中国证券经纪及资产管理：证监会和上交所发布有关沪伦通的更多详细规定

10月12日，证监会发布了《关于上海证券交易所与伦敦证券交易所互联互通存托凭证业务的监管规定（试行）》，在8月31日发布的征求意见稿基础上进行了微调。同时，上海证券交易所发布了有关互联互通中国存托凭证(CDR)上市审核机制、互联互通存托凭证与基础股票跨境转换机制、以及互联互通中国存托凭证做市业务的征求意见稿，向社会公开征求意见，截至日期为10月19日。 总体而言，这些新发布的文件在8月31日的征求意见稿基础上作出了有关沪伦通具体操作的更多详细规定。我们对沪伦通的观点保持未变：初期相对于沪港通而言交易量较低，为国内券商进一步带来保荐、做市和经纪业务佣金收入来源，评级为买入的中金（位于强力买入名单）和中信证券H/A股在从事中国存托凭证做市业务方面相对同业处于优势地位（参见我们于9月3日发表的报告“中国 证券经纪及资产管理：证监会宣布沪伦通政策细节”）。 我们将在本文中总结10月12日文件中主要规定相对于8月31日征求意见稿中的新增部分及不同之处、以及对A股市场和中国券商业务的潜在影响。 10月12日文件中的主要规定CDR上市条件：n发行申请日前120个交易日平均市值不低于人民币200亿元。o在伦交所上市满3年且主板高级上市满1年（可能指伦交所主要股指(如富时o100指数)的成份股）。申请上市的CDR数量不少于5000万份且市值不少于人民币5亿元。oCDR上市审核程序： nCDR发行人向上交所和证监会提交申请进行预审核（自受理后通常在30个o交易日内出具意见）。通过预审核后，CDR做市商可以开始从伦交所购买基础股票（使用自有资o金或接受合格投资者订单），并将之转换为CDR。一旦转换后CDR数量/市值累计超过5,000万股/人民币5亿元，发行人可向上o交所申请CDR上市（自受理后通常在5个交易日内出具意见）。CDR交易机制：nCDR以人民币计价，申报价格最小变动单位为人民币0.01元，最小报单量为o100份。唐伟城, CFA (分析师)执业证书编号:S1420517010001+86(10)6627-3487|weicheng.tang@ghsl.cn北京高华证券有限责任公司杨硕, Ph.D (分析师)执业证书编号:S1420518050001+86(10)6627-3463| shuo.yang@ghsl.cn北京高华证券有限责任公司中国 证券经纪及资产管理: 证监会和上交所发布有关沪伦通的更多详细规定2018年10月15日 | 5:56AM CST证券研究报告北京高华证券有限责任公司及其关联机构与其研究报告所分析的企业存在业务关系，并且继续寻求发展这些关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明和其他重要信息，见信息披露附录，或请与您的投资代表联系。 CDR交易将基于订单和报价（做市）机制进行。oCDR跨境转换机构/做市条件：n具备国内证券自营业务资格；o最近2年证券公司分类结果在BBB级别及以上；o具备3年以上开展国际证券业务经验；o过去1年内无因自营业务受到行政处罚。o有关CDR发行人信息披露的更多详细要求，包括更多针对A股市场的具体要求，如有n关重大资产重组、关联方重大交易以及CDR持有人集中度上升的信息披露。分析为中国整体CDR上市/交易提供了更多参照虽然A股市场走软可能削弱了红筹股（主营业务在中国大陆但注册地在海外）创新企业发行CDR的意愿，以至于上半年围绕CDR改革的热议在三季度降温，但是我们认为沪伦通的稳步推进应能更加清晰地揭示整体CDR改革前景。 一方面，我们认为中国政府可能将CDR体系作为在现行资本控制措施下进一步开放资本市场的主要方式（允许国内资金投向海外资本市场）。因为CDR发行企业已经从红筹创新公司扩展至伦交所上市企业，我们认为中国政府尚有空间根据类似于沪伦通的监管设置而允许更多海外公司在中国发行CDR。另一方面，沪伦通下的CDR交易机制也对日后红筹创新企业的CDR交易提供了参照，后者特点包括：与A股交易机制高度相似（包括T+1交易制度和10%的涨跌停板）、指令驱动/报价驱动型系统，以及对个人投资者设置高入门门槛等 。印证了我们的观点，即做市将是国内券商从事沪伦通业务的关键实力所在在此前关于沪伦通的报告中，我们分析了在沪伦通带来的三项主要收入来源中，做市业务较之保荐和经纪业务拥有更大的盈利潜力，因为此项业务对业务牌照和能力要求较高。一般CDR做市业务分为两个部分：1) 基础股票与CDR之间的转换，以及2) 为内地市场CDR提供流动性。内地市场CDR做市业务的能力和盈利可持续性在很大程度上取决于券商有效对冲基础股票股价波动以及转换CDR/基础股票时对冲汇率风险的能力。我们预计风险对冲能力较强的券商将相对其他做市商实现更高盈利（根据上交所要求，我们估计符合CDR做市业务资质的国内券商可能约为30家）。目前仅有9家券商获准从事跨境衍生品交易、因而能够更加有效地对冲伦交所上市基础股票的风险。在这些券商当中，我们认为中金和中信证券在CDR做市业务方面处于相对优势地位，因为二者的跨境交易机构服务业务市场地位领先、在场外股票期权交易和跨境衍生品业务领域积累了较强的风险定价能力。高华证券感谢高盛分析师陆天，CFA、李雯和赵成希在本报告中的贡献。2018年10月15日2全球投资研究中国 证券经纪及资产管理 信息披露附录申明本人，唐伟城, CFA，在此申明，本报告所表述的所有观点准确反映了本人对上述公司或其证券的个人看法。此外，本人薪金的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接相关。投资摘要投资摘要部分通过将一只股票的主要指标与其行业和市场相比较来评价该股的投资环境。所描述的四个主要指标包括增长、回报、估值倍数和波动性。增长、回报和估值倍数都是运用数种方法综合计算而成，以确定该股在地区研究行业内所处的百分位排名。 每项指标的准确计算方式可能随着财务年度、行业和所属地区的不同而有所变化，但标准方法如下： 增长是下一年预测与当前年度预测的综合比较，如每股盈利、EBITDA 和收入等。 回报是各项资本回报指标一年预测的加总，如CROCI、平均运用资本回报率和净资产回报率。 估值倍数根据一年预期估值比率综合计算，如市盈率、股息收益率、EV/FCF、EV/EBITDA、EV/DACF、市净率。 波动性根据12个月的历史波动性计算并经股息调整。 并购评分在我们的全球覆盖范围中，我们使用并购框架来分析股票，综合考虑定性和定量因素（各行业和地区可能会有所不同）以计入某些公司被收购的可能性。然后我们按照从1到3对公司进行并购评分，其中1分代表公司成为并购标的的概率较高(30%-50%)，2分代表概率为中等(15%-30%)，3分代表概率较低(0%-15%)。对于评分为1或2的公司，我们按照研究部统一标准将并购因素体现在我们的目标价格当中。并购评分为3被认为意义不大，因此不予体现在我们的目标价格当中，分析师在研究报告中可以予以讨论或不予讨论。QuantumQuantum是提供具体财务报表数据历史、预测和比率的高盛专有数据库，它可以用于对单一公司的深入分析，或在不同行业和市场的公司之间进行比较。 GS SUSTAINGS SUSTAIN是一项侧重于通过发现优质行业领先企业而实现长期超额收益的全球投资策略。GS SUSTAIN 50关注名单列出了我们认为凭借出色的资本回报、具有可持续性的竞争优势和对ESG（环境、社会和企业治理）风险的有效管理而有望在长期内相对于全球同业表现出色的行业领军企业。候选企业主要基于对企业在这三方面表现的综合量化分析筛选而出。相关的股票研究范围唐伟城, CFA：A股券商、中国券商。杨硕, Ph.D：中国金融。A股券商：China Galaxy Securities Co. (A)、China Merchants Securities Co. (A)、CITIC Securities Co.(A)、Everbright Securities Co. (A)、GFSecurities Co. (A)、Guotai Junan Securities Co. (A)、Haitong Securities Co. (A)、Huatai Securities Co. (A)、Orient Securities Co. (A)。中国券商：China Galaxy Securities Co. (H)、China International Capital Corp.、China Merchants Securities Co. (H)、CITIC Securities Co. (H)、CSCFinancial Co.、Everbright Securities Co. (H)、GF Securities Co.(H)、Guotai Junan Securities Co. (H)、Haitong Securities Co. (H)、Huatai SecuritiesCo. (H)、Orient Securities Co. (H)。中国金融：Agricultural Bank of China (A)、Agricultural Bank of China (H)、Bank of China (A)、Bank of China (H)、Bank of Communications (A)、Bank of Communications (H)、Bank of Nanjing、Bank of Ningbo、Cango Inc.、China CITIC Bank (A)、China CITIC Bank (H)、China ConstructionBank (A)、China Construction Bank (H)、China Everbright Bank (A)、China Everbright Bank (H)、China Merchants Bank (A)、China Merchants Bank(H)、Chongqing Rural Commercial Bank、Hua Xia Bank、ICBC (A)、ICBC (H)、Industrial Bank、LexinFintech Holdings、Ping An Bank Co.、PostalSavings Bank of China Co.、Shanghai Pudong Development Bank、VCredit Holdings。信息披露公司评级、研究行业及评级和相关定义买入、中性、卖出：分析师建议将评为买入或卖出的股票纳入地区投资名单。一只股票在投资名单中评为买入或卖出由其相对于所属研究行业的总体潜在回报决定。任何未获得买入或卖出评级且拥有活跃评级（即不属于暂停评级、暂无评级、暂停研究或没有研究的股票）的股票均被视为中性评级。每个地区投资评估委员会根据25-35%的股票评级为买入、10-15%的股票评级为卖出的全球指导原则来管理该地区的投资名单；但是，在某一特定分析师所覆盖行业中买入和卖出评级的分布可能根据地区投资评估委员会的决定而有所不同。此外，每个地区投资评估委员会管理着地区强力买入或卖出名单，该名单以总体潜在回报规模和/或实现回报的可能性为主要依据确立各自研究范围内的投资建议。将股票加入或移出此类强力买入或卖出名单并不意味着分析师对这些股票的投资评级发生了改变。总体潜在回报：代表当前股价低于或高于一定时间范围内预测目标价格的幅度，包括所有已付或预期股息。分析师被要求对研究范围内的所有股票给出目标价格。总体潜在回报、目标价格及相关时间范围在每份加入投资名单或重申维持在投资名单的研究报告中都有注明。研究行业及评级：每个行业研究的所有股票名单可登陆http://www.gs.com/research/hedge.html通过主要分析师、股票和行业进行查询。分析师给出下列评级中的其中一项代表其根据行业历史基本面及／或估值对研究对象