具备全球登记能力的特色农化企业

公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 润丰股份（301035） 证券研究报告 2021年08月17日 投资评级 行业 化工/化学制品 6个月评级 增持（首次评级） 当前价格 54.36元 目标价格 66.3元 基本数据 A股总股本(百万股) 276.18 流通A股股本(百万股) 65.49 A股总市值(百万元) 15,013.14 流通A股市值(百万元) 3,560.07 每股净资产(元) 14.01 资产负债率(%) 54.29 一年内最高/最低(元) 56.88/31.38 作者 李辉 分析师 SAC执业证书编号：S1110517040001 huili@tfzq.com 唐婕 分析师 SAC执业证书编号：S1110519070001 tjie@tfzq.com 张峰 分析师 SAC执业证书编号：S1110518080008 zhangfeng@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 股价走势 具备全球登记能力的特色农化企业 业务布局全球的国内制剂出口龙头。公司成立于2005年，主营农药制剂与原药出口，具备除草剂、杀菌剂、杀虫剂等多种植保产品的原药合成及制剂加工能力。公司面向全球客户提供植保产品和服务，在山东济南和潍坊设有两大研发中心，在山东潍坊、山东青岛、宁夏平罗、阿根廷拥有4处制造基地，并设有51家境外下属公司。2016~2020年，公司连续五年雄踞国内农药出口企业榜首，并在2019年全球农化企业农药销售二十强榜单中稳居第十一名。2020年公司营业收入达73亿元，实现净利润4.4亿元。 独特的境外自主登记模式推动企业成长。公司全球农药市场营销网络以“团队+平台+创新”为基础要素，农药产品传统出口模式与农药产品境外自主登记模式相结合，以“快速市场进入”为特点，为全球客户提供及时、灵活和全面的植保产品与服务。公司近七成收入来自于境外自主登记模式，并贡献过去5年销售主要增量。公司农药产品销售分布全球72个国家和地区，供货Albaugh LLC、NUFARM、ADAMA、DUPONT、FMC、拜耳、先正达等国际知名跨国农化企业。 拥有逾3000张全球农药登记证，构筑专业壁垒。农药作为特殊化学品，各国均实行严格的市场准入及农药登记管理制度。而农药登记证的获取具备投入大、时间长、技术要求高等壁垒。公司能够实现在农药出口行业内出色的业绩，归功于多年来在境外农药产品自主登记模式的积极开拓和大力投入，其登记证储备具有较强的先发优势，凭借较大规模的农药产品登记证数量与在主要国家开展的登记工作的丰富经验，在境外农药产品自主登记中构筑起平台效应。截至2020年年底，公司拥有3082项境外农药产品自主登记证书。 募投项目优化产品结构，做大做强公司主业。募投项目将新增6.86万吨制剂产能和2.35万吨原药产能，积极扩大公司在制剂和原药产品的生产规模和丰富产品种类，降低对于部分生产所需的原药的依赖程度，提高在原药采购中的议价能力。与此同时，公司还将继续发展农药产品境外自主登记模式，募投项目中的资金将主要在巴西、阿根廷、墨西哥、印度及俄罗斯、澳大利亚六个国家进行农药产品境外自主登记。此外，公司计划建设植保产品研发中心项目，负责公司新产品、新剂型、新技术的研发和研发成果进行工业化转化的工程化实验工作。 盈利预测与估值：随公司募投项目产能释放，叠加持续发展海外登记证，我们预计未来几年公司业务有望保持平稳增长。预计公司2021~2023年营业收入分别为86.8、104.0、124.9亿元，净利润分别为6.09、7.94、9.79亿元，按照当前2.76亿股总股本计，对应EPS分别为2.21、2.87、3.55元。参考农药行业可比公司安道麦（全球非专利药龙头），但其在登记证数量及全球销售渠道商仍有差距，结合农药行业整体估值水平，给予公司2021年30倍PE，目标价66.3元，首次覆盖，给予“增持”的投资评级。 风险提示：环境保护风险、主要农药进口国政策变化的风险、汇率变动的风险、产品出口退税政策变动风险、主要原材料价格波动风险。 财务数据和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 6,073.61 7,289.83 8,676.14 10,401.90 12,492.58 增长率(%) 12.44 20.02 19.02 19.89 20.10 EBITDA(百万元) 725.95 1,161.17 1,008.75 1,216.52 1,436.37 净利润(百万元) 339.34 437.63 609.31 793.51 979.23 增长率(%) 9.33 28.97 39.23 30.23 23.41 EPS(元/股) 1.23 1.58 2.21 2.87 3.55 市盈率(P/E) 40.13 31.12 22.35 17.16 13.91 市净率(P/B) 5.56 4.86 3.90 3.24 2.68 市销率(P/S) 2.24 1.87 1.57 1.31 1.09 EV/EBITDA 0.00 0.00 11.31 8.72 6.63 资料来源：wind，天风证券研究所 -8%1%10%19%28%37%46%2020-082020-122021-04润丰股份化学制品创业板指 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 国内制剂出口龙头企业 ................................................................................................................ 5 1.1. 业务布局全球的国内制剂出口龙头 ......................................................................................... 5 1.2. 多维度拆分公司业务结构 ............................................................................................................ 8 2. 全球农药营销网络，公司定位领先农药产品服务商 ........................................................... 11 2.1. 全球农药市场规模逐步扩张，我国农药行业向集约化方向发展 ................................ 11 2.2. 公司商业模式：以出口农药制剂为主导的农药领域服务提供商 ................................ 12 2.3. 积极扩展境外自主登记模式，快速切入海外农药市场 .................................................. 15 公司拥有逾3000张全球农药登记证 ..................................................................................... 15 海外农药登记难度大、壁垒高.................................................................................................. 18 3. 募投项目优化产品结构，做大做强主业 ................................................................................ 21 4. 盈利预测与估值 .......................................................................................................................... 21 5. 风险提示 ....................................................................................................................................... 22 图表目录 图1：公司主营业务及所处产业链位置 ................................................................................................... 5 图2：公司大事记 ............................................................................................................................................. 5 图3：2019年全球农化企业农药销售二十强（2019年销售额（百万美元）） ........................ 6 图4：公司股权架构图 ................................................................................................................................... 7 图5：公司全球市场销售分布 ..................................................................................................................... 7 图6：2014-2020年公司营收、归母净利润及增速 ............................................................................ 8 图7：2014-2020年销售毛利率、销售净利率（单位：%） ............................................................ 8 图8：2013-2020年公司费用率 ................................................................................................................. 8 图9：2014-2020年ROE、ROIC（单位：%） ...................................................................................... 8 图10：2017-2020年公司原药和制剂产量 ............................................................................................ 8 图11：境外自主登记模式下实现收入前20位农药产品收入占比 ................................................ 8 图12：2014-2020年公司营收来源分布情况（单位：亿元） ....................................................... 9 图13：2020年公司营收来源（分国家） ......