国内品质生活小家电领导者，产品、渠道持续创新求变
东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 首次报告 【公司·证券研究报告】 九阳股份 002242.SZ 国内品质生活小家电领导者，产品、渠道持续创新求变 核心观点 ⚫ 以创新为基因，由豆浆机第一稳步成长为品质生活小家电领导品牌。九阳品牌自1994年创立以来，通过产品、渠道持续创新，逐步实现“九阳=豆浆机”向“九阳=品质生活小家电”的战略转型。当前厨房小家电构成公司主要收入来源，2020年食品加工机系列、营养煲系列收入占比达76%；2018年公司通过收购Shark中国运营公司尚科宁家51%的股权进军家庭清洁电器领域，当前收入占比仅2%，正快速增长。2021年新一期股权激励方案落地，行权条件为2021-2023年主营业务收入同比增长15%、16%、17%，净利润同比增长5%、10%、15%，彰显公司增长信心。 ⚫ 九阳品牌：依托产品、渠道双引擎持续创新求变，实现年轻化转型升级。以豆浆机、破壁机为主的食品加工机系列为公司现金牛及明星业务，公司一方面以“SKY系列”原创产品持续深耕传统核心品类、推进价值登高，并逐步拓宽价格带，实现不同圈层的消费升级；另一方面面向Z世代，推出子品牌“独奏”定位一人食，同时联合LINE FRIENDS等IP推出萌潮小家电产品，把握新兴品类需求快速增长的趋势。与SharkNinja研发协同持续推进下，公司为Ninja品牌代工的Foodi系列自2018年推出以来快速增长，2020年收入达7.41亿元，同比增速达92%；未来伴随Foodi系列品类持续延展，公司该部分外销ODM收入有望延续高增长。渠道侧，公司以“渠道围绕客流”的策略搭建起覆盖不同圈层的立体渠道网络，积极推进品牌年轻化转型。 ⚫ Shark品牌：与SharkNinja协同持续发挥，有望乘行业快速扩容之势实现高增。中国当前清洁电器渗透率仅12%，技术升级驱动下未来有望快速提升，预计未来十年行业销量CAGR将达10%以上。Shark品牌主营产品含蒸汽拖把、电动拖把等，清洁电器产品矩阵正日益丰富；根据淘数据统计，近12个月Shark品牌蒸汽拖把、电动拖把线上份额分别位居行业第一、第二，市占率分别达52%、10%；Shark自2018年并表以来收入快速增长，2020年同比增长118%至2.34亿元，未来与SharkNinja协同效应持续发挥，有望乘清洁电器行业快速扩容之势实现高增长。 财务预测与投资建议 ⚫ 我们预测公司2021-2023年归母净利润分别为9.97/11.71/13.33亿元。可比公司2021年调整后平均PE为30倍，考虑到九阳品牌通过产品、渠道创新双引擎驱动，转型成效已逐步显现，Shark则有望受益中国清洁电器渗透率快速提升实现高增长，且二者协同效应正持续提升，共同驱动公司业绩稳健增长，给予公司2021年30倍市盈率估值，对应目标价38.98元，首次给予“增持”评级。 风险提示 ⚫ 研发创新能力不足导致品类扩张进度不达预期；行业竞争加剧；贸易政策大幅变化 Table_ Base Info 投资评级 买入 增持 中性 减持 (首次) 股价（2021年06月25日） 33.89元 目标价格 38.98元 52周最高价/最低价 45.98/27.46元 总股本/流通A股（万股） 76,717/76,436 A股市值（百万元） 25,999 国家/地区 中国 行业 造纸轻工 报告发布日期 2021年06月28日 股价表现 1周 1月 3月 12月 绝对表现 0.23 7.69 10.75 -8.5 相对表现 -1.46 7.09 7.39 -27.8 沪深300 1.69 0.6 3.36 19.3 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 李雪君 021-63325888*6069 lixuejun@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517020001 证券分析师 吴瑾 021-63325888*6088 wujin@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520080001 公司主要财务信息 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 9,351 11,224 13,076 15,171 17,437 同比增长(%) 14.5% 20.0% 16.5% 16.0% 14.9% 营业利润(百万元) 943 1,066 1,152 1,360 1,590 同比增长(%) 7.3% 13.1% 8.0% 18.1% 17.0% 归属母公司净利润(百万元) 824 940 997 1,171 1,333 同比增长(%) 9.3% 14.1% 6.0% 17.5% 13.8% 每股收益（元） 1.07 1.23 1.30 1.53 1.74 毛利率(%) 32.5% 32.1% 32.1% 32.4% 32.4% 净利率(%) 8.8% 8.4% 7.6% 7.7% 7.6% 净资产收益率(%) 21.8% 23.4% 21.9% 22.7% 22.6% 市盈率 31.6 27.7 26.2 22.3 19.6 市净率 6.9 6.1 5.4 4.7 4.1 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 九阳股份首次报告 —— 国内品质生活小家电领导者，产品、渠道持续创新求变 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 目 录 1 九阳股份：从豆浆机到品质生活小家电，转型调整成效显现 ....................... 5 1.1 以创新为基因，由豆浆机第一品牌稳步成长为品质生活小家电领导品牌 ..................... 5 1.2 股权结构较为集中，股权激励彰显增长信心 ................................................................ 9 1.3 杜邦分析：盈利能力稳定，ROE处于行业中位偏上水平 ........................................... 11 2 九阳品牌：产品、渠道双引擎持续创新求变，打造年轻化的国内品质小家电领导品牌 ...................................................................................................... 14 2.1 行业：中国小家电渗透率提升空间仍广阔，传统龙头地位稳固 ................................. 14 2.2 产品：依托三级研发体系，持续深耕传统核心单品、积极推进新兴品类创新 ............ 16 通过“SKY系列”深耕传统核心单品，建立差异化优势 17 以子品牌、IP联名款持续扩展萌潮新兴品类，把握年轻消费者需求 19 自建三级研发体系，为产品管线可持续、与SN协同铸造坚实基础 20 2.3 渠道：“渠道围绕客流”，搭建覆盖不同圈层的多维度立体渠道网络............................ 22 2.4 品牌：线上、线下联动，打造年轻化的国内品质小家电领导品牌 .............................. 23 3 Shark品牌：掘金国内清洁电器高成长赛道，集团协同下高增长可期 ........ 24 3.1 中国清洁电器市场规模快速扩张，渗透率提升空间广阔 ............................................ 24 3.2 Shark：与SharkNinja协同持续发挥，有望乘行业快速扩容之势实现高增长 ............. 26 盈利预测与投资建议 .................................................................................... 28 盈利预测 .......................................................................................................................... 28 投资建议 .......................................................................................................................... 29 风险提示 ...................................................................................................... 30 九阳股份首次报告 —— 国内品质生活小家电领导者，产品、渠道持续创新求变 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 图表目录 图 1：二十多年深耕厨房小家电行业，稳步成长为中国品质生活小家电领导品牌 ........................ 5 图 2：公司当前已开启厨房电器、家居电器双驱动的发展模式，产品品类多元丰富 .................... 6 图 3：2017-2020年公司营业收入CAGR达15.70% .................................................................. 7 图 4：2017-2020年公司归母净利润CAGR为10.92% ............................................................... 7 图 5：食品加工机系列、营养煲系列产品是公司收入的主要来源 ................................................. 8 图 6：2020年食品加工机系列、营养煲系列收入分别占主营业务收入的44%、32% .................. 8 图 7：2020年公司境内收入占比达91.41%................................................................................. 8 图 8：2017-2020年公司境外总收入CAGR为99.28% ............................................................... 8 图 9：九阳股份实际控制人为王旭宁，通过上海力鸿和JS环球生活合计持有公司股份比例达67.06% ......................................................................................
