动态跟踪报告：发电运营资产有望价值重估，光伏储能受益于行业景气度提升

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2021年8月10日 公司研究 发电运营资产有望价值重估，光伏储能受益于行业景气度提升 ——中国电建（601669.SH）动态跟踪报告 买入（维持） 新签订单高增长，能源电力订单占比28%：2020年度，公司新签合同额达6732.6亿，同增31.5%，为全年新签合同总额计划的121.75%。全年新签能源电力业务合同金额1866亿元，占公司新签合同总额的28%。 中国电建运营资产有望价值重估，内在价值超过当前市值：对标龙源电力的风电装机容量及市值，我们估算中国电建风电装机运营资产对应价值约237亿；对标三峡能源的光伏装机容量及市值，我们估算中国电建光伏装机运营资产对应价值约235亿；对标长江电力的水电装机容量及市值，我们估算中国电建水电装机运营资产对应价值约605亿；根据以上测算，中国电建新能源发电运营资产价值估算合计约1077亿元。 水利电力建设一体化全球第一，延伸至运营业务水到渠成：公司在水利电力建设一体化（规划、设计、施工等）能力和业绩位居全球第一；同时，公司持续推进结构调整与转型升级，培养风电、光伏领域等专业化品牌，全国的风力发电和光伏发电的设计业务约有 65%由公司完成。电力投资与运营业务是公司产业链的延伸，与工程承包及勘测设计业务紧密相连；规划设计环节提供规划引领和技术支撑，建设环节提供对电站的熟悉和理解，一体化优势突出。 光伏屋顶经验丰富，储能项目与宁德时代合资建设：产业链光伏一体化优势明显，公司拥有完整的光伏发电工程的勘察设计与施工、运营核心技术体系；公司具有显著的技术优势和丰富的项目承接经验。储能项目方面，2020年初，公司控股股东旗下的设计院与福建省闽投配售电有限公司、宁德时代合资建设了国内规模最大的电网侧站房式锂离子电池储能电站，已成功并网。 盈利预测、估值与评级：中国电建在电力建设及运营投资、水利及水环境处理及运营等领域有竞争优势，新签订单稳步增长，在手合同为其后期业绩带来确定性。我们看好公司新能源发电资产价值重估，我们测算公司发电运营资产价值近1100亿，高于当前市值。我们也看好公司在光伏屋顶、储能等新能源领域的项目经验和储备，未来有望在这两个领域继续发力。维持公司2021-2023年EPS预测0.58元、0.65元、0.72元，现价对应公司21年动态市盈率分别为10x，维持 “买入”评级。 风险提示：新能源工程承包不及预期、新签订单增速放缓、订单回款不及预期、地产业务超预期下降。 公司盈利预测与估值简表 指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 347,713 401,181 471,238 553,458 620,445 营业收入增长率 18.00% 15.38% 17.46% 17.45% 12.10% 净利润（百万元） 7,239 7,987 8,841 9,878 11,091 净利润增长率 -5.92% 10.33% 10.69% 11.73% 12.28% EPS（元） 0.47 0.52 0.58 0.65 0.72 ROE（归属母公司)（摊薄） 6.73% 6.77% 7.05% 7.38% 7.75% P/E 12 11 10 9 8 P/B 0.8 0.8 0.7 0.7 0.6 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2021-08-06 当前价：5.55元 作者 分析师：孙伟风 执业证书编号：S0930516110003 021-52523822 sunwf@ebscn.com 分析师：胡添雅 执业证书编号：S0930518110002 021-52523817 hutianya@ebscn.com 分析师：冯孟乾 执业证书编号：S0930521050001 010-58452063 fengmq@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 152.99 总市值(亿元)： 849.09 一年最低/最高(元)： 3.57/6.04 近3月换手率： 51.29% 股价相对走势 -10%4%17%31%44%06/2009/2012/2003/21中国电建沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 50.18 52.80 31.35 绝对 51.54 54.71 38.77 资料来源：Wind 相关研报 新签订单持续较快增长，投运及在建电力装机容量达2009万千瓦——中国电建（601669.SH）2020年年报及21年一季报点评（2021-05-05） 2Q20业绩回暖，新签增速逐月提升——中国电建（601669.SH）2020年半年报点评（2020-09-01） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 中国电建（601669.SH） 目 录 1、 新签订单增速持续提升，水利电力订单占比下降 ............................................................ 3 2、 发电运营资产有望价值重估，重估价值高于当前市值 ..................................................... 4 2.1、 可比公司发电装机容量对比 .............................................................................................................. 4 2.2、 中国电建运营资产价值测算近1100亿，高于当前市值 .................................................................... 6 3、 电力建设延伸至运营，EPC+O水到渠成 ........................................................................ 8 4、 光伏屋顶项目经验丰富，储能项目与宁德时代合资建设 ................................................. 11 4.1、 屋顶光伏竞争优势明显，项目承接经验丰富 .................................................................................. 11 4.2、 集团旗下设计院与宁德时代合资建设储能项目 ............................................................................... 13 5、 投资建议 ...................................................................................................................... 14 6、 风险提示 ...................................................................................................................... 14 nMqPxPnPrQwPvNtOtQrNsMbR8QbRoMpPnPnMlOrRuMjMqRpP6MmNsOMYnQxPvPnQmO 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 中国电建（601669.SH） 1、 新签订单增速持续提升，水利电力订单占比下降 2020年度，公司实现营业收入4012亿元，同增15.4%；归母净利润约79.9亿元，同增10.3%。2020年度，公司新签合同额达6732.6亿，同增31.5%，为全年新签合同总额计划的121.75%。其中，国内新签合同额4716.6亿元，同增29.8%；国外新签合同额2016.1亿元，同增35.8%。公司全年新签基础设施业务合同3314亿元，同增27%；全年新签能源电力业务合同金额1866亿元，占公司新签合同总额的28%。 2020年度，公司工程承包与勘测设计、电力投资与运营、房地产开发、设备制造与租赁和其他业务分别实现营业收入3323.8亿元、188.6亿元、217.9亿元、38.2亿元和226.8亿元，分别同增17.5%、9.2%、-6.4%、51.1%和11.3%。其中，工程承包与勘测设计营收增长主要是新能源工程承包、水资源与环境工程承包、市政设施工程承包等非传统业务规模快速扩张；电力投资与运营收入增长主要原因是水电、风电等投产并网装机容量增加。 图1：公司2016-2020营业总收入及同比增速 图2：公司2016-2020归母净利润及同比增速 资料来源：wind，光大证券研究所 资料来源：wind，光大证券研究所 图3：公司2016-2020订单及同比增速 图4：公司2016-2020水利电力订单及同比增速 资料来源：wind，光大证券研究所 资料来源：wind，光大证券研究所 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 中国电建（601669.SH） 2、 发电运营资产有望价值重估，重估价值高于当前市值 我们梳理了中国电建与其他几家企业的装机容量与十四五期间新增装机计划，并根据可比公司的装机容量及市值对中国电建运营资产价值做估算。 2.1、 可比公司发电装机容量对比 中国电建 截至2020年底,公司控股并网装机容量1,613.85万千瓦。其中：风电装机528.34万千瓦；太阳能光伏发电装机129.16万千瓦；水电装机640.36万千瓦；火电装机316万千瓦。清洁能源占比达到80.42%。截至2020年底,公司累计投运和在建装机容量达2008.85万千瓦。 “十四五”期间中国电建计划对国内外新增控股投产光伏风电装机量达到3000万千瓦，其中30%为光伏发电装机，70%为风电发电装机；新增水电装机100万千瓦。对下属28家子企业分解任务总计新增规模达4850万千瓦。 龙源电力 截至2020年底，总装机控股容量达到2468万千瓦，其中风电控股装机容量为2230万千瓦；火电控股装机容量为187.5万千瓦；其他可再生能源50.3万千瓦。新能源装机占总控股装机容量比例达到92.4%，火电项目占总控股装机容量的7.6%。公司2020年风电控股发电量达到43683GWH，同比增长7.2%；火电控股发电量为9034GWH，同比下降5.2%。风电利用小时数同比增加50小时至2239小时。 “十四五”期间国家能源集团计划新增新能源装机70-80GW，公司规划新增新能源装机30GW，其中风电11GW，光伏19GW；预计2021-2025年每年新增风电装机容量分别为1.8GW、2.2GW、2.3GW、2.3GW、2.4GW，至“十四五”期末，公司总风电装机容量将达到33.3GW。 三峡能源 截至2020年9月30日，公司控股的发电项目装机容量为1189.8万千瓦，其中：风电689.88万千瓦，光伏发电477.14万千瓦，中小水电22.78万千瓦。由公司官网披露数据得知，当前公司装机容量超1672万千瓦，其中海上风电装机规模超150万千瓦，陆上风电装机规模超过800万千瓦，光伏装机规模超700万千瓦，中小水电装机规模超22万千瓦。 三峡能源“十四五”战略规划目标，公司未来5年新能源年均新增装机规模达15GW，到2025年公司新能源装机规模有望达到2020年的6倍以上，力争2023年实现“碳达峰”，2040年实现“碳中和”。 长江电力 截至20