敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2021年7月30日 公司研究 21年上半年业绩靓丽，长期产能持续扩张、短期关注越南疫情 ——百隆东方（601339.SH）2021年中报点评 买入（维持） 21年上半年业绩超预期，净利润增长快于收入 公司发布2021年中报，上半年实现营业收入39.20亿元、同比增加48.98%，较19H1增加36.86%；归母净利润5.50亿元、同比增加303.97%，较19H1增加145.19%；扣非净利润5.28亿元、同比增加403.71%，EPS为0.37元。 分季度来看，21Q1、21Q2收入分别同比增加37.50%、61.30%，较疫情前的19Q1/Q2分别增23%、52%；归母净利润分别同比增加212.64%、404.22%，较19Q1/Q2分别增82%、222%。 21年上半年公司收入增长靓丽，主要由于国内外需求复苏，公司整体产能恢复至疫情前水平、产能利用率提升，订单增加；拆分来看量价均贡献收入增长，一方面公司近两年产能持续扩张，但20年疫情影响致产能利用率不足，另一方面棉价20Q2位于底部、今年同比提升明显（21年6月30日棉价同比20年同期上涨36%），公司相应提价、原材料成本上涨可顺利传导至订单端。公司利润增速明显高于收入，主要为毛利率提升幅度明显。 越南子公司收入占主导、产能目前占约60% 截止21年上半年公司越南产能占比为约60%。2021年上半年子公司越南百隆实现收入22.58亿元、同比增加45.90%，较19年同期增加68.51%；净利润4.53亿元、同比增加1377%，较19H1增长311%，净利率超过20%。 推算国内产能营业收入16.62亿元、同比增53.37%，较19H1增9.03%。 毛利率上升、费用率下降 21年上半年毛利率为20.85%，追溯调整后同比上升11.71PCT、较19年同期提升约4PCT。毛利率提升明显来自于公司基于原材料棉花价格上涨幅度较大顺利提价、越南低价棉花库存、产品和订单结构优化；另外产能利用率回升亦促规模效应体现。 21年上半年期间费用率同比下降3.46PCT至8.37%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为0.41%（同比-0.35PCT）、4.29%（-1.27PCT）、1.96%（-0.02PCT）、1.71%（-1.82PCT）。 盈利预测、估值与评级：21年上半年业绩表现靓丽，需求好转促订单持续向好，但棉价自底部回升的正面刺激效应在明年预计减弱。2021年7月6日公司公告定增预案、拟募集不超10亿元投向越南扩产39万锭纱线项目，产能保持积极扩张、支持长期增长，短期仍需关注越南疫情防控进展、存不确定性。上调21~23年EPS为0.61/0.62/0.71元（较前次上调54%/36%/42%），21年PE9倍，估值较低、维持“买入”评级。 风险提示：国外疫情影响超预期、贸易环境变化影响接单、汇率或棉价大幅波动。 公司盈利预测与估值简表 指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 6,222 6,135 8,124 8,999 10,058 营业收入增长率 3.73% -1.40% 32.43% 10.77% 11.77% 净利润（百万元） 298 366 909 936 1,059 净利润增长率 -31.93% 22.92% 148.29% 2.96% 13.11% EPS（元） 0.20 0.24 0.61 0.62 0.71 ROE（归属母公司)（摊薄） 3.73% 4.64% 10.69% 10.21% 10.65% P/E 27 22 9 9 8 P/B 1.0 1.0 1.0 0.9 0.8 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2021-07-29 当前价：5.43元 作者 分析师：孙未未 执业证书编号：S0930517080001 021-52523672 sunww@ebscn.com 联系人：朱洁宇 zhujieyu@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 15.00 总市值(亿元)： 81.45 一年最低/最高(元)： 3.67/6.90 近3月换手率： 69.95% 股价相对走势 -10%13%36%58%81%06/2009/2012/2003/21百隆东方沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 7.90 -2.63 41.02 绝对 0.74 -4.59 50.52 资料来源：Wind 相关研报 20Q4收入回升，21年期待订单和毛利率修复、扩产效果体现——百隆东方（601339.SH）2020年年报点评（2021-04-25） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 百隆东方（601339.SH） 利润表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 6,222 6,135 8,124 8,999 10,058 营业成本 5,246 5,462 6,490 7,273 8,116 折旧和摊销 466 531 590 636 675 税金及附加 38 33 49 54 60 销售费用 143 38 49 54 60 管理费用 341 320 414 450 503 研发费用 138 139 184 203 227 财务费用 164 159 158 176 166 投资收益 28 358 200 200 200 营业利润 285 409 996 1,027 1,168 利润总额 322 409 996 1,027 1,168 所得税 25 42 87 92 109 净利润 298 366 909 936 1,059 少数股东损益 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 298 366 909 936 1,059 EPS(按最新股本计) 0.20 0.24 0.61 0.62 0.71 现金流量表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 经营活动现金流 957 1,215 1,027 1,136 1,258 净利润 298 366 909 936 1,059 折旧摊销 466 531 590 636 675 净营运资金增加 -265 -644 827 586 653 其他 458 963 -1,299 -1,022 -1,128 投资活动产生现金流 -924 -571 -710 -435 -210 净资本支出 -1,175 -132 -910 -610 -410 长期投资变化 2,015 2,318 0 0 0 其他资产变化 -1,764 -2,757 200 175 200 融资活动现金流 497 -1,653 661 -526 -836 股本变化 0 0 0 0 0 债务净变化 868 -1,199 1,119 -77 -389 无息负债变化 -304 124 101 60 66 净现金流 634 -1,077 978 175 212 资产负债表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 总资产 14,315 13,159 14,988 15,634 16,088 货币资金 1,627 647 1,625 1,800 2,012 交易性金融资产 100 614 614 614 614 应收帐款 476 658 747 745 740 应收票据 0 0 0 0 0 其他应收款（合计） 129 5 45 49 55 存货 4,126 3,486 3,873 4,330 4,823 其他流动资产 159 227 241 254 267 流动资产合计 6,617 5,637 7,146 7,793 8,512 其他权益工具 147 160 160 160 160 长期股权投资 2,015 2,318 2,318 2,318 2,318 固定资产 4,499 4,023 4,074 4,006 3,784 在建工程 232 257 444 432 356 无形资产 738 674 667 660 654 商誉 0 0 0 0 0 其他非流动资产 67 90 180 265 305 非流动资产合计 7,697 7,522 7,843 7,842 7,577 总负债 6,341 5,267 6,486 6,469 6,146 短期借款 4,519 3,490 4,608 4,531 4,142 应付账款 223 260 324 364 406 应付票据 0 0 0 0 0 预收账款 65 0 0 0 0 其他流动负债 192 767 804 826 849 流动负债合计 5,000 4,518 5,737 5,720 5,397 长期借款 1,133 546 546 546 546 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 208 203 203 203 203 非流动负债合计 1,341 749 749 749 749 股东权益 7,974 7,893 8,502 9,165 9,943 股本 1,500 1,500 1,500 1,500 1,500 公积金 2,727 2,751 2,842 2,935 3,041 未分配利润 3,499 3,751 4,269 4,839 5,511 归属母公司权益 7,974 7,893 8,502 9,165 9,943 少数股东权益 0 0 0 0 0 盈利能力（%） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 毛利率 15.7% 11.0% 20.1% 19.2% 19.3% EBITDA率 13.4% 11.6% 19.5% 18.4% 18.2% EBIT率 5.8% 2.9% 12.2% 11.4% 11.5% 税前净利润率 5.2% 6.7% 12.3% 11.4% 11.6% 归母净利润率 4.8% 6.0% 11.2% 10.4% 10.5% ROA 2.1% 2.8% 6.1% 6.0% 6.6% ROE（摊薄） 3.7% 4.6% 10.7% 10.2% 10.6% 经营性ROIC 3.1% 1.6% 8.3% 8.1% 8.8% 偿债能力 2019 2020 2021E 2022E 2023E 资产负债率 44% 40% 43% 41% 38% 流动比率 1.32 1.25 1.25 1.36 1.58 速动比率 0.50 0.48 0.57 0.61 0.68 归母权益/有息债务 1.41 1.77 1.52 1.67 1.94 有形资产/有息债务 2.39 2.79 2.56 2.71 3.01 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 注：按最新股本摊薄测算 费用率 2019 2020 2021E 2022E 2023E 销售费用率 2.29% 0.62% 0.60% 0.60% 0.60% 管理费用率 5.48% 5.21% 5.10% 5.00% 5.00% 财务费用率 2.63% 2.60% 1.94% 1.96% 1.65% 研发费用率 2.22% 2.26% 2.26% 2.26% 2.26% 所得税率 8% 10% 9% 9% 9% 每股指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 每股红利 0.06 0.20 0.18 0.19 0.21 每股经营现金流 0.64 0.81 0.68 0.76 0.84 每股净资产 5.32 5.26 5.67 6.11 6.63 每股销售收入 4.15 4.09 5.42 6.00 6.71 估值指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E PE 27 22 9