋植线、注射用透明质酸酶等产品在研发阶段，丰富的产品储备夯实了公司长期发展的基础；2）从渠道端来看，公司近年来积极扩充营销团队以完善公司的营销网络，加强学术推广与技术培训，深度参与机构运营，有效提升了公司旗下产品的终端渗透率和新品推广效率。公司成熟的营销推广体系将助推“濡白天使”在下半年迅速打开终端市场，我们预计其将成为公司今年新的业绩增长点，继续助推公司快速成长。  盈利预测与投资建议：明星产品护航增长，公司充分享受行业红利，维持“推荐”评级。公司专注医美市场，强研发+优质产品+深度渠道运营构筑公司在注射医美领域的深厚壁垒，加之公司商业逻辑清晰，持续深入洞察消费者需求，并坚持以产品力做为产品设计的核心，现已带动再生材料医美市场兴起，公司已成为中国医美市场的先行者。我们上调公司2021-2023年营业收入分别至13.63/ 21.27/29.65亿元，归母净利润分别为8.92/13.83/19.25亿元， EPS分别为4.13/6.39/8.90元，净利润增速分别为103.09%/55.08%/ 39.19%，归母净利润增速分别为102.95%/55.01%/39.12%，当前股价对应 PE 分别为143/92/ 66倍。公司进一步优化透明质酸+肉毒素+再生材料+埋线的产品矩阵，叠加自身强劲的营销和渠道能力，公司有望长期在注射级医美市场稳固龙头地位。公司未来两年业绩复合增速为77.41%，参考可比公司PEG估值且考虑到公司的成长性和龙头溢价，我们给予公司2022年1.5倍PEG，合理价格区间在760.00—782.00元，维持“推荐”评级。  风险提示：研发进度不及预期；产品获批进度不及预期；整容医疗事故风险；行业竞争加剧风险。 此报告仅供内部客户参考 -3- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 财务预测摘要 利润表（百万元） 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 财务指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入 558 709 1363 2127 2965 成长性 减:营业成本 41 56 91 138 184 营业收入增长率 73.7% 27.2% 92.1% 56.1% 39.4% 营业税费 4 4 7 12 17 营业利润增长率 144.5% 43.6% 101.9% 55.1% 39.2% 销售费用 77 74 126 194 264 净利润增长率 148.7% 43.9% 103.0% 55.0% 39.1% 管理费用 48 44 69 104 142 EBIT DA增长率 120.5% 38.4% 95.0% 56.3% 39.8% 财务费用 -2 -14 -27 -36 -42 EBIT增长率 124.8% 39.1% 96.8% 56.9% 40.0% 研发费用 49 62 95 160 228 NOPLAT增长率 157.9% 42.3% 103.4% 55.7% 39.7% 加:资产减值损失 0 0 0 0 0 投资资本增长率 15.9% 17.7% 13.0% 23.4% 0.1% 公允价值变动收益 0 2 0 0 0 净资产增长率 63.7% 583.8% 12.9% 14.1% 12.1% 投资收益及其他 9 16 15 18 19 利润率 营业利润 350 503 1015 1574 2191 毛利率 92.6% 92.2% 93.3% 93.5% 93.8% 加:营业外净收支 1 0 0 0 0 营业利润率 62.8% 70.9% 74.5% 74.0% 73.9% 利润总额 351 503 1015 1574 2191 净利润率 54.8% 62.0% 65.5% 65.0% 64.9% 减:所得税 53 69 135 209 291 EBIT DA/营业收入 72.6% 79.0% 80.2% 80.3% 80.5% 归母净利润 306 440 892 1383 1925 EBIT /营业收入 70.8% 77.5% 79.3% 79.8% 80.1% 资产负债表（百万元） 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 运营效率 货币资金 506 3456 4038 4710 5408 固定资产周转天数 93 74 36 21 14 交易性金融资产 0 842 850 850 850 流动营业资本周转天数 -7 -5 2 8 10 应收帐款 15 33 36 78 92 流动资产周转天数 278 1,254 1,239 909 742 应收票据 0 0 0 0 0 应收帐款周转天数 8 12 9 10 10 预付帐款 5 6 12 15 21 存货周转天数 12 13 11 10 10 存货 23 27 55 68 96 总资产周转天数 390 1,364 1,301 945 767 其他流动资产 16 12 11 13 12 投资资本周转天数 84 77 46 35 28 可供出售金融资产 0 0 0 0 0 投资回报率 持有至到期投资 0 0 0 0 0 ROE 46.4% 9.7% 17.4% 23.6% 29.2% 长期股权投资 0 34 34 34 34 ROA 40.1% 9.4% 16.9% 23.0% 28.4% 投资性房地产 0 0 0 0 0 ROIC 246.1% 302.0% 521.8% 719.4% 814.3% 固定资产 151