2021半年报业绩预告点评：盈利增长超预期，自我造血，中长期优质资产

万华化学（600309） 证券研究报告·公司研究·化学制品 1 / 3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 2021半年报业绩预告点评：盈利增长超预期，自我造血，中长期优质资产 买入（维持） 盈利预测与估值 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 73,433 117,850 123,031 129,765 同比（%） 7.9% 60.5% 4.4% 5.5% 归母净利润（百万元） 10,041 23,784 25,072 25,705 同比（%） -0.9% 136.9% 5.4% 2.5% 每股收益（元/股） 3.20 7.58 7.99 8.19 P/E（倍） 38.98 16.45 15.61 15.23 事件：2021年7月8日晚，公司发布2021年半年度业绩预增公告，预计2021年H1实现归母净利润134亿元-136亿元，同比增长373%到380%；每股收益4.27元到4.33元。 投资要点  2021年Q2业绩再创新高，超我们预期：2020Q1-2021Q2，公司单季度分别实现归母净利润13.77亿元、14.58亿元、25.14亿元、46.92亿元、66.21亿元、67.79-69.79亿元。公司2021年Q2单季度盈利再创新高，超我们预期。公司业绩靓丽，我们分析主要原因如下：（1）烟台MDI装置完成110万吨/年技改扩能完成后，新增50万吨MDI产能，预计带来销量的提升。（2）根据百川盈孚资讯，2021年Q2，聚合MDI价格指数（17909元/吨，环比-17.1%）、纯MDI价格指数（20522元/吨，环比-16%）、TDI价格指数（13662元/吨，环比-3.8%）环比有所下降，但国内MDI出口数据较好，2021年4-5月份，聚合MDI出口额3.94亿美元（2021年Q1为4.21亿美元），纯MDI出口额0.56亿美元（2021年Q1为0.75亿美元），预计公司受益。（3）受益于油价中枢向上，预计公司75万吨PDH产业链、100万吨乙烯产业链在内的石化板块盈利良好。  自我造血，三大板块齐发力：2020年公司研发费用20.43亿元，同比+19.84%，持续高研发投入支持公司提质增效，进军更多新材料领域。“碳中和”背景下，公司依然自我造血，围绕聚氨酯板块、石化板块、精细化学品和新材料板块，布局多个聚氨酯（MDI/TDI/聚醚等）、新材料（尼龙12/PC/双酚A/TPU/可降解塑料/柠檬醛/POE/电池材料等）及石化产业链（MMA/IB/DIBE/NPG/POCHP等）项目。  盈利预测与投资评级：基于量价同比提升，我们上调公司2021~2023年归母净利润的预测，分别为237.84（前值186.73）亿元、250.72（前值207.66）亿元和257.05（前值233.87）亿元，EPS分别为7.58元、7.99元和8.19元，当前股价对应PE分别为16.5X、15.6X和15.2X。考虑公司原有主业盈利能力强，自驱型管理层，自我造血，三大板块齐发展，增量项目多，推动公司中长期成长，维持 “买入”评级。  风险提示：原料及产品价格大幅波动、项目投产及盈利不及预期、宏观经济下滑。 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 124.65 一年最低/最高价 53.57/150.18 市净率(倍) 7.70 流通A股市值(百万元) 177471.24 基础数据 每股净资产(元) 17.48 资产负债率(%) 61.65 总股本(百万股) 3139.75 流通A股(百万股) 1423.76 [Table_Report] 相关研究 1、《万华化学（600309）：2020年年报点评：Q4季度MDI量价齐升，业绩符合预期》2021-03-16 2、《万华化学（600309）：业绩预告超预期，综合竞争力再次凸显》2021-01-07 3、《万华化学（600309）：MDI顺周期涨价，Q3业绩环比大增》2020-10-23 [Table_Author] 2021年07月09日 证券分析师 柳强 执业证号：S0600521050001 liuq@dwzq.com.cn -29%0%29%57%86%114%143%171%2020-072020-112021-03沪深300万华化学 2 / 3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 万华化学三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 利润表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产 40,526 65,398 84,119 101,413 营业收入 73,433 117,850 123,031 129,765 现金 17,574 29,930 54,961 62,726 减:营业成本 53,766 78,386 81,312 87,389 应收账款 6,309 10,125 10,570 11,149 营业税金及附加 676 1,084 1,132 1,194 存货 8,704 16,505 9,644 18,459 营业费用 2,939 4,950 5,167 5,191 其他流动资产 7,940 8,839 8,943 9,079 管理费用 1,420 2,475 2,584 2,595 非流动资产 93,226 101,155 103,854 108,267 研发费用 2,043 3,300 3,691 3,504 长期股权投资 1,314 2,015 2,716 3,419 财务费用 1,076 1,184 1,302 1,329 固定资产 56,371 64,760 67,220 70,190 资产减值损失 488 783 818 863 在建工程 23,257 22,451 22,345 23,442 加:投资净收益 179 152 152 155 无形资产 6,905 6,549 6,193 5,837 其他收益 742 742 742 742 其他非流动资产 5,380 5,381 5,379 5,378 资产处置收益 1 1 1 1 资产总计 133,753 166,553 187,973 209,680 营业利润 11,825 28,150 29,556 30,324 流动负债 68,134 81,881 83,285 85,130 加:营业外净收支 -93 -112 -87 -82 短期借款 38,245 38,245 38,245 38,245 利润总额 11,732 28,038 29,468 30,242 应付账款 17,493 28,411 29,660 31,283 减:所得税费用 1,317 3,370 3,464 3,581 其他流动负债 12,395 15,225 15,380 15,602 少数股东损益 373 885 933 956 非流动负债 13,968 12,434 10,056 7,770 归属母公司净利润 10,041 23,784 25,072 25,705 长期借款 11,822 10,288 7,910 5,624 EBIT 14,303 30,008 30,813 31,018 其他非流动负债 2,146 2,146 2,146 2,146 EBITDA 19,539 36,482 38,451 39,665 负债合计 82,102 94,315 93,341 92,900 重要财务与估值指标 2020A 2021E 2022E 2023E 少数股东权益 2,870 3,755 4,688 5,644 每股收益(元) 3.20 7.58 7.99 8.19 归属母公司股东权益 48,780 68,483 89,944 111,136 每股净资产(元) 15.54 21.81 28.65 35.40 负债和股东权益 133,753 166,553 187,973 209,680 发行在外股份(百万股) 3140 3140 3140 3140 ROIC(%) 16.0% 30.5% 34.0% 30.2% ROE(%) 20.2% 34.1% 27.5% 22.8% 现金流量表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 毛利率(%) 26.8% 33.5% 33.9% 32.7% 经营活动现金流 16,850 31,489 42,458 28,714 销售净利率(%) 13.7% 20.2% 20.4% 19.8% 投资活动现金流 -23,855 -14,250 -10,184 -12,904 资产负债率(%) 61.4% 56.6% 49.7% 44.3% 筹资活动现金流 19,813 -4,883 -7,243 -8,044 收入增长率(%) 7.9% 60.5% 4.4% 5.5% 现金净增加额 12,785 12,356 25,031 7,765 净利润增长率(%) -1.7% 136.9% 5.4% 2.5% 折旧和摊销 5,236 6,474 7,638 8,647 P/E 38.98 16.45 15.61 15.23 资本开支 23,236 7,228 1,998 3,710 P/B 8.02 5.71 4.35 3.52 营运资本变动 -411 -685 7,666 -7,767 EV/EBITDA 21.94 11.45 10.18 9.64 数据来源：贝格数据，东吴证券研究所 3 / 3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券投资评级标准： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间； 中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间； 减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。 行业投资评级： 增持： 预期未来6个月内，行业指数相对强于大盘5%以上； 中性： 预期未来6个月内，行业指数相对大盘-5%与5%； 减持： 预期未来6个月内，行业指数相对弱于大盘5%以上。 东吴证券