中国航空业：空中湍流

股票航空/运输基础设施中国2021年1月25日至28日汇丰全球投资研讨会-虚拟化点击注册该内容可能不会分发到中国大陆最近发生的COVID-19病例激增使航空旅行恢复停滞，而即将到来的农历新年假期旅行的风险也在增加降低2021年的乘客增长和负荷率。到2021年，喷气燃料和人民币可能是不利因素，而到目前为止是不利因素将BCIA评级从“持有”下调至“持有”，并将国航-H和CEA-H的评级从“买入”降至“持有”。 CSA-H仅限购买航空旅行恢复遇到障碍：由于中国在河北省北部最近发现的COVID-19病例数量激增，许多地方当局（例如在上海，北京）都敦促市民不要在即将来临的农历新年假期回国旅行（11- 2月17日）。此外，随着美国和欧盟案件的增加，自11月以来航空旅行的复苏就一直停滞不前。三巨头的国内RPK2021年1月14日帕拉什·in那*航运，港口和亚洲运输研究主管香港上海汇丰银行有限公司parashjain@hsbc.com.hk+852 2996 6717Deepak Maurya *助理香港上海汇丰银行有限公司deepakmaurya@hsbc.com.hk+852 2822 4292布鲁斯·朱（Bruce Chu）*助理香港上海汇丰银行有限公司bruce.y.h.chu@hsbc.com.hk+852 2996 6621Cathy Huang *助理广州航空公司在录得首个正增长后，在11月同比出现负增长在 九月。我们预计12月的RPK增长会恶化，并预计21季度的RPK低于19季度（大流行前），而我们之前的预期为正增长。航空燃油和人民币汇率– 2021年可能逆风而上2020年时逆风：到2020年，人民币升值6.7％（较2020年5月的谷底低10％），这可能帮助三大航空公司录得109亿元人民币的外汇收益，这是这些航空公司应设法管理的关键原因之一报告2020年的损失要小得多。此外，如前所述（参见2020年9月9日的升空），人民币与三大航空公司的H股价格具有0.75的相关性。同样，2020年航空燃油下降42％，有助于抵消旅客收益的急剧下降。但是，汇丰银行的外汇团队预测，人民币兑美元在2021年将贬值1.1％。此外，过去三个月，航油价格上涨了39％，而且收益率走弱，这将进一步损害航空公司的盈利能力。下调收益预估：我们现在预测四大航空公司的四季度收入将接近盈亏平衡水平（亏损4,500万元人民币，而我们之前的盈利预测为50亿元人民币），并将2021年的盈利预测下调约39-44％。对于BCIA，我们将2020e的亏损预测提高2％，并将2021e的利润预测降低22％。与市场普遍预期的47亿元人民币亏损相比，我们对四大航空公司的三大航空公司的边际亏损预测仍大幅降低。对于BCIA，我们比2020-21e共识低60-85％。将AC-H，CEA-H降级为“持有”（从买入），将BCIA降级（从“持有”），CSA-H仍为“买入”。在国内旅行的复苏，人民币升值以及近期疫苗突破的积极情绪的支持下，这些股票已从2020年的低点上涨了22-48％。然而，在中国大陆和全球COVID-19病例激增的消息流传出后，这些股票在过去一个月下跌了10-15％。尽管从低谷中复苏，但该行业的交易价格仍比2011年中期以来的平均12个月预期远期PB低了接近1 SD，但由于短期内对获利能力的压力，我们将AC-H和CEA-H评级下调至持有（从买入）和三只A股减持（从持有）。 CSA-H仍然是我们唯一的买入。我们还将BCIA的评级从“持有”下调至“减持”，因为我们看到国际复苏进一步延迟的同时，向大兴机场的迁移仍在继续，免税业务仍处于休眠状态。*由汇丰证券（美国）公司的非美国关联公司雇用，未根据FINRA规定进行注册/认证披露与免责声明必须将本报告与披露附录中的披露和分析师证明以及构成本报告一部分的免责声明一起阅读。报告的发布者：香港上海汇丰银行有限公司在以下位置查看汇丰银行全球研究部：https：// www.research.hsbc.com中国航空空中湍流 股票●航空/运输基础设施2021年1月14日21.6倍1.4倍1.2倍1.0倍0.8倍0.6倍0.4倍5.20.75倍 汇丰银行 4Q20e 2020e 2021e 2022e(200)(157) (9,262) 3,345 5,516312 (7,151) 3,153 5,310(45) (26,725) 10,106 18,518(440) (1,178)1086487月11日11月11日3月12日12月12日12月13日13月13日13月13日3月14日7月14日11月14日14月15日15月15日15月15日15月16日16月16日11月- 3月16日至17月17日至11月17日至3月18日至18月18日至11月18日至3月19日至19月19日至11月19日至3月20日至20日20年11月图表1.评级变动和估值摘要Mkt cap 6m ADTV _评分TP分享上行/目标PB 2021e汇丰_ 2021e_价格表现库存股票代号（USDm）（USDm）新旧新旧价格下跌倍数与共识PB ROE 2020谷底1年1个月国航-H753港币14,22813.7抓住买5.80 8.70 5.613.4%0.79倍24%0.75x 4.8％22% -30%-15%国航-A601111 CH RMB 14,22872.6减少抓住4.90 7.50 7.09-30.9%0.79倍24%1.13x 4.8％12% -25%-9%中国东方H670港币10,0488.8抓住买3.40 5.30 3.244.9%0.75倍88%0.71x 6.1％32% -26%-10%中国东方航空600115 CH RMB 10,04839.8减少抓住2.90 4.60 4.55-36.3%0.75倍88%1.20倍6.1％13% -21%-6%中国南方H1055港币HKD 12,18111.6买买5.00 6.20 4.2916.6%0.85倍-13%0.72x 4.9％48% -22%-13%中国南方航空600029 CH RMB 12,18157.6减少抓住4.20 5.30 5.74-26.8%0.85倍-13%1.16倍4.9％15% -20%-6%中央情报局694港币3,918港币10.1减少抓住4.80 5.00 5.90-18.6%0.85倍-85%0.97x 0.5％32% -16%-14%注：汇丰vs共识基于2021年报告的利润预测；定价为2021年1月12日收盘价来源：彭博社，Refinitiv Datastream，汇丰银行估计图表2：三大中华航空公司：汇丰公布盈利预测修订（人民币百万元）2019年 新的 2020e 2021e2022e 老的 2020e 2021e2022e 改变 2020e 2021e2022e国航6,420(10,312)3,6087,693(8,003)6,3768,824损失高29％-43%-13%东航3,192(9,262)3,3455,516(6,949)5,9406,441损失增加33％-44%-14%CSA2,640(7,151)3,1535,310(6,714)5,1336,230损失增加6％-39%-15%大三12,252(26,725)10,10618,518(21,666)17,44921,495损失增加23％-42%-14%中央情报局2,419(1,178)108648(1,159)139809损失高2％-22%-20%资料来源：公司数据，汇丰银行的估算图表3：三大中华航空公司：汇丰银行与市场普遍预期的报告利润 共识 区别（人民币百万元）国航CEA CSA4Q20e 2020e 2021e 2022e(1,729) (11,841)2,9136,731(2,064) (11,169)1,7834,625(901) (8,364)3,6346,2174Q20e 2020e 2021e 2022e损失降低13％失利24%14%损失降低17％失利88%19%P vs L低15％失利-13%-15%大三(4,695)(31,374)减少8,330 17,573损失降低15％失利21%5%中央情报局4(734)7431,371L vs P高60％失利-85%-53%注意：对于BCIA，共识的比较是针对2H20e，而航空公司的比较是针对4Q20e。资料来源：公司数据，彭博社，汇丰银行估计图表4：三大航空公司：共识性12个月远期PB和ROE图表1.8倍191494-112米前向PB（x）平均12米前向PB（x） 1标准开发者 -1标准开发者资料来源：Refinitiv Datastream，汇丰银行12米前向净资产收益率（％，RH） 股票●航空/运输基础设施2021年1月14日3图表5.中国航空：空中动荡过去一个月H股价格下跌-10％至-15％VS.国企指数升7％10%7% 5%0%-5%自11月以来，由于中国大陆和全球COVID-19的复活以及航空运输业的兴起，航空客运量的恢复一直停滞不前。在英国传播更多的冠状病毒-10%-15%-20%-15%-10%-13%-9%-6% -6%-14%对于三大中国航空公司来说，外汇的顺风也消失了11月，Big-3国内航线的流量再次变为负数11月同比-5％在9月曾是积极的FX：从顺风向逆风亏损17亿元2021年将实现109亿元人民币的收益20%0%-20%-40%-60%-80%-100%7.47.27.06.86.66.46.26.0AC-H CEA-H CSA-H AC-A CEA-A CSA-A BCIA HSCEI过去一个月的股价表现80%70%60%50%40%Pax流量（RPK，％y-o-y）负载率（％，RH）6%4%2%0%-2%-4%-6%根据国际航协，整个行业的RPK恢复在国内和国际航线上都停滞了。提前预订表明全球2021年起步疲软与十月黄金周假期不同，中国当局不鼓励农历新年假期旅行由于COVID-19形势恶化和疫苗推出缓慢，国际复苏可能进一步推动人民币兑美元汇率强劲一直是这些航空公司最强劲的股价驱动力之一（相关系数0.75），尤其是自2017年以来。汇丰外汇团队预测人民币兑美元在2021年将贬值1.1％，而2020年将升值6.7％2021年燃料成本将上涨 同比20％布伦特原油vs 2020年为-35％120100806040200美元兑人民币（期结尾）Qtr结束％q-o-q过去三个月中，航空燃油价格上涨了39％，而且随着收益率的下降，这将进一步损害航空公司的盈利能力。20Q4e可能达到盈亏平衡人民币4,500万元布伦特原油（美元/桶）人民币百万元500312-我们降低4Q20e / 2021e的pax增长和负载系数我们现在预计三大航空公司将亏损4500万元人民币汇丰银行20季度亏损预测(500)(1,000)(200)(901)在20Q4季度（相对于之前的50亿元人民币的利润预测），我们将2021年的利润预测下调了39-44％。(1,500)(2,000)(1,729) 市场预期隐含第四季度亏损47亿元人民币估价(2,500)(2,064)空气中国东航CSA汇丰4Q20e共识4Q20e2.1倍对于BCIA，我们将2020年的亏损预测提高2％，并将2021年的利润预测降低22％；比共识低60-85％中国三大航空公司的H股交易0.73x-0.78x共识12个月远期PB；比均值低一个SD1.8倍1.5倍1.2倍0.9倍0.6倍0.3倍0.0倍交流电CEA-HCSA-H 12个月预期PB为0.73倍至0.78倍，比2011年中以来的平均值低近一个SD由于较低的预估和目标市盈率，我们将所有股票的目标价格下调了4-37％。我们将AC-H和CEA-H评级从“买入”下调为“持有”，同时重申CSA-H的买入评级。我们还下调了所有大A股的评级范围自2011年中当前的SARS槽三人和BCIA减少（从持有）。资料