公司点评：详解苏农银行21年中报：信贷高增，资产质量进一步夯实

请务必阅读正文之后的重要声明部分 基本状况 总股本(百万股) 1,803 流通股本(百万股) 1,440 市价(元) 4.92 市值(百万元) 8,871 流通市值(百万元) 7,085 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 [Table_Title] 评级：增持(维持) 市场价格：4.92 分析师：戴志锋 执业证书编号：S0740517030004 电话： Email：daizf@r.qlzq.com.cn 分析师：邓美君 执业证书编号：S0740519050002 Email：dengmj@r.qlzq.com.cn 分析师：贾靖 执业证书编号：S0740520120001 Email：jiajing@r.qlzq.com.cn [Table_Report] 相关报告 备注：股价选取日截至2021/8/19 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 3,521 3,753 4,237 4,763 5,321 增长率yoy% 11.81 6.59 12.89 12.42 11.72 净利润（百万元） 913 951 1110 1253 1411 3552 3789 3505 3704 增长率yoy% 13.84 4.16 16.73 12.90 12.62 每股收益（元） 0.51 0.53 0.62 0.70 0.78 净资产收益率 8.73 8.08 8.86 8.45 8.79 P/E 9.72 9.33 7.99 7.08 6.28 PEG P/B 0.77 0.74 0.68 0.63 0.58 投资要点  中报亮点：1、业绩增速转正，净利润同比增速17.2%。Q2在净手续费收入增速高企的带动下，营收和PPOP同比增速拐头向上实现由负转正。资产质量优异的背景下拨备计提力度有所驱缓，净利润同比拐头向上实现17.2%的高增速。2、贷款在Q1较高基数下环比增速继续走阔，贷款占比持续提升。在Q1贷款增长开门红下Q2继续环比高增7.2%，总贷款占比提升0.8个百分点至58.2%，处于历史高位。对公贷款主要投向制造业、批发零售业和租赁服务行业，制造业贷款新增占比超过30%，公司作为支持地方实体经济发展的主力行，一直走在支持民营企业、制造业企业发展的前列。3、净手续费收入同比增90.5%，理财业务是主要发力点。代理业务和理财业务手续费增长较多，分别同比增14.7%和172.6%。4、不良资产持续出清，抵补能力进一步夯实。1H21不良率1.14%，环比1季度下行11bp，不良资产持续出清；拨备覆盖率360.0%，环比提升40.61个百分点，风险抵补能力进一步夯实。5、单季年化成本收入比下行。2季度成本收入比28.24%，同比下降2.55个百分点。其中业务管理费同比增1.0%，增速较1季度小幅收窄。  中报不足：1、息差下行拖累，净利息收入环比-6.3%。单季年化息差环比下行23bp至2.01%。其中资产端收益率环比下行15bp至3.87%，负债端付息率环比上行8bp至2.07%。资产端收益率下行预计主要是利率因素的影响，从结构看Q2苏农银行各项贷款占比环比均是提升的。负债端计息负债付息率环比上行预计主要是结构因素影响，存款占比环比有超过3个百分点的下降，同时预计存款竞争下成本有一定抬升。预计下半年坚定零售转型，特别是零售贷款地不断发力下，公司资产收益率有望改善；同时公司能够维持住高存款占比优势，负债端付息率预计平稳，进而净息差有望企稳回升。  投资建议：公司2021E、2022E PB 0.68X/0.63X；PE 7.99X/7.08X（农商行 PB 0.72X/0.66X；PE 7.55X/6.88X），公司立足苏州经济区，存贷业务持续高增，零售业务板块存贷和营收贡献度持续提升，资产质量进一步夯实，建议关注。 [Table_Industry] 证券研究报告/公司点评 2021年08月20日 苏农银行(603323)/银行 详解苏农银行21年中报：信贷高增，资产质量进一步夯实 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评  风险提示：宏观经济面临下行压力，公司存款竞争面临压力，业绩经营不及预期。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评  中报亮点：1、业绩增速转正，净利润同比增速17.2%。Q2在净手续费收入增速高企的带动下，营收和PPOP同比增速拐头向上实现由负转正。资产质量优异的背景下拨备计提力度有所驱缓，净利润同比拐头向上实现17.2%的高增速。2、贷款在Q1较高基数下环比增速继续走阔，贷款占比持续提升。在Q1贷款增长开门红下Q2继续环比高增7.2%，总贷款占比提升0.8个百分点至58.2%，处于历史高位。对公贷款主要投向制造业、批发零售业和租赁服务行业，制造业贷款新增占比超过30%，公司作为支持地方实体经济发展的主力行，一直走在支持民营企业、制造业企业发展的前列。3、净手续费收入同比增90.5%，理财业务是主要发力点。代理业务和理财业务手续费增长较多，分别同比增14.7%和172.6%。4、不良资产持续出清，抵补能力进一步夯实。1H21不良率1.14%，环比1季度下行11bp，不良资产持续出清；拨备覆盖率360.0%，环比提升40.61个百分点，风险抵补能力进一步夯实。5、单季年化成本收入比下行。2季度成本收入比28.24%，同比下降2.55个百分点。其中业务管理费同比增1.0%，增速较1季度小幅收窄。  中报不足：1、息差下行拖累，净利息收入环比-6.3%。单季年化息差环比下行23bp至2.01%。其中资产端收益率环比下行15bp至3.87%，负债端付息率环比上行8bp至2.07%。资产端收益率下行预计主要是利率因素的影响，从结构看Q2苏农银行各项贷款占比环比均是提升的。负债端计息负债付息率环比上行预计主要是结构因素影响，存款占比环比有超过3个百分点的下降，同时预计存款竞争下成本有一定抬升。预计下半年坚定零售转型，特别是零售贷款地不断发力下，公司资产收益率有望改善；同时公司能够维持住高存款占比优势，负债端付息率预计平稳，进而净息差有望企稳回升。 一、业绩增速转正，净利润同比增速17.2%  Q2在中收增速高企的带动下，营收和PPOP同比增速拐头向上实现由负转正。同时优异的资产质量下，拨备计提力度边际驱缓，净利润同比拐头向上实现17.2%的高增速。1Q20-1H21营收、PPOP、归母净利润同比增速分别为6.1%/10.3%/7.4%/6.6%/-1.0%/1.8%、9.8%/15.8%/7.1%/10.0%/-4.0%/2.1%、11.0%/2.2%/6.6%/4.2%/4.5%/17.2%。 图表：苏农银行业绩累积同比增速 图表：苏农银行业绩单季同比增速 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 公司点评 来源：公司财报，中泰证券研究所 来源：公司财报，中泰证券研究所  1H21业绩同比增长拆分：正向贡献业绩的因子有规模、成本、拨备、税收。负向贡献业绩的有息差、非息。其中边际对业绩贡献改善的是：1、生息资产规模环比走阔，对业绩的正向贡献增强。2、非息收入同比走阔，对业绩的负向贡献减弱。3、成本对业绩贡献的负向贡献转为正向贡献。4、拨备对业绩的正向贡献走阔。5、税收的节税效应增强，对业绩的正向贡献走阔。边际贡献减弱的是：1、息差环比收窄较多，对业绩的负向贡献增强。 图表：苏农银行业绩增长拆分（累积同比） 图表：苏农银行业绩增长拆分（单季环比） 1H20 3Q20 2020 1Q21 1H21 规模增长 8.8% 6.9% 9.5% 9.7% 12.6% 净息差扩大 -8.8% -1.5% -7.0% -6.8% -8.7% 非息收入 10.3% 2.0% 4.2% -3.9% -2.0% 成本 5.6% -0.3% 3.4% -3.0% 0.2% 拨备 -9.0% 0.4% -3.2% 7.9% 10.0% 税收 -5.3% -0.9% -2.6% 1.0% 5.2% 税后利润 1.6% 6.6% 4.3% 4.9% 17.3% 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 规模增长 2.6% 0.6% 2.6% 3.6% 4.3% 净息差扩大 -10.7% 19.1% -15.6% 3.9% -10.7% 非息收入 15.6% -31.7% 21.3% -10.9% 19.7% 成本 2.2% -4.8% 0.3% 0.2% 9.6% 拨备 41.7% -12.0% -85.7% 325.0% 48.1% 税收 -9.2% 13.5% 1.3% -61.2% -0.4% 税后利润 42.2% -15.3% -75.9% 260.6% 70.7% 来源：公司财报，中泰证券研究所 来源：公司财报，中泰证券研究所 二、净利息收入：息差下行拖累，净利息收入环比-6.3%  Q2单季息差环比下行23个bp，是净利息收入环比减少的主要拖累，生息资产规模环比增5.8%。根据余额测算的单季年化息差环比下行23bp至2.01%。其中资产端收益率环比下行15bp至3.87%，负债端付息率环比上行8bp至2.07%。资产端收益率下行预计主要是利率因素的影响，从结构看Q2苏农银行各项贷款占比环比均是提升的。负债端计息负债付息率环比上行预计主要是结构因素影响，存款占比环比有超过3个百分点的下降，同时预计存款竞争下成本有一定抬升。预计下半年坚定零售转型，特别是零售贷款不断发力下，公司资产收益率有望改善；-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%20181Q191H193Q1920191Q201H203Q204Q201Q211H21营收 PPOP净利润 -30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%营收 PPOP净利润 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 5 - 公司点评 同时公司能够维持住高存款占比优势，负债端付息率预计平稳，净息差有望企稳回升。 图表：苏农银行单季年化净息差 图表：苏农银行收益/付息率 来源：公司财报，中泰证券研究所 来源：公司财报，中泰证券研究所 三、资产负债增速及结构：贷款环比高增，制造业信贷发力  资产端：贷款在Q1较高基数下环比增速继续走阔，贷款占比持续提升。1、贷款：在Q1贷款增长开门红下Q2继续环比高增7.2%，其中企业贷款和零售贷款均保持高增，分别环比增7.1%和7.7%。各项贷款占比也是有所提升，总贷款、企业贷款、零售贷款占比分别提升0.8/0.1/0.3个百分点至58.2%/24.7%/14.4%，均处于历史高位。2、债券投资：在Q1环比高增下2季度规模收窄，环比-0.6%，占比小幅下降至29.0%。3、同业资产和存放央行：同业资产在低基数下环比高增39.3%，占比生息资产提升至5.8%，主要是买入返售环比走阔较多。  负债端存款规模在二季度保持相对平稳，在发债规模的扩张下占比有所下降。1、存款：2季度环比增2.0%，占比计息负债比例下降3.3%至85.0%，总体维持在较高水平。2、主动负债：2季度公司发债规模环比增40.6%，主要是公司在上半年发行了5亿二级资本债使得发债规模扩张较多，占比计息负债也提升至7.9%的高位；同业负债环比高增32.7%，主要是卖出回购增加较多，占比计息负债上升1.4个百分点至7.1%。 图表：苏农银行生息资产和计息负债增速和结构情况 环比增速 占比 1.60%1.80%2.00%2.20%2.40%2.60%2.80%4Q