业绩符合预期，单Q3营收增速放缓，毛利率水平持续提升

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券研究报告 好莱客（603898）2018年三季报点评 强推（维持） 业绩符合预期，单Q3营收增速放缓，毛利率水平持续提升 当前价：16.18元 事项：  公司公告2018年三季报，2018Q1~Q3实现营业收入15.18亿元，同比增长21.29%；实现归母净利润3.07亿元，同比增长37.3%；实现扣非后归母净利润2.41亿元，同比增长15.17%。2018Q3实现营业收入6.15亿元，同比增长15.38%；实现归母净利润1.25亿元，同比增长9.16%；实现扣非后归母净利润1.14亿元，同比增长1.85%。业绩符合预期。 评论：  单季度收入增速放缓，同店收入持续增长：公司18年Q3单季度收入增速15.38%，较二季度增速（22.68%）放缓。分渠道：单Q3经销商渠道收入增长约17%，直营店渠道基本持平；1-9月经销商渠道收入增速约22%。经销商渠道Q3增长主要源于同店增长，同店增长10-12%，主要是客单价提升带动（单Q3出厂客单价1.2-1.3万，终端零售客单价2.6万左右）。分业务，橱柜Q3收入1072万，并完成300门店上样，为未来持续贡献收入形成一个好的开始。分城市级别：单Q3A、B、C三级城市收入增速分别为22%、15%和17%，1-9月，A、B、C三级城市收入增速32%、20%和20%。建店数量：单Q3建店102家，1-9月新增250家，全年新开店目标为300家。  产品结构优化叠加成本端管控提效，毛利率持续提升：2018Q1~Q3毛利率水平40.37%，同比提升1.27pct；2018Q3毛利率41.96%，同比提升1.77pct，环比提升2.34pct。我们认为主要原因一是产品结构优化，中高端产品占比提升；二是成本端板材利用率、人效提升等。2018Q1~Q3净利率水平20.19%，同比提升2.35pct；2018Q3净利率20.39%，同比下降1.16pct，环比下降5.7pct，三季度单季度净利率下降主要由于研发与营销费用增加所致。我们判断未来公司毛利率有望维持稳定，净利率仍有提升空间。  Q3营销费用提升明显，未来有望改善。2018Q1~Q3期间费用率方面，由于公司加大建店补贴力度和新零售、内容营销等方面营销投入强度，公司前三季度销售费用率14.77%，同比提升1.85pct（单Q3销售费用率14.24%，同比提升4.07pct，环比提升1.19pct）；由于研发投入加强带来管理费用率同比提升0.7pct 至6.19%，（注：将研发费用加回至管理费用中计算）；财务费用率-0.29%，同比下降0.16pct。2018Q1~Q3净利率水平20.19%，同比提升2.35pct；2018Q3净利率20.39%，同比下降1.16pct，环比下降5.7pct，但仍处于相对较高水平。我们判断未来公司毛利率有望维持稳定，净利率仍有提升空间。  持续看好公司品类拓展与渠道拓展：我们持续看好公司在衣柜主业基础上向橱柜、木门品类延伸的品类布局和渠道拓展。考虑到地产压力，将2018-2020年净利润预测由5.01、5.99、7.12亿调整为4.59、5.41、6.31亿，对应当前市值PE分别为11.3、9.6、8.2倍，维持“强推”评级。  风险提示：宏观经济下行导致需求不振，软体家具行业竞争格局发生重大变化 主要财务指标 2017 2018E 2019E 2020E 主营收入(百万) 1,863 2,251 2,663 3,148 同比增速(%) 30.0% 20.8% 18.3% 18.2% 净利润(百万) 348 459 541 631 同比增速(%) 37.9% 31.8% 17.9% 16.7% 每股盈利(元) 1.09 1.43 1.69 1.97 市盈率(倍) 14.9 11.3 9.6 8.2 市净率(倍) 2.5 2.1 1.7 1.4 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2018年10月30日收盘价 证券分析师：郭庆龙 电话：010-63214658 邮箱：guoqinglong@hcyjs.com 执业编号：S0360518100001 总股本(万股) 32,026 已上市流通股(万股) 10,859 总市值(亿元) 51.82 流通市值(亿元) 17.57 资产负债率(%) 16.5 每股净资产(元) 7.2 12个月内最高/最低价 32.06/16.13 《好莱客（603898）2018年中报点评：业绩符合预期，渠道拓展量质齐升，橱柜新业务渐次展开》 2018-08-21 -44%-26%-8%10%17/1017/1218/0218/0418/0618/082017-10-31～2018-10-30 沪深300 好莱客 相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 家具 2018年10月31日 好莱客（603898）2018年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2017 2018E 2019E 2020E 单位：百万元 2017 2018E 2019E 2020E 货币资金 475 939 1,515 2,209 营业收入 1,863 2,251 2,663 3,148 应收票据 0 0 0 0 营业成本 1,149 1,371 1,626 1,921 应收账款 8 9 11 13 税金及附加 22 26 31 37 预付账款 8 10 12 14 销售费用 219 293 333 394 存货 51 61 73 86 管理费用 97 113 133 157 其他流动资产 1,057 1,057 1,057 1,057 财务费用 -3 -5 -9 -15 流动资产合计 1,600 2,077 2,667 3,379 资产减值损失 1 3 3 3 其他长期投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期股权投资 15 15 15 15 投资收益 23 23 23 23 固定资产 480 549 600 635 其他收益 11 0 0 0 在建工程 284 274 264 254 营业利润 411 473 569 674 无形资产 83 75 60 42 营业外收入 2 70 70 70 其他非流动资产 51 51 51 51 营业外支出 5 5 5 5 非流动资产合计 914 964 990 998 利润总额 408 537 633 739 资产合计 2,514 3,041 3,658 4,376 所得税 60 78 93 108 短期借款 0 0 0 0 净利润 348 459 541 631 应付票据 0 0 0 0 少数股东损益 0 0 0 0 应付账款 170 202 240 284 归属母公司净利润 348 459 541 631 预收款项 94 113 134 158 NOPLAT 321 383 461 546 其他应付款 101 101 101 101 EPS(摊薄)（元） 1.09 1.43 1.69 1.97 一年内到期的非流动负债 0 0 0 0 其他流动负债 76 92 109 129 主要财务比率 流动负债合计 441 509 585 673 2017 2018E 2019E 2020E 长期借款 0 0 0 0 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 30.0% 20.8% 18.3% 18.2% 其他非流动负债 14 14 14 14 EBIT增长率 32.9% 19.4% 20.4% 18.5% 非流动负债合计 14 14 14 14 归母净利润增长率 37.9% 31.8% 17.9% 16.7% 负债合计 456 524 599 687 获利能力 归属母公司所有者权益 2,059 2,518 3,058 3,689 毛利率 38.3% 39.1% 38.9% 39.0% 少数股东权益 0 0 0 0 净利率 18.7% 20.4% 20.3% 20.0% 所有者权益合计 2,059 2,518 3,058 3,689 ROE 16.9% 18.2% 17.7% 17.1% 负债和股东权益 2,514 3,041 3,658 4,376 ROIC 18.1% 17.1% 16.5% 15.9% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 18.1% 17.2% 16.4% 15.7% 单位：百万元 2017 2018E 2019E 2020E 债务权益比 0.7% 0.6% 0.5% 0.4% 经营活动现金流 -94 538 628 728 流动比率 362.6% 407.7% 456.0% 502.2% 现金收益 366 422 506 596 速动比率 350.9% 395.7% 443.5% 489.4% 存货影响 0 -10 -11 -13 营运能力 经营性应收影响 7 -6 -7 -7 总资产周转率 0.7 0.7 0.7 0.7 经营性应付影响 4 52 59 68 应收帐款周转天数 1 1 1 1 其他影响 -472 80 81 84 应付帐款周转天数 53 53 53 53 投资活动现金流 -255 -79 -62 -49 存货周转天数 16 16 16 16 资本支出 -255 -102 -85 -72 每股指标(元) 股权投资 18 23 23 23 每股收益 1.09 1.43 1.69 1.97 其他长期资产变化 -18 0 0 0 每股经营现金流 -0.29 1.68 1.96 2.27 融资活动现金流 568 5 9 15 每股净资产 6.43 7.86 9.55 11.52 借款增加 0 0 0 0 估值比率 财务费用 3 5 9 15 P/E 14.9 11.3 9.6 8.2 股东融资 552 0 0 0 P/B 2.5 2.1 1.7 1.4 其他长期负债变化 13 0 0 0 EV/EBITDA 12 10 9 7 资料来源：公司公告，华创证券预测 好莱客（603898）2018年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 轻工组团队介绍 分析师：郭庆龙 英国伦敦大学管理学硕士。曾任职于兴业基金、招商证券。2018年加入华创证券研究所。 助理研究员：葛文欣 南开大学经济学硕士。2018年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职 务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 北京机构销售总监 010-66500809 zhangy ujie@hcy js.com 杜博雅 销售经理 010-66500827 duboy a@hcy js.com 侯春钰 销售经理 010-63214670 houchuny u@hcy js.com 侯斌 销售助理 010-63214683 houbin@hcy js.com 过云龙 销售助理 010-63214683 guoy unlong@hcy js.com 刘懿 销售助理 010-66500867 liuy i@hcy js.com 广深机构销售部 张娟 所长助理、广深机构销售总监 0755-82828570 zhangjuan@hcy js.com 王栋 高级销售经理 0755-88283039 wangdong@hcy js.com 汪丽燕 高级销售经理 0755-83715428 wangliy an@hcy js.com 罗颖茵 销售经理 0755-83479862 luoy ingy in@hcy js