三季报点评：盈利能力保持稳定，新增产能释放在即

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 盈利能力保持稳定 新增产能释放在即 ——通威股份（600438）三季报点评 2018年10月29日 推荐/维持 通威股份 财报点评 杨若木 分析师 执业证书编号：S1480510120014 yangrm@dxzq.net.cn 010-66554032 贺朝晖 研究助理 hezh@dxzq.net.cn 010-66554024 事件： 公司披露2018年三季报。Q3公司实现营业收入213亿元，同比增长9.04%；实现归属于上市公司股东的净利润为16.6亿元，同比增长8.59%；基本每股收益0.4275元。 公司分季度财务指标 指标 2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 营业收入（百万元） 4209.19 6892.39 8511.82 6475.84 5221.29 7239.38 8926 增长率（%） 44.47% 14.94% 25.41% 24.85% 24.04% 5.03% 4.87% 毛利率（%） 19.24% 18.54% 18.66% 21.46% 18.33% 20.46% 17.80% 期间费用率（%） 11.18% 8.37% 3.81% 18.00% 10.77% 10.33% 3.26% 营业利润率（%） 6.96% 10.32% 11.19% 7.42% 7.30% 10.58% 10.03% 净利润（百万元） 266.27 539.68 761.10 474.37 320.99 611.39 744.64 增长率（%） 110.12% 45.38% 87.44% 297.10% 20.55% 13.29% -02.16% 每股盈利（季度，元） 0.07 0.14 0.19 0.12 0.08 0.15 0.19 资产负债率（%） 47.74% 48.93% 47.40% 46.36% 48.54% 55.50% 57.08% 净资产收益率（%） 2.20% 4.35% 5.76% 3.46% 2.28% 4.34% 5.02% 总资产收益率（%） 1.15% 2.22% 3.03% 1.86% 1.17% 1.93% 2.16% 观点： 1. 盈利能力稳定助业绩稳步提升 2018Q3公司在营收增长4.87%的同时，保持了17.8%的毛利率，并且管理费用率达到2%，实现环比下降3.71%、同比下降1.75%，从而使得净利润几乎与去年同期持平，在光伏行业整体不景气、产品价格大幅下降的背景下，显示出了公司极强的盈利能力和成本控制能力。 2. 发布回购预案显公司发展信心 公司同期发布回购预案，拟通过集中竞价交易方式进行，本次回购资金总额不低于人民币2亿元，不超过人民币10亿元。如以回购资金总额上限10亿元、回购价格上限7.00元/股测算，预计回购股份数量约为14,285.71 东兴证券财报点评 通威股份（600438）：盈利能力保持稳定 新增产能释放在即 P2 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES万股，约占公司目前总股本3,882,372,220股的3.68%，回购资金将用于员工持股或股权激励计划。此回购预案的发布显示了公司高管对公司发展的信心，有助于稳定核心员工队伍。 3. 硅料产能扩张+产品结构优化稳步推进 公司目前具备每年2万吨多晶硅的生产能力，2018年10月，包头一期2.5万吨高纯晶硅项目顺利投产，运行1-3月后实际产能将超3万吨/年。乐山项目一期2.5万吨高纯晶硅项目预计2018年12月投产，实际产量可达到设计产能的120%，届时公司高纯晶硅项目实际产能将达8万吨/年。在规模经济的作用下，公司生产成本将进一步下降到4万元/吨以下，具有较好的盈利能力（目前高纯晶硅均价为8-9万元/吨）。高纯晶硅项目达产后超过70%的产品能满足P型单晶和N型单晶的需要，实现产品结构不断优化，契合单晶产品需求不断上升的趋势，不断提升公司晶硅产品的竞争力。 4. 电池片成本+技术双重优势得到夯实 公司下属合肥太阳能目前有成都、合肥两个基地，目前具有5.4GW的高效太阳能电池产能，合肥二期2.3GW高效太阳能电池及成都三期3.2GW高效太阳能电池项目正在建设中，预计2018年底建成投产。新建的5.5GW高效太阳能电池将全面采用背钝化技术，非硅成本预计在目前基础上下降10%以上，实际产量可达设计产能的120%。 2018上半年公司电池的产能、产量均位于全球专业太阳能电池厂商中的第一位。公司4.0智能生产线运行稳定，使得单晶、多晶电池的加工成本位于0.2-0.3元/W的低位，并且仍呈现下降的趋势，仅为行业平均水平的50-60%。同时，公司异质结高效电池量产研究开展顺利，异质结电池属于具备天然双面性的N型晶硅电池，预计2018年底将投产，届时将进一步强化公司的技术领先优势。 东兴证券财报点评 通威股份（600438）：盈利能力保持稳定 新增产能释放在即 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES结论： 公司是国内硅料和电池片的龙头企业，在光伏行业整体产能过剩、正在进行来产能出清的背景下，公司将通过成本控制能力和规模化优势，进一步提高市场份额和盈利能力。我们预计公司2018年-2020年的营业收入分别为284.2亿元、347.1亿元和435.8亿元，归属于上市公司股东净利润分别为21.7亿元、29.2亿元和37.3亿元，每股收益分别为0.56元、0.75元和0.96元，对应PE分别为11、8、6。维持“推荐”评级。 风险提示： 光伏政策支持力度不足、光伏产品价格大幅下跌 东兴证券财报点评 通威股份（600438）：盈利能力保持稳定 新增产能释放在即 P4 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES公司盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 流动资产合计 7824 7384 8210 11362 16960 营业收入 20884 26089 28421 34707 43577 货币资金 3653 2923 3410 5729 10146 营业成本 17598 21024 23115 28071 35149 应收账款 576 791 862 1052 1321 营业税金及附加 52 104 171 208 261 其他应收款 389 257 280 342 430 营业费用 749 830 904 1104 1456 预付款项 202 217 234 254 279 管理费用 1175 1551 1279 1562 1961 存货 1380 1768 1943 2360 2955 财务费用 230 157 268 173 173 其他流动资产 1057 827 827 827 827 资产减值损失 33.79 103.48 52.57 52.57 52.57 非流动资产合计 13575 18165 17134 16117 15115 公允价值变动收益 1.68 1.61 0.00 0.00 0.00 长期股权投资 111 149 149 149 149 投资净收益 65.14 52.62 2.00 2.00 2.00 固定资产 8681.18 12185.00 12894.34 12022.48 11150.62 营业利润 1113 2437 2634 3537 4526 无形资产 1199 1234 1233 1133 1043 营业外收入 128.63 18.77 19.00 19.00 19.00 其他非流动资产 541 1466 1466 1466 1466 营业外支出 20.24 13.24 14.00 14.00 14.00 资产总计 21399 25548 25343 27479 32074 利润总额 1221 2442 2639 3542 4531 流动负债合计 7921 9297 6924 6202 7161 所得税 198 401 433 581 744 短期借款 2668 4013 1397 0 0 净利润 1023 2041 2206 2961 3787 应付账款 1623 1871 2029 2464 3085 少数股东损益 -1 29 32 43 54 预收款项 943 962 983 1009 1041 归属母公司净利润 1025 2012 2174 2918 3733 一年内到期的非流动负债 1266 224 224 224 224 EBITDA 3316 4760 3897 4706 5684 非流动负债合计 1676 2547 3203 4033 5074 EPS（元） 0.32 0.52 0.56 0.75 0.96 长期借款 385 1008 1687 2517 3558 主要财务比率 应付债券 0 0 0 0 0 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 负债合计 9597 11843 10127 10234 12235 成长能力 少数股东权益 123 366 397 440 494 营业收入增长 48.33% 24.92% 8.94% 22.12% 25.56% 实收资本（或股本） 3882 3882 3882 3882 3882 营业利润增长 190.67% 118.98% 8.08% 34.30% 27.96% 资本公积 5728 5700 5700 5700 5700 归属于母公司净利润增长 8.04% 34.24% 8.04% 34.24% 27.92% 未分配利润 1833 3454 4577 6084 8012 获利能力 归属母公司股东权益合计 11678 13339 14846 16831 19372 毛利率(%) 15.73% 19.42% 18.67% 19.12% 19.34% 负债和所有者权益 21399 25548 25343 27479 32074 净利率(%) 4.90% 7.82% 7.76% 8.53% 8.69% 现金流量表 单位:百万元 总资产净利润（%） 4.79% 7.88% 8.58% 10.62% 11.64% 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E ROE(%) 8.77% 15.08% 14.64% 17.34% 19.27% 经营活动现金流 2432 2916 3460 4065 4815 偿债能力 净利润 1023 2041 2206 2961 3787 资产负债率(%) 45% 46% 40% 37% 38% 折旧摊销 1973.03 2166.72 0.00 871.86 871.86 流动比率 0.99 0.79 1.19 1.83 2.37 财务费用 230 157 268 173 173 速动比率 0.81 0.60 0.91 1.45 1.96 应收账款减少 0 0 -71 -191 -269 营运能力 预收帐款增加 0 0 21 26 32 总资产周转率 1.52 1.11 1.12 1.31 1.46 投资活动现金流 -4393 -3988 -63 -74 -74 应收账款周转率 42 38 34 36 37 公允价值变动收益 2 2 0 0 0 应付账款周转率 20.59 14.94 14.58 15.45 15.71 长期股权投资减少 0 0 149 0 0 每股指标（元） 投资收益 65