商贸零售行业2021年中期投资策略：疫情复苏变数众多，关注高端可选品

证券研究报告 疫情复苏变数众多，关注高端可选品 ——商贸零售行业2021年中期投资策略 2021年06月17日 作者： 唐佳睿 CFA CPA(Aust.) ACCA CAIA FRM 请务必参阅正文之后的重要声明 核心观点 后疫情时代可选品超车表现，2021年1~5月整体增速加快 K型消费模式下把握高端消费和线上线下一体化机会 推荐标的：关注珠宝复苏、龙头百货、高景气专业渠道三大主线 2021年1-5月，社零同比增长 25.7%，增速比上年同期上升 39.2 个百分点。国内疫苗接种比例持续上升，疫情逐步受控，国内经济上行情况下线下消费和客流将进一步放开。鉴于低基数红利期将过，预计可选品社消增速在2H2021将有趋于温和复苏的表现。 疫情带来不同人群收入和财富分化，K型消费来临。我们预计疫后经济复苏周期利好高奢品类消费，黄金珠宝和奢侈品等品类预计在2H2021将有相对较好的表现。我们同样看好高性价比产品在2H2021的线上表现。电商巨头均发力社区团购业务，相关渠道商有望受益。 我们推荐：1）百联股份（600827.SH）：门店升级增强体验感，自有物业价值高。2）天虹股份（002419.SZ）：数字化程度高，管理效率不断提升。3）老凤祥（600612.SH）：黄金景气度上行，国企改革有序推进。4）潮宏基（002345.SZ）：通过加盟提升线下渠道布局，核心产品K金打造品牌差异化。5）华致酒行（300755.SZ）：全国渠道网格布局，供应商优势显著。 风险提示：居民消费需求增速未达预期，地产后周期影响部分细分行业收入增速，渠道变革大势对现有商业模式冲击高于预期。 1 请务必参阅正文之后的重要声明 目 录 02 03 04 零售行业：后疫情时代可选品超车表现，2021年1~5月整体增速加快 不同群体财富差异化程度加剧，消费进入K型复苏 推荐标的：关注黄金珠宝、龙头百货、高景气专业渠道三大主线 风险提示 2 请务必参阅正文之后的重要声明 2021年至今，零售行业的复苏迹象明显，尤其2021年第一季度可选品类同比增速亮眼。 2020年，社会消费品零售总额同比下降3.9%。限额以上零售业单位中的超市零售额比上年增长3.1%，增速较上年同期下降0.8个百分点。 1-5 月，社会消费品零售总额为 17.43 万亿元，同比增长 25.7%，增速比上年同期上升 39.2 个百分点。 零售行业：后疫情时代可选品超车表现，2021年1~5月整体增速加快 资料来源：国家统计局，光大证券研究所整理 图1：全国社会消费品零售总额增速（ 2016/5-2021/5 ） 资料来源：国家统计局，光大证券研究所整理 图2：全国百家重点零售企业零售额增速（ 2016/5-2021/5 ） 3 -30-20-100102030402016-052017-052018-052019-052020-052021-05社会消费品零售总额当月同比增速(%) -30-20-10010203040502016-052017-052018-052019-052020-052021-05限额以上企业商品零售总额当月同比增速(%) 请务必参阅正文之后的重要声明 2021年以来社消各品类表现分化明显：可选品类增长喜人，必选品表现相对平淡。 可选品类2021年1-5月零售额同比增速受益于疫情低基数效应，各品类均远高于2019年及2020年同期同比增速，其中金银珠宝同比增长68.4%、纺织服装同比增长39.1%、化妆品同比增长30.3%。必选品涨幅相对较弱，其中粮油食品2021年1-5月同比增长9.5%、饮料同比增速29.2%、日用品类零售额同比增长 25.2%。 虽2021年初以来国内疫情仍有小范围波动，但随疫苗接种比例持续上升，疫情逐步受控，预计2H2021线下消费和客流将进一步放开。鉴于低基数红利期将过，预计可选品零售额增速在2H2021将有趋于温和复苏的表现。 零售行业：后疫情时代可选品超车表现，2021年1~5月整体增速加快 4 -40-20020406080粮油食品 饮料 烟酒 纺织服装 化妆品 金银珠宝 日用品 家用电器 中西药品 文化办公 家具 通讯器材 石油 汽车 建筑装潢 2019年1-5月 2020年1-5月 2021年1-5月 资料来源：国家统计局，光大证券研究所整理 图3：2021年1-5月限额以上分品类社会消费品零售总额增速（%） 请务必参阅正文之后的重要声明 受益于疫情影响减弱、1Q2021春节传统需求旺季和2020年低基数的影响，1Q2021零售行业主要的53家上市公司营收、毛利及归母净利润同比均实现跳跃式正增长：实现营业收入1367.60亿元，同比增长8.7%，较4Q2020提升35.18个百分点；实现归母净利润63.46亿元，同比增长89.96%，较4Q2020提升177.79个百分点；实现扣非归母净利润54.17亿元，同比增长121.97%，较4Q2020提升294.37个百分点。 资料来源：Wind，光大证券研究所整理 图4：零售行业收入和毛利同比增速（1Q2020-1Q2021） -30-20-10010201Q20202Q20203Q20204Q20201Q2021零售行业的单季度营业收入增速（%） 零售行业的单季度毛利增速（%） 资料来源：Wind，光大证券研究所整理 图5：零售行业归母净利润同比增速（1Q2020-1Q2021） -200-150-100-500501001501Q20202Q20203Q20204Q20201Q2021零售行业的单季度归母净利增速（%） 零售行业的单季度扣非归母净利润增速（%） 零售行业：后疫情时代可选品超车表现，2021年1~5月整体增速加快 5 请务必参阅正文之后的重要声明 2021年以来（截至6月16日），上证综合指数、深证成份指数涨幅分别为1.3%和-1.21%，商贸零售（中信）指数的涨幅为-1.72%，跑输上证综指和深证成指。涨幅在29个中信一级行业中位列第21位，行业PE受百货店免税预期影响，处于近十年高位。 零售行业：后疫情时代可选品超车表现，2021年1~5月整体增速加快 图6：商贸零售行业（中信）近十年PE-Band（截至2021/6/16） 6 资料来源：Wind，光大证券研究所 请务必参阅正文之后的重要声明 目 录 02 03 04 零售行业：后疫情时代可选品超车表现，2021年1~5月整体增速加快 不同群体财富差异化程度加剧，消费进入K型复苏 推荐标的：关注黄金珠宝、龙头百货、高景气专业渠道三大主线 风险提示 7 请务必参阅正文之后的重要声明 疫情对不同收入家庭的分化影响不断加剧。纵观1Q2020~1Q2021，收入水平越高的家庭收入指数上升幅度越大，家庭年收入30万以上家庭收入指数增加了16.7，而家庭年收入5万及以下家庭收入指数仅增加了10.6。 消费拉动作用减弱：2020疫情发生以来居民货物消费支出增速收窄，服务消费支出增速扩张。1Q2021服务消费支出增速虽已恢复到53%，但仍不及疫情前水平，而货物消费支出增速在疫情缓和后仍继续下降。 不同群体收入差异化程度加剧，消费进入K型复苏 图7：1Q2021中国家庭收入指数（按2019年收入分组） 资料来源：西南财经大学，蚂蚁集团研究院，光大证券研究所整理 62 59 69.5 72.6 72.6 85.1 85 94.8 102.1 98 96.9 97.8 105.3 115.5 111.4 110.9 106.9 118.1 130.8 127.6 5070901101301501Q20202Q20203Q20204Q20201Q20215万及以下 5-10万 10-30万 30万以上 40455055居民消费支出构成:服务消费(%) 居民消费支出构成:货物消费(%) 图8：居民服务消费支出甚于货物消费支出（3Q2018—1Q2021） 资料来源：国家统计局，光大证券研究所整理 8 请务必参阅正文之后的重要声明 不同群体收入差异化程度加剧，消费进入K型复苏 消费分化加剧，奢侈品销售上行：随着疫情影响逐步减弱，中国经济发展率先复苏，1Q2021GDP同比增速创近5年来新高。同时，2020年中国奢侈品市场领先全球平均水平，提前进入正增长阶段，2020年中国奢侈品市场消费额同比增长近50%，占全球奢侈品市场的份额增长了9个百分点至20%。 资料来源：国家统计局，光大证券研究所整理 图9：中国GDP同比增速新高（1Q2016-1Q2021） 9 -25-20-15-10-5051015202530050,000100,000150,000200,000250,000300,000GDP:不变价:当季值(亿元，左) GDP:不变价:批发和零售业:当季同比(%，右) GDP:不变价:当季同比(%，右) 请务必参阅正文之后的重要声明 随着疫情对全球经济影响的逐步减弱，奢侈品行业迎来新一轮复苏。2021年以来奢侈品行业股票指数激增至5月的263.3，创下历年新高。受益于：1）国内免税行业向好；2）出境游及境外消费管控，中国本地消费者奢侈品消费占据上风。 奢侈品消费主力年轻化：奢侈品消费人群中85后、95后占比不断上升，消费者开始逐渐更偏好于体验式消费。从2020年天猫奢侈品时装与生活方式品类的消费数据来看，85后占总消费人数和GMV的比例均约70%，95后消费人数同比增长超过100%，相应GMV同比增长突破150%。 不同群体收入差异化程度加剧，消费进入K型复苏 263.3 0501001502002503002016-12017-12018-12019-12020-12021-1图10：华丽志奢侈品行业股票指数资料来源：华丽志，光大证券研究所整理，统计时间截止至2021年5月底 72 48 16 48 39 46 01020304050607080 对未来消费能力充满信心: %预计未来12个月内财务状况将改善 未来的价值体验: %愿意未来在消费体验方面花费更多 对未来持乐观态度: %极度关注疫情后的国家经济 全球（%） 中国（%） 图11：中国消费者对未来的消费预期 资料来源：安永消费者指数，光大证券研究所整理 统计时间为2020.4-2021.5 注：安永消费者指数（FCI）受访对象为全球和中国1000多名消费者 10 请务必参阅正文之后的重要声明 奢侈品数字化消费趋势：受数字化科技及国内电商业务发展的推动，奢侈品消费逐渐趋于线上化。2020年中国的奢侈品销售额线上渗透率增长了10个pct至23%，其中约5pct的增长是受境内线上免税业态崛起驱动，在2020年4月起开始的安永消费者指数调查中，有近四分之一的受访者表示会选择在线上零售商店购买奢侈品。 不同群体收入差异化程度加剧，消费进入K型复苏 13.5% 4.7% 23.9% 23.6% 34.4% 0%5%10%15%20%25%30%35%40%不购买奢侈品 海外代购 线上零售商 国内免税店 国内零售店 图12：近25%的消费者选择线上购买奢侈品11 资料来源：安永消费者指数，统计时间为2020.4-2021.5，光大证券研究所整理 注：安永消费者指数（FCI）受访对象为全球和中国1000多名消费者 请务必参阅正文之后的重要声明 从债务角度看，居民杠杆率（居民部门债务/GDP）持续提升对中产阶层消费能力有压制作用。截至2020年末，居民杠杆率持续攀升至62.2%，1Q2021居民杠杆率稳定在62.1%。中端消费品尤其中端可选品的销售增长预计将继续遭受压制。 不同群体收入差异化程度加剧，消费进入K型复苏 图13：2010-2020年居民部门杠杆率 资料来源：Wind，光大证券研究所整理 62.2 01020304050607020102011201