股权激励上调业绩考核目标，彰显管理层信心

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 事项点评 [Table_StockAndRank] 上海家化(600315.SH) 投资评级 买入 上次评级 买入 [Table_Author] 汲肖飞 纺服轻工行业分析师 执业编号：S1500520080003 邮 箱： jixiaofei@cindasc.com 李媛媛 研究助理 联系电话：+86 18516582264 邮 箱： liyuanyuan1@cindasc.com 相关研究 [Table_OtherReport] 《上海家化(600615.SH):迎接新机遇，百年国货 日化龙头再起航 》2020.7 《上海家化（600615）：佰草集复兴见效，毛利率提升带来盈利改善》2021.4 《上海家化（600615）:降本增效驱动业绩超预期，复兴佰草集可期》2021.2 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼 邮编：100031 [Table_Title] 股权激励上调业绩考核目标，彰显管理层信心 [Table_ReportDate] 2021年7月22日 [Table_Summary] 事件：公司公布2021年股权激励计划，本计划是在2020年推出限制性股权激励计划基础上，加推对公司董事长、CEO、总经理潘秋生先生个人的激励，授予公司股票期权123万股，约占公司总股本的0.18%，授予价格为50.72元/股。 点评：  收入业绩考核目标较上期略微上升，且业绩提升幅度更高，彰显管理层对公司未来经营信心。根据此次股权激励计划，公司对2021-2023年收入业绩考核目标分为两档：1）完成A档可100%解除限售，要求2021-2023年收入不低于84.66/95.88/108.22亿元（2020年限制性股权激励计划要求分别为83/94/106亿元，上调幅度约2%），累计净利润不低于5.04/13.76/25.94亿元（ 2020年限制性股权激励计划要求分别为4.8/13.1/24.7亿元，上调幅度约5%，净利率目标提升 ）；2）完成B档可部分解除限售，要求2021-2023年收入不低于77.52/87.72/99.96亿元（ 2020年限制性股权激励计划要求分别为76/86/98亿元，上调幅度约2% ），累计净利润不低于4.31/11.66/22.05亿元（ 2020年限制性股权激励计划要求分别为4.1/11.1/21.0亿元，上调幅度约5%，净利率目标提升 ），公司设置更高收入业绩考核目标，彰显管理层复兴家化的信心。  高股权份额彰显董事会对公司改革认可，较长限售期体现管理层对公司持续改善信心。此次股权激励计划授予潘秋生股权期权123万股，高于2020年期限制性股权激励授予60万股，表现出董事会对潘秋生改革成效的高度认可；同时，本次股权激励计划分三期行权，分别为授予日12个月后首个交易日至24个月最后一个交易日（30%）、授予日24个月后首个交易日至36个月最后一个交易日（30%）、授予日36个月后首个交易日至48个月最后一个交易日（40%），较长限售期彰显管理层对公司持续改善信心。  持续推进品牌创新及渠道进阶，佰草集、高夫开始复兴，未来可期。自潘总上任以来，公司改革成绩逐步体现，未来将围绕123战略稳步推进：1）品牌创新，围绕HIT战略，与天猫创新中心合作，赋能新品开发及爆款打造，聚焦TOP SKU；2）渠道进阶，积极扩展渠道，与拼多多、丝芙兰、好医生等合作，开始私域流量运营，开设抖音旗舰店、新零售赋能传统CS等；3）运营创新，优化营销效率投放指标，新增小红书等搜索指标，优化费用投放效率。伴随品牌调整节奏，21Q1佰草集、高夫等开始复兴，伴毛利提升、数据化赋能等重点项目推进，有望实现多品牌共同发展，未来可期。  盈利预测与投资评级：公司新一轮股权激励彰显管理层对长期发展信心，我们看好佰草集、高夫等品牌调整后未来有望复苏，玉泽二季度将迎来新产品及新营销动作有望继续保持高增长。根据此次股权激励，我 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 们上调公司盈利预测，预计公司2021-2023年收入分别为84.67亿、95.92亿、108.29亿元，归母净利润分别为5.09亿元、8.12亿元、12.19亿元，摊薄每股收益分别为0.75元（原0.74元）、1.20元（原1.16元）、1.80元（原1.60元），对应估值为67.3倍、42.2倍、28.1倍，维持买入评级。  风险因素：玉泽等品牌收入不达预期;组织架构及品牌调整等不达预期 [Table_Profit] 重要财务指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业总收入(百万元) 7,597 7,032 8,467 9,592 10,829 增长率YoY % 6.4% -7.4% 20.4% 13.3% 12.9% 归属母公司净利润(百万元) 557 430 509 812 1,219 增长率YoY% 3.1% -22.8% 18.3% 59.5% 50.2% 毛利率% 61.9% 60.0% 60.9% 61.5% 62.0% 净资产收益率ROE% 8.9% 6.6% 7.3% 10.4% 13.5% EPS(摊薄)(元) 0.82 0.63 0.75 1.20 1.80 市盈率P/E(倍) 37.65 54.73 67.32 42.21 28.09 市净率P/B(倍) 3.34 3.62 4.89 4.38 3.79 [Table_ReportClosing] 资料来源：万得，信达证券研发中心预测 ; 股价为2021年 7月22日收盘价 oPvNwPpMrOtQpMnNyRqMuM8O9R8OoMnNmOrQkPqQrOiNnPmP6MpOqQwMoOnNNZnPtQ [Table_Finance] 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产 5,878 6,155 7,162 8,374 10,031 营业总收入 7,597 7,032 8,467 9,592 10,829 货币资金 1,609 1,287 1,886 2,784 4,096 营业成本 2,896 2,816 3,306 3,692 4,113 应收票据 0 0 0 0 0 营业税金及附加 54 57 69 78 88 应收账款 1,229 1,090 1,322 1,498 1,691 销售费用 3,204 2,924 3,522 3,846 4,126 预付账款 64 47 56 63 70 管理费用 942 721 830 882 920 存货 925 867 1,015 1,133 1,262 研发费用 173 144 186 211 238 其他 2,050 2,865 2,882 2,896 2,911 财务费用 31 43 16 1 -19 非流动资产 5,270 5,140 5,117 5,102 5,087 减值损失合计 -5 -69 -68 -68 -68 长期股权投资 391 476 476 476 476 投资净收益 154 171 102 115 130 固定资产（合计） 1,122 1,019 969 919 869 其他 254 104 65 86 99 无形资产 821 769 804 839 874 营业利润 700 534 636 1,014 1,524 其他 2,936 2,877 2,868 2,868 2,868 营业外收支 2 0 0 0 0 资产总计 11,147 11,295 12,279 13,476 15,118 利润总额 702 534 636 1,014 1,524 流动负债 2,865 2,876 3,350 3,736 4,159 所得税 145 104 127 203 305 短期借款 0 0 0 0 0 净利润 557 430 509 812 1,219 应付票据 0 0 0 0 0 少数股东损益 0 0 0 0 0 应付账款 824 718 842 941 1,048 归属母公司净利润 557 430 509 812 1,219 其他 2,041 2,157 2,508 2,795 3,111 EBITDA 559 606 699 1,028 1,488 非流动负债 1,997 1,920 1,920 1,920 1,920 EPS (当年)(元) 0.82 0.63 0.75 1.20 1.80 长期借款 1,138 1,062 1,062 1,062 1,062 其他 859 858 858 858 858 现金流量表 单位:百万元 负债合计 4,862 4,796 5,271 5,656 6,079 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 少数股东权益 0 0 0 0 0 经营活动现金流 749 643 667 960 1,359 归属母公司股东权益 6,286 6,499 7,008 7,820 9,039 净利润 557 430 509 812 1,219 负债和股东权益 11,147 11,295 12,279 13,476 15,118 折旧摊销 230 236 145 145 145 财务费用 58 63 48 48 48 重要财务指标 单位:百万元 投资损失 -154 -171 -102 -115 -130 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营运资金变动 186 38 -1 3 10 营业总收入 7,597 7,032 8,467 9,592 10,829 其它 -128 48 68 68 68 同比（%） 6.4% -7.4% 20.4% 13.3% 12.9% 投资活动现金流 -121 -671 -20 -15 0 归属母公司净利润 557 430 509 812 1,219 资本支出 -30 -105 -121 -130 -130 同比（%） 3.1% -22.8% 18.3% 59.5% 50.2% 长期投资 -130 -673 0 0 0 毛利率（%） 61.9% 60.0% 60.9% 61.5% 62.0% 其他 39 107 102 115 130 ROE% 8.9% 6.6% 7.3% 10.4% 13.5% 筹资活动现金流 -186 -136 -48 -48 -48 EPS (摊薄)(元) 0.82 0.63 0.75 1.20 1.80 吸收投资 0 132 0 0 0 P/E 37.65 54.73 67.32 42.21 28