请务必阅读正文后的重要声明部分 1 。、[Table_StockInfo] 2021年08月11日 证券研究报告•2021年二季报点评 买入 （维持） 当前价： 10.99美元 YALLA（YALA.N） 互联网 目标价： ——美元 不惧斋月逆势扩张，用户数货币化率双增长 投资要点 西南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：陈泽敏 执业证号：S1250521040001 电话：021-58351917 邮箱：chenzm@sw sc.com.cn [Table_QuotePic] 相对指数表现 数据来源：Wind 基础数据 [Table_BaseData] 52周内股价区间(美元) 6.26-41.35 总市值(亿美元) 15.82 总资产(亿美元) 3.24 每股净资产(美元) 2.25 相关研究 [Table_Report] 1. YALLA（YALA.N）：社交模式降维连接中东用户，轻游棋牌输出霸榜海湾市场 (2021-05-23) Q2  事件：YALLA公告2021年二季度财报。21Q2公司营收同比+110%至6662万美元， 其中社交服务收入为5061万美元，游戏服务收入为1601万美元。Non-GAAP下，21Q2净利润同比+101%至3214万美元，净利润率为48%。  受斋月影响，用户可支配时长受限，社区仍快速扩张。公司持续本地化运营使Yalla品牌知名度不断提升，在21Q2斋月季假期下，平台用户社区保持稳定扩张。21Q2平均MAU同比+77%至2206万。社交产品Yalla平均MAU同比+73%至837万；拳头游戏产品Yalla Ludo平均MAU同比+80%至1369万。新游戏表现亮眼，公司产品矩阵不断完善或可持续助力营收增长。公司在南美和土耳其推出的Yalla Parchis和101 Okey Yalla二季度表现亮眼，在应用商店排名中位居前列。根据公司数据，Yalla Parchis在南美主要国家包括哥伦比亚等8个国家中下载量位居游戏类别第一。此外，针对沙特高净值用户的Yalla Baloot处于开发最后阶段，未来三款新游戏有望赋能收入增长。  费控能力保持稳定，净利润增长显著。Non-GAAP下，21Q2公司营销费用为660万美元，行政费用为240万美元，研发费用为310万美元。在业务规模和团队不断扩容下，公司保持稳定经营效率，剔除股权激励影响，营销费用率同比+1.2pp至9.8%，行政费用率同比-0.8pp至3.6%，研发费用率同比+1.3pp至4.6%。目前公司仍处于用户拓展阶段，对买量增长持谨慎态度，在考虑到当地用户和产品社区发展下推进长期增长战略。Non-GAAP下，21Q2净利润达3214万美元，同比增长102%，净利润率达48%，平台盈利能力稳健。  付费用户稳中有升，货币化能力不断强化。公司整体付费用户数稳定增长，截至21Q2末，付费用户同比+20%至641万，用户付费率为29%。平台产品受斋月假期影响不同，其中Yalla的付费用户从120万小幅下降至110万，Yalla Ludo付费用户同比增长14.6%至530万。公司团队根据用户反馈持续完善社区良好环境，通过迭代推出新的设计特性和功能增强用户粘性，Yalla用户对社区认同感得到不断提升。截至21Q2末过去12个月平台付费用户平均收益同比+102%至33.8美元，环比增长9%。  投资建议：预计公司21-23年Non-GAAP净利润保持63%复合增长。公司是中东地区领先的社交和娱乐企业，鉴于Yalla社区活跃度高且Yalla Ludo品牌建设效果不断提升，Yalla Parchis和101 Okey Yalla下载规模初显，平台积极布局拓展新产品，未来公司业绩有望持续高增速，维持“买入”评级，持续推荐。  风险提示：地缘政治不稳定风险；市场竞争加剧风险；新游戏拓展不及预期。 指标/年度 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万美元） 134.93 278.81 430.96 613.26 增长率 112.60% 106.64% 54.57% 42.30% Non-GAAP净利润（百万美元） 64.02 128.25 193.93 275.97 增长率 121.33% 100.34% 51.21% 42.30% 每股收益EPS（Non-GAAP） 0.44 0.89 1.35 1.92 净资产收益率ROE -0.89% 25.02% 31.29% 32.47% PE（Non-GAAP） 32.22 12.33 8.16 5.73 数据来源：Wind，西南证券 -100%0%100%200%300%400%500%600%20/0920/1121/0121/0321/0521/07纳斯达克综指 YALA.N45126 YALLA（YALA.N）2021年二季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 关键假设： 假设1：用户数 21Q2公司平均MAU为2206万，参考MENA地区主要区域的在线社交和娱乐用户数为1.37亿，公司在MENA主要区域渗透率为16%；从全球具有类似文化背景的国家来看，在线社交和娱乐用户数超过6亿，考虑到Yalla和Yalla Ludo开拓MENA地区尚在早期，且积极争取海外市场流量，预计21-23年Yalla月活跃用户增速为75%、40%、30%，Yalla Ludo月活跃用户增速为85%、55%、40%。 鉴于Yalla Ludo渗透市场速度，参考Facebook在三款游戏上线的地区用户数据，预计Yalla Ballot、101 Okey Yalla和Yalla Parchis三款产品2021-2023年用户渗透率均为0.5%、1%、2%。 假设2：用户付费率 预计受新游戏上线的影响，用户规模或将扩大但公司整体付费率短期内或下降，未来随着公司依据产品定制营销方案的落地，凭借积累的资源优势和团队强大的本地化能力，中长期来看，付费率后续或提升。基于公司运营Yalla Ludo经验，三款新游戏用户付费意愿有望快速提升，预计21-23年平台用户付费率为26%、28%、30%。 假设3：每付费用户平均收入 鉴于Yalla和Yalla Ludo网络效应日愈显著，公司通过丰富产品功能提升用户使用体验，用户付费意愿有望稳步提升，考虑到三款新游戏上线的影响，公司整体ARPPU或将短期内下降，未来1-2年有望保持稳定，预计21-23年每付费用户平均收入增速为32%、-6%、-6%。 假设4：费用率 公司规模效应逐渐显现，预计21-23年营销和行政费用率逐年下降，分别至30%、25%、22%；由于业务规模扩大，公司重视产品研发和产品技术更迭，预计21-23年研发费用率为5%、6%、7%。 表1：分业务收入及毛利率预测 单位：百万美元 2020A 2021E 2022E 2023E 语音社交 收入 122.9 209.1 280.1 337.2 增速 93.6% 70.1% 34% 20.4% 休闲游戏 收入 11.9 69.7 150.8 275.9 增速 603.2% 487.9% 116.4% 83% 合计 收入 134.9 278.8 431 613.3 增速 112.6% 106.6% 54.6% 42.3% 毛利率 54.6% 67% 67.5% 68% 数据来源：wind、西南证券 YALLA（YALA.N）2021年二季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 表2：公司未来三年收入预测拆分 2020A 2021E 2022E 2023E Yalla月活跃用户数（百万人） 640.1 1120 1568 2039 yoy 94.8% 75% 40% 30% Yalla Ludo月活跃用户数（百万人） 1001.2 1852 2871 4019 yoy 1057.5% 85% 55% 40% Yalla Baloot月活跃用户数（百万人） - - 16 34 101 Okey Yalla月活跃用户数（百万人） - 23 48 100 Yalla Parchis月活跃用户数（百万人） - 150 305 620 整体平台月活跃用户（百万人） 1641 3153 4809 6813 yoy 295% 92% 53% 42% 整体付费用户渗透率 32% 26% 28% 30% YALLA付费用户（百万人） 524 820 1347 2044 yoy 624% 57% 64% 52% 每付费用户平均收入（美元） 25.8 34 32 30 营业收入（百万美元） 134.9 278.8 431 613.3 数据来源：公司公告，西南证券 预计公司21年-23年收入为2.8、4.3、6.1亿美元，Non-GAAP净利润分别为1.3、1.9、2.8亿美元，EPS(Non-GAAP)分别为0.89、1.35、1.92美元，对应PE(Non-GAAP)分别为12、8、6倍。 YALLA（YALA.N）2021年二季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 4 附表：财务预测与估值 利润表（百万美元） 2020A 2021E 2022E 2023E 现金流量表（百万美元） 2020A 2021E 2022E 2023E 营业额 134.93 278.81 430.96 613.26 税后经营利润 3.12 88.44 154.05 231.79 销售成本 61.27 92.01 140.06 196.24 折旧与摊销 0.26 0.98 2.54 4.11 其他费用 0.00 0.00 0.00 0.00 财务费用 -0.20 -1.02 -1.52 -2.28 销售费用 64.68 83.64 107.74 134.92 其他经营资金 61.61 30.65 26.09 36.10 管理费用 5.22 13.94 25.86 42.93 经营性现金净流量 64.79 119.04 181.17 269.72 财务费用 -0.20 -1.02 -1.52 -2.28 投资性现金净流量 2.48 -9.89 -9.89 -9.89 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 筹资性现金净流量 123.77 1.02 1.52 2.28 投资收益 0.00 0.00 0.00 0.00 现金流量净额 191.04 110.18 172.80 262.11 公允价值变动损益 0.00 0.00 0.00 0.00 营业利润 3.96 90.24 158.82 241.45 其他非经营损益 0.11 0.11 0.11 0.11 税前利润 4.07 90.36 158.93 241.57 所得税 0.86 1.81 4.77 9.66 税后利润 3.21 88.55 154.16 231.90 归属 于非 控制 股股 东利润 5.28 10.63 12.33 13.91 Non-GA A P净利润 64.02 128.25 193.93 275.97 EBITDA 4.13 90.31 159.96 243.40 NOPLAT 2.90 87.43 152.58 229.60 Non-GAAP EPS(美元) 0.44 0.89 1.35 1.92 资产负债表（百万美元） 2020A 2021E 2022E 2023E 财务分析指标 2020A 2021E 2022E 2023E