海外资产配置专题：如何看待6月联储议息会议的影响？
固定收益 | 固定收益定期 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 如何看待6月联储议息会议的影响？ 证券研究报告 2021年06月18日 作者 孙彬彬 分析师 SAC执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 陈宝林 分析师 SAC执业证书编号：S1110519080002 chenbaolin@tfzq.com 廖翊杰 联系人 liaoyijie@tfzq.com 近期报告 1 《固定收益：市场在消化预期还是在等待新的预期差？-天风总量团队联席解读（2021-6-16）》 2021-06-16 2 《固定收益：靴子落地，该如何辩证看待？-利 率 债 市 场 周 报（2021-06-14）》 2021-06-14 3 《固定收益：现在还剩下多少民企债？-信用债市场周报（2021-6-14）》 2021-06-14 海外资产配置专题 摘要 如何解读6月议息会议？ 整体而言，从本次议息会议传递的信号看，美联储还是维持了宽松的货币政策立场。但也表达了对经济与就业复苏更为乐观的态度，通过向市场明确开始正式讨论减码QE，传递了未来可能的收紧动作，意在进行预期管理。至于美联储分别小幅提高超额存款准备金利率（IOER）与隔夜回购利率（ON RRP）0.05%的决议，则是针对近期市场流动性泛滥，采取的保护0利率下限的应对措施，在历史上也有迹可循。 关于减码QE的沟通，更多基于预防因素，是否正式减码QE、何时减码QE，关键还在于未来两月的非农新增就业能够重归强劲。一旦数据得到验证，不排除美联储立刻正式减码QE的可能。 如何看待美债走势？ 4月中旬至6月初，长端美债能够保持中枢平稳，最主要的原因还是美联储维持了宽松的货币政策。6月初至今，长端美债的加速回落确实有通胀预期回落的贡献，但仅从通胀预期回落不足以解释长端美债的加速回落，隐含通胀的快速下行还包含了短期流动性因素。 结合近期美联储隔夜回购工具使用量激增的情况观察，原因可能出在美国银行体系流动性的泛滥。而流动性的短期泛滥，其背后是6月初以来财政部行为的明显超预期，具体表现为TGA流动性的超预期释放与国债发行的超预期减少，迫使资金抢筹中长期美债，最终快速压低了长端美债收益率。 结合5月财政部TBAC会议的安排与美联储针对流动性的措施，合理预计，流动性泛滥与供给不足对长端美债收益率的冲击已经接近尾声。随着美国流动性溢出的缓解，长端美债将在近期回到前期中枢1.60%附近。至于长端美债何时能够回到前期中枢并企稳运行，关键还要看流动性的回笼速度与国债的供给速度。6月16日美联储逆回购依然维持了5000亿美元以上的成交规模，不难理解长端美债为何在会后次日回吐了几乎全部增幅。 合理估计，在美联储正式减码QE前，长端美债的运行将回到今年3月初左右的状态，运行区间在1.58%与前期高点1.78%之间。待到联储正式减码QE，基于长期利率指引的下限，年内长端美债看到2%。 国内债市可能受什么影响？ 需要明确，美联储决议并不会对央行行为产生直接制约。但从中美经济基本面的复苏共振与央行对“保持好宏观政策的全球领先态势”的表态来看，在美联储明确释放可能的收紧预期后，我们央行的政策方向很难转向宽松，即使央行货币政策仍在一段时期内保持稳定，至少利率下限明确。 综上所述，从此次议息会议观察未来联储行动，基本面是关键。展望三季度，我们仍然维持原有观点不变：利率“上有顶、下有底”，十年期国债利率区间看3.0%~3.35%，十年国开利率区间看3.50%~3.85%，建议综合关注基本面、政策面和监管层面可能造成的短期波动。 风险提示：疫情发展超预期、通胀上行超预期、央行货币政策调整超预期、外部环境变化。 固定收益 | 固定收益定期 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 如何解读6月议息会议？ ........................................................................................................... 4 2. 怎么看未来美债走势？ .............................................................................................................. 11 3. 国内债市可能受何影响？ ......................................................................................................... 15 4. 小结 ............................................................................................................................................... 16 图表目录 图1：美联储6月新发布的《季度经济预测》（SEP） ....................................................................... 5 图2：6月加息点阵图 .................................................................................................................................... 5 图3：美联储政策利率走廊（%）............................................................................................................... 6 图4：TAPER引起的恐慌推迟了2013年美联储减码QE的时间点（%、百万美元） ........... 7 图5：失业率持续改善（%） ........................................................................................................................ 8 图6：劳动力参与率企稳（%） ................................................................................................................... 8 图7：首申失业金人数持续下降（万人） .............................................................................................. 8 图8：长期失业比例下降（%） ................................................................................................................... 8 图9：主动离职情况增多（千人、%） ..................................................................................................... 8 图10：只能从事兼职的人数企稳减少（千人） ................................................................................... 8 图11：就业缺口的减少仍然较慢（千人） ............................................................................................ 9 图12：真实失业率依旧偏高（%） ............................................................................................................ 9 图13：PCE与核心PCE（%） ...................................................................................................................... 9 图14：CPI、核心CPI与PPI（%） ............................................................................................................ 9 图15：木材期货价格回落（美元/千板英尺） ................................................................................... 10 图16：原油期货价格平稳（美元/吨） ................................................................................................. 10 图17：工资涨幅与通胀（%） ................................................................................................................... 10 图18：10年美债、TIPS与隐含通胀（%） .......................................................................................... 11 图19：制造业PMI与美债10年（%） .................................................................................................. 12 图20：服务业PMI与美债10年（%） .................................................................................................. 12 图21：非农就业缺口的改善持续低于预期（万人） ....................................................................... 12 图22：就业恢复仍存在明显的结构性差异（%） .............................................................................. 12 图23：密歇根通胀预期数据（%） .......................................................................................................... 12 图24：彭博CPI预期（%） .....................................................................
