重大事件快评：回购方案彰显发展信心，电商业务表现亮眼

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野本土智慧 公司研究 Page 1 2011-08-10a [Table_KeyInfo] 证券研究报告—动态报告/公司快评 商业贸易 [Table_StockInfo] 周大生（002867） 买入 重大事件快评 （维持评级） 零售 2021年06月28日 [Table_Title] 回购方案彰显发展信心，电商业务表现亮眼 证券分析师： 张峻豪 021-60933168 zhangjh@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980517070001 联系人： 柳旭 13246725957 liuxu1@guosen.com.cn 事项： [Table_Summary] 近日，周大生发布《关于公司回购部分社会公众股份方案的公告》，拟使用1.5亿元-3亿元自有资金回购公司部分社会公众股股份，回购价格不超过27.68元/股，预计回购541.91万股-1083.82万股，约占总股本的0.49%-0.99%。同时，618落下帷幕，公司618期间电商销售表现突出，有望推动Q2电商渠道的快速增长。 国信零售观点：1）首先，根据回购方案，此次回购股份将全部用于股权激励计划或员工持股计划，有利于进一步完善公司的长效积极机制，调动员工积极性，推动整体业务发展，同时回购的背后也彰显了公司管理层对于未来发展的信心。2）其次，从公司今年“6·18”促销情况来看，公司6月1日-20日全渠道GMV总额突破2亿元，同比实现翻倍增长，全渠道直播业务GMV实现7000万+，创历史新高。我们认为，公司作为主打镶嵌首饰的龙头企业，注重时尚设计，同时电商渠道深耕多年，在珠宝行业消费升级及线上化趋势下有望率先受益。3）最后，公司加盟模式下素金类产品供货通过指定供应商完成，公司一般按克收取相应的品牌使用费，毛利率水平为100%。而公司品牌使用费此前处于行业相对较低水平，具备有较大提价空间，随着未来潜在的入网费提升，以及本身入网费更高的K金、硬金（一口价产品较多）品类的占比提升，将对公司品牌使用费收入和业绩的提振带来积极影响。我们维持预计公司21-23年分别实现归母净利润12.99亿元/16.05亿元/19.10亿元，对应EPS分别为1.18元/1.46元/1.74元/股（20年转增股本后总股本由7.31亿股变为10.96亿股），对应PE分别为16/13/11倍，维持“买入”评级。 评论：  公布股份回购方案彰显发展信心，电商大促期间表现亮眼 公司注重对于员工的激励和绑定，2018年1月曾实施第一期限制性股票激励计划：以2018年1月31日为授予日，授予价格为每股14.27元，激励对象包括公司董事、财务总监以及175名中层管理人员、核心技术（业务）骨干及重点培养人才，其中首次授予部分的股份数为752.95万股，占授予前上市公司总股本的 1.57%，以充分有效地绑定了公司核心骨干利益，有利于公司中长期发展目标的达成。 此次21年6月公司公布回购部分社会公众股份方案，拟使用1.5亿元-3亿元自有资金回购541.91万股-1083.82万股，约占总股本的0.49%-0.99%，且将全部用于股权激励计划或员工持股计划。我们认为，此次方案的施行将有利于进一步完善公司的长效积极机制，调动员工积极性，推动整体业务发展，也彰显了公司管理层对于未来发展的信心。 而公司发展信心背后也体现了珠宝零售业务的有效推进，以今年618大促为例：据公司官方战报，21年6月1日-20日，周大生全渠道GMV总额突破2亿元，同比+109.2%，其中周大生天猫旗舰店GMV总额同比+50.2%，稳居行业前三。直播表现看，天猫店铺自播珠宝商家累计成交排行中，周大生位居排行榜第一位，全渠道直播业务GMV实现7000万+的水平。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 图1：周大生21年618战报 图2：周大生21年618战报（直播表现） 资料来源: 周大生在线官方微博、国信证券经济研究所整理 资料来源: 周大生在线官方微博、国信证券经济研究所整理  投资建议：黄金珠宝一线龙头，中长期具备优势，维持 “买入” 评级 总体来看，公司作为主打镶嵌首饰的龙头企业，注重时尚设计，同时电商渠道深耕多年，在珠宝行业消费升级及线上化趋势下有望率先受益，21年618期间的优异表现也从数据上进行了佐证。此外，在渠道拓展逐步完善背景下，相较于行业20元/克左右的水平，公司素金品类按克收取的品牌使用费仍有提升空间，入网费更高的K金、硬金（一口价产品较多）品类的占比提升，也对品牌使用费的长期提升带来积极影响，从而带来整理利润水平提升，我们维持预计公司21-23年分别实现归母净利润12.99亿元/16.05亿元/19.10亿元，对应EPS分别为1.18元/1.46元/1.74元/股（20年转增股本后总股本由7.31亿股变为10.96亿股），对应PE分别为16/13/11倍，维持“买入”评级。  风险提示： 疫情反复影响终端需求；线上业务及展店不达预期；回购方案未按计划实施。 附表：可比公司盈利预测及估值 公司 公司 投资 收盘价 EPS PE 总市值（亿元） 代码 名称 评级 2021/6/28 2020 2021E 2022E 2020 2021E 2022E 2021/6/28 600612 老凤祥 买入 53.29 3.03 3.51 3.89 17.59 15.18 13.70 212.06 002867 周大生 买入 19.11 1.39 1.18 1.46 13.78 16.13 13.05 209.49 资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理预测 注：老凤祥为Wind一致预测 qRoNsRmPoNwOnNsRoPoRsO7NbPaQoMqQpNqRiNrRsMkPpNwP9PpPuNuOnPrMxNnOyQ 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 利润表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 现金及现金等价物 1680 2438 3041 3864 营业收入 5084 6451 7868 9318 应收款项 157 147 187 241 营业成本 2998 3851 4687 5544 存货净额 2391 3005 3608 4318 营业税金及附加 69 65 79 93 其他流动资产 530 323 393 466 销售费用 668 761 897 1058 流动资产合计 4759 5913 7230 8888 管理费用 99 171 203 235 固定资产 328 296 331 367 财务费用 (23) (50) (66) (84) 无形资产及其他 427 411 395 379 投资收益 1 10 10 10 投资性房地产 1141 1141 1141 1141 资产减值及公允价值变动 21 5 5 5 长期股权投资 1 1 1 1 其他收入 13 0 0 0 资产总计 6656 7761 9097 10775 营业利润 1309 1669 2085 2487 短期借款及交易性金融负债 0 50 50 50 营业外净收支 15 30 30 30 应付款项 423 566 607 768 利润总额 1324 1699 2115 2517 其他流动负债 817 818 989 1168 所得税费用 310 400 510 606 流动负债合计 1239 1434 1646 1986 少数股东损益 0 0 0 0 长期借款及应付债券 0 0 0 0 归属于母公司净利润 1013 1299 1605 1910 其他长期负债 26 27 28 29 长期负债合计 26 27 28 29 现金流量表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 负债合计 1266 1462 1674 2015 净利润 1013 1299 1605 1910 少数股东权益 5 5 5 5 资产减值准备 4 142 38 29 股东权益 5386 6295 7418 8755 折旧摊销 13 33 49 57 负债和股东权益总计 6656 7761 9097 10775 公允价值变动损失 (21) (5) (5) (5) 财务费用 (23) (50) (66) (84) 关键财务与估值指标 2020 2021E 2022E 2023E 营运资本变动 (140) (108) (464) (465) 每股收益 1.39 1.18 1.46 1.74 其它 (4) (142) (38) (29) 每股红利 0.46 0.36 0.44 0.52 经营活动现金流 866 1219 1185 1497 每股净资产 7.37 5.74 6.77 7.99 资本开支 (155) (121) (101) (101) ROIC 19% 24% 29% 31% 其它投资现金流 0 0 0 0 ROE 19% 21% 22% 22% 投资活动现金流 (156) (121) (101) (101) 毛利率 41% 40% 40% 40% 权益性融资 0 0 0 0 EBIT Margin 25% 25% 25% 26% 负债净变化 0 0 0 0 EBITDA Margin 25% 25% 26% 26% 支付股利、利息 (336) (390) (481) (573) 收入增长 -7% 27% 22% 18% 其它融资现金流 348 50 0 0 净利润增长率 2% 28% 24% 19% 融资活动现金流 (323) (340) (481) (573) 资产负债率 19% 19% 18% 19% 现金净变动 387 758 603 823 息率 2.4% 2.8% 3.4% 4.1% 货币资金的期初余额 1294 1680 2438 3041 P/E 13.8 16.1 13.1 11.0 货币资金的期末余额 1680 2438 3041 3864 P/B 2.6 3.3 2.8 2.4 企业自由现金流 675 1030 1005 1303 EV/EBITDA 12.1 13.7 11.0 9.4 权益自由现金流 1023 1118 1055 1367 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 相关研究报告 《周大生-002867-2021年一季报点评：整体经营稳健向好，线下复苏表现强劲》 ——2021-04-30 《周大生-002867-2020年年报点评：线上渠道高增长，Q4展店回暖加速》 ——2021-03-31 《周大生-002867-深度报告：镶嵌时尚，互联情感》 ——2021-03-14 《周大生-002867-2020年三季报点评：Q3业绩表现超预期，电商渠道持续高增长》 ——2020-11-02 《周大生-002867-2020年半年报点评：电商渠道表现靓丽，下半年有望加速复苏》 ——2020-08-31 国信证券投资评级 类别 级别 定义 股票 投资评级 买入 预计6个月内，股价表现优于市场指数20%以上