美国二季度GDP点评：美国经济见顶了吗？

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 证 券 研 究报告 【宏观快评】美国二季度GDP点评 美国经济见顶了吗？ 事 项 美国第二季度GDP环比折年率+6.5%，远低于彭博一致预期+8.85%，前值下修至+6.3%。 主要观点  一、Q2私人投资与政府支出弱于预期 个人消费支出维持偏强，且服务消费全面修复。个人消费增长强于预期，环比折年率+11.8%，高于预期+10.4%。其中消费分项对GDP环比拉动率为7.78%，较一季度继续提升。服务消费的环比折年率较一季度又有明显提速，录得+12%。（前值+3.9%） 建筑、地产投资环比增长转负，库存继续呈现负向拉动。私人投资环比折年率为-3.5%，低于预期+7.7%，其中建筑、住宅投资对GDP的环比拉动率转负，分别录得-0.18%/-0.49%（前值+0.14%/0.6%），库存分项对GDP环比拉动率仍为负，录得-1.13%，前值-2.62%。 政府支出弱于预期，财政刺激正在逐步退坡。政府支出环比折年率为-1.5%，低于预期+3.1%。净出口的负向拖累减弱。净出口对GDP环比拉动率为-0.44%，较一季度-1.56%的负向拖累明显改善。  二、美国经济见顶了吗？ 投资需求后移，二季度不见得是经济顶点。此前市场预期Q2GDP环比折年率+8.85%，下半年环比折年率降至7%以下，叠加PMI、地产等数据出现回落，Q2或是GDP环比增速顶点，下半年经济修复速度将开始逐渐放缓。目前看，由于供给不足的状况或逐步改善，投资需求后移或支撑下半年增速不弱。 1、下半年可能超预期的部门 下半年地产投资（环比折年率）或呈“V”型走势，住宅与建筑投资有望改善。详见《警惕美国地产数据的“假摔”——再论美国房地产“好时候”》。拜登基建计划有所进展，政府支出或将改善。美国参议院于通过了针对拜登1.2万亿美元基建法案的程序性投票，为参议院最终投票扫清障碍。而即便最终无法通过，民主党也可在2022才能使用“预算和解程序”通过拜登目前的财政计划。另外，当下的供应短缺问题或将在下半年得到缓解，对经济修复的制约或减弱。在《美国哪些行业供给短缺更严重？——5月PCE数据点评》中的梳理可见目前拜登政府认为半年后供给短缺问题将得到明显缓解；地方联储对制造商的调查数据也显示预期未来6个月供应问题将缓解。 2、下半年可能稳定增长的部门：一是私人固定投资中的设备投资或仍未到顶点。二是消费支出在服务消费支撑下延续偏强。 我们认为当前美国经济增速的偏弱可能会延长美联储货币政策转向的观测窗口，美联储可能需要看到经济和就业修复的进一步改善才会正式释放Taper预期。因此8-9月的经济与非农数据对货币政策的转向时点或有较大影响，需重点关注经济数据的修复力度，以及美联储会议中的相关表态。目前二季度GDP弱于预期，凸显了供应短缺、财政退坡对经济的负面冲击；同时非农数据表现也不容乐观，4-5月连续两个月不及预期，6月失业率则反弹至5.9%，但美联储6月经济预测中预计今年四季度失业率将回落至4.5%，目前仍有较大距离。因此美联储或需等到经济与就业数据有进一步改善的迹象，再向市场释放进一步明确的Taper信号，在此之前或仍是以措辞上的小幅转鹰为Taper进行铺垫（如7月FOMC会议表示经济修复已取得了一些进展）。而如果经济数据持续偏弱，不排除美联储明确Taper预期的时点可能晚于预期（8月杰克逊霍尔年会或9月FOMC会议）的风险。  风险提示：下半年经济增长不及预期，Taper时点晚于预期 证券分析师：张瑜 电话：010-66500918 邮箱：zhangyu3@hcyjs.com 执业编号：S0360518090001 证券分析师：殷雯卿 电话：010-66500833 邮箱：yinwenqing@hcyjs.com 执业编号：S0360521040002 相关研究报告 《【华创宏观】经济更均衡，政策不着急——6月经济数据点评》 2021-07-16 《【华创宏观】进一步加强对中小微企业的支持——政策观察双周报第19期》 2021-07-17 《【华创宏观】下半年财政发力怎么看：空间、节奏和逻辑——6月财政数据点评》 2021-07-21 《【华创宏观】突如其来的河南汛情，影响几何？》 2021-07-21 《【华创宏观】利润数据关注两个“拐点”——6月工业企业利润点评》 2021-07-27 华创证券研究所 宏观研究 宏观快评 2021年07月30日 宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 目 录 一、Q2私人投资与政府支出弱于预期 ................................................................................... 4 二、美国经济见顶了吗？ ......................................................................................................... 5 （一）下半年可能超预期的部门 ..................................................................................... 5 （二）下半年可能稳定增长的部门 ................................................................................. 6 宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 图表目录 图表 1 个人消费支出对GDP的环比拉动率继续提升 ....................................................... 4 图表 2 服务消费支出对GDP的环比拉动率显著提升 ....................................................... 4 图表 3 建筑、住宅与库存分项对GDP拉动率均为负 ....................................................... 5 图表 4 联邦政府非国防支出显著回落 ................................................................................. 5 图表 5 名义库存环比走弱，剔除PPI后维持负增长.......................................................... 5 图表 6 二季度个人收入与储蓄率均出现下行 ..................................................................... 5 图表 7 耐用品新增订单与GDP设备投资基本同步或领先1个季度左右........................ 6 图表 8 制造业PMI领先GDP设备投资2个季度 .............................................................. 6 图表 9 美国餐厅就餐活动基本回升至疫情前水平 ............................................................. 6 图表 10 美国电影票房收入持续提升 ................................................................................... 6 宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 一、Q2私人投资与政府支出弱于预期 美国第二季度GDP环比折年率+6.5%，远低于彭博一致预期+8.85%，前值下修至+6.3%。分项来看，个人消费增长强于预期，环比折年率+11.8%，高于预期+10.4%；但私人投资与政府支出均弱于预期，环比折年率分别为-3.5%/-1.5%，低于预期+7.7%/+3.1%。从GDP绝对额来看，二季度实际GDP折年数水平已回到2019Q4水平，不过相较2019年的2年复合同比增速仅1%，仍低于正常年份。分项来看： 个人消费支出维持偏强，且服务消费全面修复。私人消费分项对GDP环比拉动率为7.78%，较一季度继续提升。其中，耐用品与非耐用品消费的环比折年率较一季度有所回落但仍在扩张，分别录得+9.9%、+12.6%（前值+50%、+15.9%），消费支出回落的商品主要以为汽车、家具和家用设备、娱乐商品等宅经济相关商品。服务消费的环比折年率较一季度又有明显提速，录得+12%（前值+3.9%）其中交通运输、娱乐与食宿服务增长最快。尽管二季度财政补贴对居民收入的提升显著回落，但由于二季度储蓄率的下降与经济开放程度的提升，个人消费支出保持偏强，并未出现消费后劲不足的现象。 建筑、地产投资环比增长转负，库存继续呈现负向拉动。固定投资分项对GDP环比拉动率为0.57%，较一季度减弱；其中建筑、住宅投资对GDP的环比拉动率转负，分别录得-0.18%/-0.49%（前值+0.14%/0.6%），设备、知识产权投资对GDP的环比拉动率则相对稳定，分别录得+0.7%/+0.54%（前值+0.75%/+0.76%）。我们在《警惕美国地产数据的“假摔”——再论美国房地产“好时候”》提到，4月以来地产投资的偏弱主要受建筑材料短缺和涨价；建筑行业劳动力短缺；多雨天气扰乱施工节奏；新房销售回落拖累开工四大因素导致。库存分项对GDP环比拉动率仍为负，录得-1.13%，前值-2.62%。二季度受到供给短缺的影响，零售商加速去库存，月度名义库存数据已出现明显放缓，继续对库存形成负向拖累。 政府支出弱于预期，财政刺激正在逐步退坡。政府投资对GDP环比拉动率为-0.27%，较一季度转负，其中主要受到联邦政府非国防支出拖累，该分项对GDP的环比拉动率为-0.33，前值1.02%，反映了美国财政对经济的刺激正在逐步退坡。 净出口的负向拖累减弱。净出口对GDP环比拉动率为-0.44%，较一季度-1.56%的负向拖累明显改善，其中出口对GDP的环比拉动率显著走强，录得0.64%，较一季度-0.3%转正，也反映了全球复苏同样带来美国出口需求的改善。 图表 1 个人消费支出对GDP的环比拉动率继续提升 图表 2 服务消费支出对GDP的环比拉动率显著提升 资料来源：Bloomberg，华创证券 资料来源：Bloomberg，华创证券 -40-30-20-1001020304050Q22021Q12021Q42020Q32020Q22020Q12020Q42019Q32019Q22019Q12019GDP各分项的环比拉动率结构（%）个人消费支出固定投资库存净出口政府投资-30-20-100102030Q22021Q12021Q42020Q32020Q22020Q12020Q42019Q32019Q22019Q12019个人消费支出各分项对GDP的环比拉动率结构（%）耐用品非耐用品服务 宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 5 图表 3 建筑、住宅与库存分项对GDP拉动率均为负 图表 4 联邦政府非国防支出显著回落 资料来源：Bloomberg，华创证券 资料来源：Bloomberg，华创证券 图表 5 名义库存环比走弱，剔除PPI后维持负增长 图表 6 二季度个人收入与储蓄率均出