贩卖茶饮快乐第一股 领跑千亿赛道

申港证券股份有限公司证券研究报告 敬请参阅最后一页免责声明 证券研究报告 公司研究 深度报告 贩卖茶饮快乐第一股 领跑千亿赛道 ——奈雪的茶（2150.HK） 投资摘要： 奈雪的茶是于2015年成立的中国领先的高端现制茶饮连锁品牌，占中国高端现制茶饮店市场份额的18.9%。公司采取直营模式不断扩张门店，截至2021年6月，奈雪的茶已于全国70个城市布局562家门店。公司于2020年11月推出全新茶饮店型奈雪PRO，截至2021年6月，奈雪pro已布局全国28个城市共67家店。公司计划2021/2022年主要在一线城市及新一线城市新开300/350家店，其中约70%为奈雪pro店，约210/245家。 中国现制茶饮正步入黄金发展期，2020年现制茶饮市场规模达1136亿元，预计 2025年将达3400亿元。高端现制茶饮市场增长最快，15-20年高端现制茶饮市场从8亿元增长至129亿元，CAGR高达75.8%，预计 2025年将达522亿元。在品牌效应逐步强化、资本不断注入以及快速的市场扩张下，未来高端现制茶的市场份额将进一步集中，头部品牌将越来越受信赖，护城河也将逐步建立。 奈雪的茶主要集中在一线及新一线城市，同时也在逐步扩张至更低线城市。2021-2022年公司新店计划中，一线（占新店的40%）及新一线城市（占30%）仍是主要布局区域。 目前，奈雪的茶全国单店日均销售额有所下滑，主要因单量下降，而非客单价。单量下降主要因新店的网红效应在逐步减弱，18-20年的门店大量加密对原有门店有所分流，同时叠加2020年疫情影响。未来奈雪的茶品牌逐渐成熟，开店布局逐渐稳定，单店的日均销售额也将趋稳。 高品质的新鲜食材、多元化的场景、线上线下为一体的渠道优势、强粘性的品牌化以及广泛的客群，使奈雪的茶广泛受到消费者喜爱，从马斯洛五层需求来看：1）生理需求，奈雪的产品具备可得性、多样性和便捷性；2）安全需求，奈雪自建供应链以保证产品储存和物流的高水准，提供新鲜和安全的产品；3）社交需求，奈雪推出多类型门店为消费者创造不同的社交空间；4）尊重需求，奈雪从多维度提升客户满意度以建立品牌势能；5）自我实现，奈雪以其产品、线下体验及社群所尊崇的生活方式与客户产生共鸣，连接品牌和个人价值，实现精神互动。 目前高端现制茶饮市场里，奈雪的茶和喜茶呈现双寡头格局。1）从门店数量及一线和新一线城市的门店布局来看，喜茶优于奈雪的茶，但奈雪的茶目前覆盖的城市较喜茶更宽更广。2）由于喜茶抢先一步向外省扩张，尤其是向上海和北京，故在一线城市中喜茶的先发优势较为明显，品牌也更具影响力。3）现制茶饮市场同质化中也具备一定的差异性。“茶饮+软欧包”的产品策略使奈雪的茶在同质化产品中走出差异化风格，不仅满足了消费者的各类需求，还提高了客单价。奈雪的茶在2020年11月推出的奈雪的茶PRO店，还新增了咖啡品类，覆盖更多客群，提供更多样化的产品服务。 根据我们的推算，各品牌的成熟单店模型的盈利能力，星巴克>喜茶go>喜茶>奈雪的茶写字楼/社区PRO店>奈雪的茶商场PRO店>奈雪的茶标准店。奈雪的两种PRO店型在盈利模型中较标准店更具竞争力，主要因员工成本和租金成本均更低，投资回报周期更短等。 投资策略：预计21-23年公司收入51.6/73.8/96.1亿元，同比增长69%/43%/30%，20-25年收入CAGR约29%；归母净利润1.0/2.9/4.5亿元，同比增长-/190%/57%，20-25年归母净利润CAGR约75%。21-23年每股收益为0.06/0.17/0.26元，现价对应PE为141/49/31倍。首次覆盖公司， 评级 中性（首次） 2021年08月18日 曹旭特 分析师 SAC执业证书编号：S1660519040001 交易数据 时间2021.08.18 总市值/流通市值（亿港元） 171/171 总股本（亿股） 17.2 资产负债率 112.81% 收盘价（港元） 9.99 一年内最低价/最高价（港元） 9.15/17.12 公司股价表现走势图 资料来源：申港证券研究所 相关报告 -50%-45%-40%-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%2021-06奈雪的茶恒生指数 奈雪的茶（2150.HK）公司深度研究 敬请参阅最后一页免责声明 2 / 38 证券研究报告 给予“增持”评级。 风险提示：疫情反复，客流不达预期；行业竞争加剧，门店经营不达预期；门店扩张不及预期；食品安全问题。 财务指标预测 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 2,501.51 3,057.18 5,164.17 7,384.56 9,612.86 增长率（%） 130.17% 22.21% 68.92% 43.00% 30.18% 归母净利润（百万元） (38.55) (201.87) 99.85 290.01 454.13 增长率（%） -41.59% 423.66% -149.46% 190.46% 56.59% 净资产收益率（%） 26.38% 47.56% 2.56% 6.93% 9.79% 每股收益(元) - - 0.06 0.17 0.26 PE - - 141.04 48.56 31.01 PB - - - 3.37 3.04 资料来源：公司财报、申港证券研究所 奈雪的茶（2150.HK）公司深度研究 敬请参阅最后一页免责声明 3 / 38 证券研究报告 内容目录 1. 奈雪的茶：贩卖快乐的头部茶饮品牌 ....................................................................................................................................... 5 1.1 奈雪的茶是中国领先的高端现制茶饮连锁品牌 .............................................................................................................. 5 1.2 公司于2017年开启快速扩张 上市后股权相对集中 ....................................................................................................... 6 1.3 财务分析：“茶饮+烘焙”双轮驱动营收大幅增长 盈利能力逐步改善 ................................................................................ 7 2. 新式茶饮步入黄金发展期 行业规模已超千亿 ......................................................................................................................... 10 2.1 作为茶叶消费大国 中国饮茶市场规模巨大 .................................................................................................................. 10 2.2 需求驱动现制茶发展 高端现制茶应运而生 ...................................................................................................................11 2.3 现制茶饮为什么受到消费者喜爱？ .............................................................................................................................. 13 2.4 现制茶饮市场的竞争格局 ............................................................................................................................................ 15 3. 一线及新一线城市为主战场 单店成熟后销售额逐步企稳 ....................................................................................................... 16 3.1 “奈雪的茶”门店加速扩张 门店类型更加多元 ................................................................................................................ 16 3.2 “奈雪的茶”网红效应减弱+门店加密分流 单店销售额下滑后终将企稳 .......................................................................... 18 3.3 子品牌“台盖”定位中低端 未来在已获得认可的市场加深渗透 ....................................................................................... 21 4. 从马斯洛五层需求模型看“奈雪的茶” ..................................................................................................................................... 22 4.1 生理需求：可得性+多样性+便捷性 .............................................................................................................................. 22 4.2 安全需求：提供新鲜+安全的产品 ................................................................................................................................ 25 4.3 社交需求：多类型门店为消费者创造社交空间 ............................................................................................................ 26 4.4 尊重需求：多维度提升客户满意度 品牌势能逐步建立 ................................................................................................. 27 4.5 自我实现：连接品牌与个人的价值 实现精神互动 ........................................................................................................