2021年半年报点评：LED上行周期需求旺盛，集成电路业务增长迅速

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2021年8月18日 公司研究 LED上行周期需求旺盛，集成电路业务增长迅速 ——三安光电（600703.SH）2021年半年报点评 买入（维持） 当前价：37.30元 作者 师：刘凯 市场数据 总股本(亿股) 44.79 总市值(亿元)： 1670.67 一年最低/最高(元)： 21.44/45.14 近3月换手率： 179.29% 股价相对走势 -11%13%36%60%84%07/2011/2002/2105/21三安光电沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -3.58 -2.28 -9.44 绝对 -8.98 -8.98 -8.98 资料来源：Wind 事件： 公司发布2021年半年报，公司2021H1实现营业收入61.14亿元，同比增长71.38%；归母净利润为8.84亿元，同比增长39.18%；三安集成2021 H1实现营收10.16亿元（不包含泉州三安滤波器实现的销售收入1,242.60万元），同比增长170.57%。 点评： 2021H1业绩表现超预期，经营逐季向好。公司2021H1实现营业收入61.14亿元，同比增长71.38%；归母净利润为8.84亿元，同比增长39.18%；扣非后归母净利润3.07亿元，同比增长2.14%。非经常性损益主要为政府补助，金额约5.84亿元。经营性现金净流入10.2亿元，同比增长120.89%。逐季角度来看，公司2021Q2单季实现营收33.97亿元，环比增长25.01%；归母净利润为3.27亿元，环比减少41.26%；扣非后归母净利润为2.52亿元，环比增长358.18%。 需求旺盛、库存下降，传统LED迎来周期拐点。2021 H1LED照明产品出口额为209.88亿美元，同比增长50.83%，LED照明产品出口额达到传统年份上半年出口历史新高。LED市场需求旺盛，部分低端LED芯片价格从2021年3月开始持续上调，行业景气度逐渐向好。在此背景下，公司去库存策略效果显著，库存水位实现有效下降。2021 H1整体库存商品金额比2020年末减少约6.60亿元（-22.42%），其中LED芯片库存商品金额减少约6.88亿元；2021Q2LED芯片的库存商品金额比2021Q1减少4.64亿元。展望未来，公司预计部分LED芯片产品价格还将会继续上调，传统LED业务盈利能力有望逐步提升。 积极推进产品结构升级，高端LED成长空间广阔。公司积极优化产品结构，积极推进高端LED产品的市场应用，提升高端产品的销售占比。高端LED业务主要分为新型LED和Mini/Micro LED。 新型LED：新型应用加速推进，业务收入大幅增长。由于北美部分地区大麻商用合法化和食物、药品供应短缺等因素，植物照明产品在全球的销售成倍数增长，2020年中国LED植物灯具出口金额超过5亿美元，同比增长超过4倍。植物照明市场迎来快速发展，公司与中科院植物所于2015年共同发起植物工厂，“植物所的生物学技术+三安的LED芯片全产业链布局”，竞争优势明显。2021H1植物照明产品收入实现大幅增长，未来有望继续保持高增长态势。此外，公司在细分领域红外、紫外、车用产品等市场渗透率进一步提升。 Mini LED：终端产品相继推出，芯片出货量逐月递增。三星、LG、TCL、小米等企业相继推出Mini LED背光电视,苹果推出搭载Mini-LED背光屏iPad Pro产品，Mini LED在2021年或迎来大规模应用。除电视市场之外，Mini LED在平板电脑、笔记本电脑和车载屏幕等显示领域也在广泛应用。公司于2018年开始布局Mini/Micro LED业务，多年持续推进其研发及市场应用。客户方面，公司是三星Mini/Micro LED芯片的首要供应商，已签署供货协议并实现批量供货；2020年底，公司与TCL华兴成立Micro LED研发产业化联合实验室。产能方面，湖北三安Mini/Micro显示芯片产业化项目部分产能已投产运行。随着产能逐步释放，公司将在Mini LED市场应用放量进程中持续受益。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 三安光电（600703.SH） 客户进展顺利，化合物半导体业务增长迅速。公司化合物半导体业务主要由三安集成承接，2021H1实现收入10.16亿元，同比增长170.6%，叠加滤波器收入0.12亿元，三安集成收入约10.28亿元。三安集成2021年上半年营收已超过2020年全年9.74亿元营收。 三安集成主要提供射频、光技术、电力电子化合物半导体研发生产制造服务，各项业务在客户进展方面均取得了重大突破，分业务来看： 射频方面，砷化镓产能已达8000片/月，覆盖2G-5G手机PA、WIFI领域， 客户数量累计近100家。滤波器SAW和TC-SAW产品已开拓客户数41家，其中17家为国内手机和通信模块主要厂商，产品已成功导入手机模块产业供应链。 光技术方面，公司保持及扩大在现有中低速 PD/MPD市场领先份额，高端产品如10G APD/25G PD、以及10G/25G VCSEL和DFB发射端产品均已在行业重要客户通过验证并进入实质性批量供货阶段，其中PD量产客户104家，VCSEL量产客户55家，DFB发射端产品今年上半年持续放量。 电力电子产品主要为高功率密度碳化硅二极管、MOSFET及硅基氮化镓产品。碳化硅二极管上半年新开拓客户518家，出货客户超过180家，超过60种产品已进入量产阶段，在服务器电源、通信电源、光伏逆变器等领域已实现稳定供货，2款产品通过车载认证，处于小批量生产阶段。碳化硅MOSFET工业级产品已送样客户验证，车规级产品正配合多家车企做流片设计及测试。硅基氮化镓产品在24家客户处进入量产阶段。 公司集成电路产品客户信赖度大幅提升，已接收累计到明年的客户订单，前期新扩充产能已进入量产阶段，有效产能将在第三季度逐步释放，产能不足问题得到缓解。我们认为，随着产能逐步释放，加上产品交付能力的大幅提升，公司营收规模将会持续扩大。 盈利预测、估值与评级：三安光电是国内LED龙头企业，深度受益LED高景气周期，并积极优化产品结构，推进高端LED产品的市场应用，包括 MINI LED、植物照明、红外紫外等。此外，公司全面布局化合物半导体业务，该业务规模增长迅速并得到众多客户认可。化合物半导体业务有望乘第三代半导体东风，打造新三安，我们看好公司未来广阔的发展前景。我们维持公司21-22年归母净利润为24.83、32.65亿元，预计23年公司归母净利润为39.07亿元，当前股价对应PE分别为67x、51x、43x，维持“买入”评级。 风险提示：化合物半导体产能爬坡不及预期；LED价格下行；MiniLED需求不及预期。 表1：公司盈利预测与估值简表 指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 7,460.01 8,453.88 12,163.43 15,501.74 19,407.37 营业收入增长率 -10.81% 13.32% 43.88% 27.45% 25.19% 净利润（百万元） 1,298.47 1,016.28 2,482.76 3,265.34 3,906.90 净利润增长率 -54.12% -21.73% 144.30% 31.52% 19.65% EPS（元） 0.32 0.23 0.55 0.73 0.87 ROE（归属母公司)（摊薄） 5.97% 3.43% 7.89% 9.64% 10.67% P/E 117 164 67 51 43 P/B 7.0 5.6 5.3 4.9 4.6 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2021-08-17；19-20年股本分别为40.78/44.79。 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 三安光电（600703.SH） 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 7,460 8,454 12,163 15,502 19,407 营业成本 5,269 6,385 8,708 10,661 13,321 折旧和摊销 1,610 1,776 2117 2479 2729 税金及附加 107 105 97 109 136 销售费用 109 148 146 186 233 管理费用 504 673 665 718 873 财务费用 114 84 -170 -138 -108 研发费用 197 406 321 310 388 投资收益 12 0 0 0 0 营业利润 1,592 1,046 2,855 3,734 4,664 利润总额 1,591 1,161 2,846 3,725 4,655 所得税 292 144 313 410 698 净利润 1,298 1,016 2,533 3,315 3,957 少数股东损益 0 0 50 50 50 归属母公司净利润 1,298 1,016 2,483 3,265 3,907 EPS(元) 0.32 0.23 0.55 0.73 0.87 现金流量表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 经营活动现金流 2,789 1,935 1,307 1,828 2,035 净利润 1,298 1,016 2,483 3,265 3,907 折旧摊销 1,610 1,776 117 179 229 净营运资金增加 -2,105 1,539 2,100 2,364 3,019 其他 1,985 -2,398 -3,392 -3,981 -5,120 投资活动产生现金流 -1,571 -4,575 -1,438 -220 -220 净资本支出 -2,997 -4,200 416 -220 -220 长期投资变化 121 122 0 0 0 其他资产变化 1,305 -498 -1,854 0 0 融资活动现金流 -3,727 7,566 -1,557 -582 -857 股本变化 0 401 0 0 0 债务净变化 -2,143 1,129 -1,241 0 0 无息负债变化 538 239 1,563 1,421 1,664 净现金流 -2,505 4,913 -1,689 1,026 958 资产负债表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 总资产 29,681 38,975 41,158 45,009 49,469 货币资金 2,318 7,126 5,438 6,464 7,421 交易性金融资产 0 0 0 0 0 应收帐款 2,355 2,301 3,540 4,511 5,648 应收票据 0 1,471 1,216 1,550 1,941 其他应收款（合计） 43 24 243 310 388 存货 3,142 4,162 5,215 6,387 7,983 其他流动资产 2,115 603 696 780 877 流动资产合计 10,263 16,183 17,044 20,854 25,324 其他权益工具 0 13 13 13 13 长期股权投资 121 122 122 122 122 固定资产 9,265 12,078 13,170 13,962 14,5