车载业务快速增长，手机摄像头模组毛利率显著提升

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 半年报点评 2021年08月18日 舜宇光学科技（02382.HK） 车载业务快速增长，手机摄像头模组毛利率显著提升 受手机需求短期扰动，上半年收入增速较缓慢，但公司利润率提升显著。舜宇光学1H21收入198亿人民币，同比增速放缓至5.1%，主要原因是手机相关业务收入录得倒退；但受益于手机模组业务毛利率同比显著提升，公司整体毛利率从19.5%上升至24.9%，毛利润达49亿，同比+34.5%；股东应占利润26.8亿，同比+53.7%，派息率36.2%。上半年，光学零件、光电产品、光学仪器三大产品线的对外收入分别为43.4亿、153.1亿、1.8亿，同比分别+12.4%、+2.9%、+43.7%。 手机镜头出货价有所下降，中长期产品升级仍有很大空间。1H21手机镜头总收入（含对内）22.5亿，同比倒退12.4%，对内销售占比大幅提升。手机镜头出货7.17亿件，同比+11.1%，年度出货增速预计在5-10%区间。受到1H下游厂商降规降配影响，ASP从1H20的4元下降到1H21的3.1元，6P及以上镜头出货1.6亿件，占比22.8%。从中长期维度看，我们对手机镜头升级仍然乐观，公司储备的可变曲率镜头、超广角镜头、大像面玻塑混合镜头等领先技术会持续优化产品结构从而提升ASP。 车载镜头迎来行业加速创新机遇。汽车相关产品收入从1H20的9.4亿增长至1H21的16.1亿，增速高达71%，成为公司新增长极，收入占比从5%上升到8%。主要产品车载镜头出货量同比+82%到3731.7万件。虽然6-7月份受汽车行业缺芯影响，舜宇的车载镜头单月出货量较年初月份有所下滑，但我们预计全年仍能实现至少30-35%的出货量增长。新能源车行业高速发展的趋势将持续驱动公司汽车相关产品的收入占比提升。 手机摄像头模组业务仍然具备成长潜力。公司上半年摄像头模组收入约153亿，同比+2.9%，其中摄像头模组出货量3.6亿件，同比+34.5%，ASP 42.4元，比去年同期的55.4元有所下降，原因是国内大客户销量下滑令舜宇产品结构降级。毛利率1H20的11.1%和2H20的14.3%持续上升至14.8%，原因是生产流程和工艺的优化，另外市场竞争格局好转也是一大正面因素。全年手机摄像头模组的毛利率有望优于2020年。 公司不断加强技术研发。上半年研发开支约13.2亿，同比+23.7%，占收入约6.7%，较去年同期占比约5.7%有所提升。公司不断实现产品研发升级，新兴业务相关产品的开发提升产品的技术附加值，使得车载光学、AR/VR等消费电子相关业务快速发展。 投资建议：我们预测公司2021-2023年收入分别为430.7/502.1/579.8亿元人民币，同比增长13.3%/16.6%/15.5%；归母净利润分别为61.1/73.9/93.1亿元，同比增长25.3%/21.1%/25.9%。给予258港元目标价，对应32倍 2022年P/E，维持“买入”评级。 风险提示：新冠疫情全球蔓延不确定性，光学创新放缓，消费者换机频率下降镜头出货量增长持续萎靡，中美再度发生贸易摩擦可能性。 财务指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 37,849 38,002 43,073 50,211 57,980 增长率yoy（%） 46.0 0.4 13.3 16.6 15.5 归母净利润（百万元） 3,991 4,872 6,105 7,394 9,309 增长率yoy（%） 60.2 22.1 25.3 21.1 25.9 EPS（元/股） 3.64 4.44 5.57 6.74 8.49 净资产收益率（%） 31.6 29.4 29.4 29.2 29.6 P/E（倍） 50.1 41.0 32.8 27.0 21.5 EV/EBITDA 33.8 27.3 25.1 20.7 16.6 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为 8月17日收盘价 买入（维持） 股票信息 行业 海外电子 8月17日最新收盘价(港元) 217.80 总市值(百万港元) 238,893.86 总股本(百万股) 1,096.85 其中自由流通股(%) 100.00 30日日均成交量(百万股) 7.36 股价走势 作者 分析师 郑震湘 执业证书编号：S0680518120002 邮箱：zhengzhenxiang@gszq.com 分析师 夏天 执业证书编号：S0680518010001 邮箱：xiatian@gszq.com 分析师 钟琳 执业证书编号：S0680520070004 邮箱：zhonglin@gszq.com 分析师 郑泽滨 执业证书编号：S0680519050004 邮箱：zhengzebin@gszq.com 相关研究 1、《舜宇光学科技（02382.HK）：2020年利润保持较快增长，下半年模组毛利率超预期》2021-03-19 2、《舜宇光学科技（02382.HK）：国内光学行业领头羊，持续创新铸造王者地位》2021-02-17 2021年08月18日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产 22446 25630 27978 32395 37429 营业收入 37849 38002 43073 50211 57980 现金 1917 2842 6300 7234 10677 营业成本 30098 29304 32542 37833 43162 应收账款 9630 8212 8354 9904 11179 营业税金及附加 0 0 0 0 0 其他应收款 0 0 0 0 0 营业费用 279 313 336 402 464 预付账款 0 0 0 0 0 管理费用 2860 3218 3295 3640 3972 存货 5146 5783 6051 7224 7921 财务费用 250 234 301 292 268 其他流动资产 5753 8793 7273 8033 7653 资产减值损失 11 -12 0 0 0 非流动资产 8247 9809 11870 14294 16414 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 长期投资 113 137 141 118 120 投资净收益 -6 0 -10 -5 -5 固定投资 7285 8352 10448 12761 14755 营业利润 4345 4945 6588 8039 10109 无形资产 419 363 366 369 307 营业外收入 406 510 529 529 594 其他非流动资产 430 957 915 1046 1231 营业外支出 201 -187 102 38 -16 资产总计 30693 35438 39848 46689 53844 利润总额 4550 5643 7016 8530 10719 流动负债 12630 13411 13481 15583 16738 所得税 531 703 846 1045 1303 短期借款 1119 2071 1100 1300 1500 净利润 4019 4940 6169 7485 9416 应付账款 11322 10733 10962 12684 13475 少数股东收益 28 68 64 91 106 其他流动负债 190 607 1420 1599 1763 归属母公司净利润 3991 4872 6105 7394 9309 非流动负债 5336 5201 5393 5462 5284 EBITDA 6128 7585 8270 10021 12500 长期借款 4156 3896 4049 4137 3950 EPS（元/股） 3.64 4.44 5.57 6.74 8.49 其他非流动负债 1180 1305 1345 1325 1335 负债合计 17967 18612 18875 21045 22022 主要财务比率 少数股东权益 173 229 293 384 490 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 股本 105 105 105 105 105 成长能力 资本公积 12444 0 0 0 0 营业收入（%） 46.0 0.4 13.3 16.6 15.5 留存收益 12442 16487 19813 24019 29203 营业利润（%） 62.3 13.8 33.2 22.0 25.8 归属母公司股东收益 12553 16597 20680 25260 31331 归属母公司净利润（%） 60.2 22.1 25.3 21.1 25.9 负债和股东权益 30693 35438 39848 46689 53844 盈利能力 毛利率（%） 20.5 22.9 24.4 24.7 25.6 现金流表（百万元） 净利率（%） 10.5 12.8 14.2 14.7 16.1 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E ROE（%） 31.6 29.4 29.4 29.2 29.6 经营活动净现金流 4662 7160 7428 8075 10237 ROIC（%） 23.4 22.6 23.5 23.6 24.7 净利润 4019 4940 6169 7485 9416 偿债能力 折旧摊销 1278 1628 1018 1350 1699 资产负债率（%） 58.5 52.5 47.4 45.1 40.9 财务费用 250 234 301 292 268 净负债比率（%） 26.4 18.6 -1.6 -3.1 -12.8 投资损失 6 -0 10 5 5 流动比率 1.8 1.9 2.1 2.1 2.2 营运资金变动 -820 292 -70 -1056 -1150 速动比率 1.4 1.5 1.6 1.6 1.8 其他经营现金流 -72 66 0 0 0 营运能力 投资活动净现金流 -3556 -5976 -1678 -4484 -3471 总资产周转率 1.4 1.1 1.1 1.2 1.2 资本支出 -2059 -887 -2234 -2474 -2031 应收账款周转率 4.8 4.3 5.2 5.5 5.5 长期投资 95 -24 -4 5 -2 应付账款周转率 3.3 2.7 3.0