Q2业绩符合预期，度过成本压力测试期

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 公司点评 东方雨虹(002271.SZ) 2021年07月11日 买入（维持） 所属行业：建筑材料/其他建材 当前价格(元)：54.00 合理区间(元)：67.20-78.40 证券分析师 闫广 资格编号：S0120521060002 邮箱：yanguang＠tebon.com.cn 市场表现 沪深300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) -9.65 -3.96 4.09 相对涨幅(%) -5.82 -5.50 3.42 资料来源：德邦证券研究所，聚源数据 相关研究 1.《迈向综合建材服务商，第二成长曲线显现》，2021.7.6 东方雨虹：Q2业绩符合预期，度过成本压力测试期 投资要点  Q2成本测试期，业绩依旧保持稳健增长。我们判断，随着下游客户对建筑品质需求的持续升级，公司防水材料市占率稳步提升，同时依托于防水主业多年积累的客户资源及销售渠道的协同性，公司产品多元化发展迅速，预计公司二季度整体出货增速在40%以上，依然保持稳定增长；但由于二季度以来原油价格持续上涨，沥青价格也出现明显提升，根据2020年年报显示，防水材料成本中原材料占比约85%，而沥青占原材料的30%左右，根据山东地区沥青成交价测算，21Q2年沥青均价约3230元/吨，同比增长约48.4%，环比增长约5.8%，因此Q2原材料价格上涨将带来一定的成本压力，但雨虹作为业内可以做到沥青集采且具备较大库存能力的企业（在原材料价格较低位置加大库存），公司依旧是行业内成本管控稳定且突出的企业。此外，2月末公司沥青类卷材提价10-15%，防水涂料提价10-20%，向下游传导成本压力，我们认为，一方面去年三季度沥青价格基数环比有所提升，另一方面公司提价逐步落实中，预计Q2为毛利率承压最大的阶段，三季度将逐步改善。  行业新规颁布在即，充分利好龙头企业。近年来随着环保监管以及政策标准引导行业规范化发展，防水行业进入良币驱逐劣币阶段，高耗能、落后的小企业逐步被淘汰。2021年下半年《建筑和市政工程防水通用规范》新标准有望实施，《规范》以提高防水工程设计使用年限为核心，有利于行业规模扩容以及对产品品质提出更高的要求，我们认为，新规实施将充分利好生产规范、产品和服务质量有保证的头部企业，未来集中度将继续加速向龙头企业聚拢。  公司渠道优势突出，多品类扩张迈向综合建材集团。随着行业发展愈发规范以及下游地产企业集中度的提升，防水行业进入“良币驱逐劣币”阶段，未来将呈现强者恒强，而当前公司市占率依旧较低，公司与百强地产商多数建立战略合作，随着地产商的集中度提升以及公司的渠道成熟完善，市场份额将稳步提升，成长空间广阔。同时，公司深耕防水领域多年，建立起成熟的销售渠道及品牌，公司一方面巩固防水领域的龙头地位，另一方面依托防水业务建立的成熟渠道，快速扩张新品类，以建筑涂料为代表的新产品，通过“零售+工程”并举，保持高速增长，未来将成为公司新的业绩增长点；而节能保温、非织造布、特种砂浆、建筑装饰涂料等多领域也保持较快增速，公司向综合建材集团迈进。  投资建议：我们认为公司依托公司强大的渠道及品牌优势，具有强α属性，一方面定增落地加速产能扩张，继续巩固防水领域的龙头地位；另一方面股权激励调动员工积极性，多品类扩张带来新的业绩增长点，未来成长可期。我们维持21-23年公司归母净利润分别为43.9、56.5和71.7亿元，对应EPS分别为1.74、2.24和2.84元，对应PE估值分别为31.1、24.1、19倍，维持目标价区间67.2-78.4元，维持“买入”评级。  风险提示： 原材料持续涨价，成本压力加剧；地产投资大幅低于预期；行业竞争加剧，企业扩张进度低于预期；环保监管放松，产能退出进度不及预期。 -17%0%17%34%51%69%86%103%2020-072020-112021-03东方雨虹沪深300 公司点评 东方雨虹（002271.SZ） 2 / 4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Base] 股票数据 总股本(百万股)： 2,523.56 流通A股(百万股)： 1,740.39 52周内股价区间(元)： 32.56-62.65 总市值(百万元)： 136,272.32 总资产(百万元)： 36,887.52 每股净资产(元)： 9.08 资料来源：公司公告 [Table_Finance] 主要财务数据及预测 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 18,154 21,730 27,648 34,048 42,701 (+/-)YOY(%) 29.3% 19.7% 27.2% 23.1% 25.4% 净利润(百万元) 2,066 3,389 4,383 5,654 7,167 (+/-)YOY(%) 37.0% 64.0% 29.3% 29.0% 26.8% 全面摊薄EPS(元) 0.82 1.34 1.74 2.24 2.84 毛利率(%) 35.7% 37.0% 35.9% 36.3% 36.5% 净资产收益率(%) 21.2% 23.2% 16.1% 17.2% 17.9% 资料来源：公司年报（2019-2020），德邦证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司点评 东方雨虹（002271.SZ） 2 / 4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析和预测 主要财务指标 2020 2021E 2022E 2023E 利润表(百万元) 2020 2021E 2022E 2023E 每股指标(元) 营业总收入 21,730 27,648 34,048 42,701 每股收益 1.34 1.74 2.24 2.84 营业成本 13,681 17,716 21,693 27,134 每股净资产 5.79 10.82 13.06 15.90 毛利率% 37.0% 35.9% 36.3% 36.5% 每股经营现金流 1.57 1.75 2.11 2.61 营业税金及附加 186 237 291 365 每股股利 0.30 0.00 0.00 0.00 营业税金率% 0.9% 0.9% 0.9% 0.9% 价值评估(倍) 营业费用 1,788 2,275 2,801 3,513 P/E 28.89 31.09 24.10 19.01 营业费用率% 8.2% 8.2% 8.2% 8.2% P/B 6.70 4.99 4.14 3.40 管理费用 1,261 1,604 1,975 2,477 P/S 5.84 4.93 4.00 3.19 管理费用率% 5.8% 5.8% 5.8% 5.8% EV/EBITDA 18.29 22.03 17.20 13.24 研发费用 464 590 726 911 股息率% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 研发费用率% 2.1% 2.1% 2.1% 2.1% 盈利能力指标(%) EBIT 4,352 5,227 6,561 8,300 毛利率 37.0% 35.9% 36.3% 36.5% 财务费用 380 75 20 20 净利润率 15.6% 15.9% 16.6% 16.8% 财务费用率% 1.7% 0.3% 0.1% 0.0% 净资产收益率 23.2% 16.1% 17.2% 17.9% 资产减值损失 -46 -317 -25 -30 资产回报率 12.2% 10.8% 11.6% 12.0% 投资收益 208 221 17 21 投资回报率 19.5% 15.0% 15.7% 16.4% 营业利润 4,204 5,421 6,982 8,835 盈利增长(%) 营业外收支 -48 -47 -50 -47 营业收入增长率 19.7% 27.2% 23.1% 25.4% 利润总额 4,155 5,374 6,932 8,788 EBIT增长率 50.8% 20.1% 25.5% 26.5% EBITDA 4,838 5,588 6,954 8,677 净利润增长率 64.0% 29.3% 29.0% 26.8% 所得税 769 994 1,282 1,625 偿债能力指标 有效所得税率% 18.5% 18.5% 18.5% 18.5% 资产负债率 46.7% 32.3% 32.2% 32.4% 少数股东损益 -2 -3 -3 -4 流动比率 1.6 2.5 2.5 2.5 归属母公司所有者净利润 3,389 4,383 5,654 7,167 速动比率 1.3 2.1 2.1 2.2 现金比率 0.5 1.1 1.2 1.2 资产负债表(百万元) 2020 2021E 2022E 2023E 经营效率指标 货币资金 6,016 14,080 17,539 22,308 应收帐款周转天数 102.5 102.5 102.5 102.5 应收账款及应收票据 7,651 9,735 11,988 15,035 存货周转天数 32.0 32.0 32.0 32.0 存货 1,199 1,553 1,901 2,378 总资产周转率 0.8 0.7 0.7 0.7 其它流动资产 4,521 5,261 6,048 7,115 固定资产周转率 4.6 5.0 5.6 6.3 流动资产合计 19,387 30,629 37,477 46,837 长期股权投资 166 166 166 166 固定资产 4,755 5,487 6,099 6,757 在建工程 712 1,192 1,607 1,957 现金流量表(百万元) 2020 2021E 2022E 2023E 无形资产 1,491 1,835 2,231 2,609 净利润 3,389 4,383 5,654 7,167 非流动资产合计 8,459 10,015 11,438 12,824 少数股东损益 -2 -3 -3 -4 资产总计 27,847 40,644 48,914 59,660 非现金支出 750 678 418 407 短期借款 2,525 0 0 0 非经营收益 26 -99 53 46 应付票据及应付账款 3,643 4,718 5,777 7,226 营运资金变动 -211 -553 -794 -1,038 预收账款 0 0 0 0 经营活动现金流 3,952 4,407 5,328 6,578 其它流动负债 5,964 7,535 9,096 11,230 资产 -1,520 -1,964 -1,867 -1,810 流动负债合计 12,132 12,253 14,873 18,456 投资 -263 0 0 0 长期借款 422 422 422 422 其他 39 221 17 21 其它长期负债 461 461 461 461 投资活动现金流 -1,744 -1,742 -1,849 -1,789 非流动负债合计 883 883 883 883 债权募资 3,549 -2,525 0 0 负债总计 13,016 13,136 15,756 19,339 股权募资 8