三季报点评：短期业绩承压，长期业绩将受益于融资环境边际改善

敬请参阅最后一页免责声明 -1- 证券研究报告 2018年10月25日 碧水源（300070.SZ） 公用事业/环保工程及服务 短期业绩承压，长期业绩将受益于融资环境边际改善 ——碧水源（300070.SZ）三季报点评 季报点评 邱懿峰（分析师） 黄红卫（联系人） 赵腾辉（联系人） 010-69004648 qiuyifeng@xsdzq.cn 证书编号：S0280517080002 010-69004537 huanghongwei@xsdzq.cn 证书编号：S0280118010010 010-83561349 zhaotenghui@xsdzq.cn 证书编号：S0280118020015  受融资环境偏紧影响，公司前三季度主动控制业绩及新签订单释放速度： 公司发布2018年三季度报，公司2018年前三季度实现营收60.49亿元（+11.90%），归母净利润5.73亿元（-22.64%），扣非净利润5.51亿元（+ 3.48%）；第三季度实现营收21.95亿元（-12.60%），归母净利润2.08亿元（+0.47%），扣非净利润1.97亿元（-6.74%）。公司前三季度新签工程类订单173.36亿元（第一、二、三季度新签订单分别为88.18、56.71、28.47亿元），新签特许经营类订单190.03亿元（第一、二、三季度新签订单分别为112.01、52.95、25.06亿元）。受2018年融资环境偏紧影响，公司主动控制了业绩及新签订单的释放节奏，导致公司前三季度业绩及新签订单均持续放缓。  在手订单仍然充足，未来业绩仍有支撑： 截至2018年三季报，公司在手工程类订单尚未确认收入248.42亿元，在手特许经营权类订单中处于施工期订单待完成投资47.50亿元、尚未执行订单82.32亿元，三者合计为378.24亿元，是公司2017年营收的2.75倍，在手订单仍然充足，未来公司业绩高增长仍有保障。  直击民营企业“融资难”及“股权质押”问题，融资环境边际改善： （1）解决“融资难”问题：2018年10月22日，央行宣布，在2018年6月增加再贷款和再贴现额度1500亿元的基础上，增加再贷款和再贴现额度1500亿元。（2）解决“股权质押”问题：2018年10月22日，中国证券业协会发布，11家证券公司达成意向出资210亿元设立母资管计划，作为引导资金支持各家证券公司分别设立若干子资管计划，形成1000亿元总规模的资管计划。当前，政策通过对民营企业最关心的两个问题（“融资难”、“股权质押”）给予帮助，彰显了政府对民营经济的推动决心，优质民营公司有望受益。  看好公司业绩中长期稳健增长，维持“推荐”评级： 预计公司2018-2020年EPS分别为0.95、1.18和1.45元，当前股价对应2018-2020年PE分别为8.9、7.1和5.8倍。目前融资环境正在边际改善，公司未来业绩释放速度有望逐渐回暖，维持“推荐”评级。  风险提示：PPP项目推进不及预期，融资环境恶化，毛利率下降的风险。 财务摘要和估值指标 指标 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万元) 8,892 13,767 17,067 21,036 26,148 增长率(%) 70.5 54.8 24.0 23.3 24.3 净利润(百万元) 1,846 2,509 2,997 3,726 4,566 增长率(%) 35.5 36.0 19.4 24.3 22.5 毛利率(%) 31.4 29.0 30.4 30.9 31.4 净利率(%) 20.8 18.2 17.6 17.7 17.5 ROE(%) 11.3 13.0 13.6 14.6 15.4 EPS(摊薄/元) 0.59 0.80 0.95 1.18 1.45 P/E(倍) 14.4 10.6 8.9 7.1 5.8 P/B(倍) 1.7 1.5 1.3 1.1 0.9 推荐（维持评级） 市场数据 时间 2018.10.25 收盘价(元)： 8.21 一年最低/最高(元)： 7.09/19.77 总股本(亿股)： 31.51 总市值(亿元)： 258.66 流通股本(亿股)： 20.16 流通市值(亿元)： 165.47 近3月换手率： 65.18% 股价一年走势 收益涨幅（%） 类型 一个月 三个月 十二个月 相对 -7.95 -24.61 -35.12 绝对 -14.47 -35.6 -54.59 相关报告 《新签订单重质轻量，静待融资环境边际改善》2018-08-07 《一季报业绩超预期，PPP格局改善带给公司突破良机》2018-04-26 《新签订单翻倍，经营性现金流显著改善》2018-04-20 《扣非净利润预计同比增长40%至70%，业绩稳健高增长》2018-03-26 《三大驱动保障业绩高增，膜法水处理龙头再起航》2018-03-20 -61%-51%-41%-31%-21%-11%-1%9%2017/10 2018/01 2018/04 2018/07 2018/10 碧水源 沪深300 2018-10-25 碧水源 敬请参阅最后一页免责声明 -2- 证券研究报告 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 利润表（百万元） 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 流动资产 15412 15160 12032 12847 15087 营业收入 8892 13767 17067 21036 26148 现金 9056 6132 1861 0 0 营业成本 6101 9780 11886 14534 17939 应收账款 4232 4580 6344 7121 9616 营业税金及附加 51 53 65 81 100 其他应收款 570 1062 961 1532 1567 营业费用 147 231 307 365 457 预付账款 404 703 669 1022 1080 管理费用 409 546 757 906 1122 存货 431 1285 800 1749 1397 财务费用 84 363 596 743 1022 其他流动资产 719 1399 1396 1423 1427 资产减值损失 151 143 177 218 271 非流动资产 16395 30476 37570 45386 53911 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 长期投资 2338 5010 7683 10355 13027 投资净收益 264 450 450 450 450 固定资产 401 519 949 1380 1807 营业利润 2213 3121 3730 4639 5687 无形资产 9975 20812 24755 29453 34885 营业外收入 27 20 20 20 20 其他非流动资产 3681 4135 4183 4198 4192 营业外支出 5 10 10 10 10 资产总计 31806 45637 49602 58233 68998 利润总额 2235 3130 3739 4649 5696 流动负债 13739 17090 18674 24427 31810 所得税 385 539 644 800 981 短期借款 2479 3925 3925 4812 11127 净利润 1850 2591 3095 3848 4715 应付账款 4946 8302 7799 11890 12411 少数股东损益 4 82 98 122 149 其他流动负债 6314 4863 6950 7724 8272 归属母公司净利润 1846 2509 2997 3726 4566 非流动负债 1733 8666 8221 7535 6484 EBITDA 2300 3960 4397 5492 6852 长期借款 1467 8488 8044 7357 6306 EPS（元） 0.59 0.80 0.95 1.18 1.45 其他非流动负债 266 178 178 178 178 负债合计 15472 25756 26896 31961 38293 主要财务比率 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 少数股东权益 813 1808 1906 2028 2177 成长能力 股本 3127 3139 3151 3151 3151 营业收入(%) 70.5 54.8 24.0 23.3 24.3 资本公积 6682 6835 6835 6835 6835 营业利润(%) 31.1 41.1 19.5 24.4 22.6 留存收益 5807 8141 10889 14306 18492 归属于母公司净利润(%) 35.5 36.0 19.4 24.3 22.5 归属母公司股东权益 15521 18073 20800 24243 28527 获利能力 负债和股东权益 31806 45637 49602 58233 68998 毛利率(%) 31.4 29.0 30.4 30.9 31.4 净利率(%) 20.8 18.2 17.6 17.7 17.5 现金流量表(百万元) 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E ROE(%) 11.3 13.0 13.6 14.6 15.4 经营活动现金流 752 2514 1940 6351 4241 ROIC(%) 8.9 10.1 9.8 10.9 10.9 净利润 1850 2591 3095 3848 4715 偿债能力 折旧摊销 90 216 267 352 447 资产负债率(%) 48.6 56.4 54.2 54.9 55.5 财务费用 84 363 596 743 1022 净负债比率(%) -25.7 31.6 53.4 55.2 65.5 投资损失 -264 -450 -450 -450 -450 流动比率 1.1 0.9 0.6 0.5 0.5 营运资金变动 -1141 -369 -1568 1858 -1494 速动比率 1.1 0.8 0.6 0.5 0.4 其他经营现金流 133 162 0 0 0 营运能力 投资活动现金流 -4838 -11066 -6911 -7718 -8522 总资产周转率 0.4 0.4 0.4 0.4 0.4 资本支出 3719 10019 4421 5143 5853 应收账款周转率 2.6 3.1 3.1 3.1 3.1 长期投资 -1057 -2203 -2672 -2672 -2672 应付账款周转率 1.7 1.5 1.5 1.5 1.5 其他投资现金流 -2176 -3250 -5162 -5247 -5342 每股指标（元） 筹资活动现金流 6335 7123 700 -1381 -2033 每股收益(最新摊薄) 0.59 0.80 0.95 1.18 1.45 短期借款 2267 1446 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 1.94 0.90 0.62 2.02 1.35 长期借款 533 7021 -445 -687 -1051 每股净资产(最新摊薄) 4.93 5.74 6.60 7.70 9.05 普通股增加 1897 12 11 0 0 估值比率 资本公积增加 -1465 154 0 0 0 P/E 14.4 10.6 8.9 7.1 5.8 其他筹资现金流 3102 -1511 1133 -695 -982 P/B 1.7 1.5 1.3 1