2021年1月6日亚太股票研究|中国图1：进入2021年的子行业偏好子部门生长竞赛规定估价平均分选股线上游戏★★★★☆★★★★★★★★★☆★★★★☆4.5腾讯网送外卖★★★★☆★★★★★★★★★☆★★☆☆☆4美团电子商务★★★★☆★★★★☆★★★☆☆★★★☆☆3.5京东，PDD在线旅游★★★☆☆★★☆☆☆★★★★☆★★★★☆3.5广告和垂直行业★★★☆☆★★★☆☆★★★★☆★★★☆☆3百度教育★★★☆☆★★★☆☆★★★★☆★★☆☆☆3教育快速传送★★★☆☆★☆☆☆☆★★★★☆★★★☆☆3网上娱乐★★★☆☆★★☆☆☆★★☆☆☆★★★★☆3乔莉·比利比里资料来源：公司数据，瑞士信贷（Credit Suisse）估计到2021年的四个关键主题。（1）定位于COVID发布后的结构顺风：在COVID发布后，我们看到在线游戏，食品配送和电子商务细分市场的增长上限有所提高。随着越来越多的线下业务转移到在线市场，以及增强的算法提高了ROI，广告市场很可能在2021年继续保持稳定增长。（2）交通获取成本上升因为用户增长和时间花费缓慢。我们建议流量和资产基础（腾讯，PDD和比利比里）货币化欠佳且运营改善的空间（JD）的公司。（3）监管收紧是经常性的风险：反托拉斯法规的实施已经使行业领导者（Baba）望而却步，重要的政治事件将意味着内容审查制度的加强，将在2021年损害媒体平台。（4）改回落后者了吗？建议落后的中型股公司在明年之前改善基本面。 密钥区分。 （1）游戏：尽管明年的游戏收入可谓艰难，但我们相信，由于对在线游戏和良好IP的观念转变，该行业的APRU /付费比率在COVID发布后在结构上更高。我们对腾讯（我们的首选）的游戏收入增长仍然充满信心。（2）社区团购：我们将长期保证金潜力（在GMV上占9-10％）进行了量化，并考虑了美团和PDD的收益和估值影响。（3）巴巴：虽然监管不确定性可能会在短期内持续，但根据我们的敏感性分析，我们认为估值支撑在220美元左右。（4）百度：我们将百度的目标价上调了62％，从170美元上调至275.00美元（原为170美元），因为我们将其AI计划的成本因素考虑为52.00美元。股票认购：首选：腾讯网借助游戏产业的结构性提升及其稳固的渠道。微信的生态系统中巨大的货币化潜力将是多年的驱动力。美团通过社区团体购买提供了长期的增长空间，可以很好地抓住渗透率较低的本地服务领域的增长。京东为其在核心商业业务中的护城河和持续的利润提高。PDD提升其核心业务（参与度，ARPU和品牌升级）和多多买菜。对于寻求落后和强劲基本面的投资者，我们还建议百度,EDU，Bilibili，金山词霸，和乔伊研究分析师肯尼斯·方（Kenneth Fong）852 2101 6395吉vy852 2101 7951谢X852 2101 7462徐852 2101 7153刘852 2101 7103霍华德·杨852 2101 7128本报告后面的披露附录包含重要的披露，分析证明，法律实体披露和非美国分析人员的状况。美国披露：瑞士信贷与研究报告中所涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意，该公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。中国互联网行业2021年展望：结构性增长与监管不确定性消费互联网|行业预测 2021年1月6日中国互联网行业2重点图表和表格图2：中国手机游戏市场规模和生长图3：食品配送渗透率将在2021年创下新高300亿元人民币59.2%25865%800（人民币10亿元）22%25%250200150100825011641.7%134.4%1588.0%2102.6% 55%45% 35%22.9% 25%15%5%6004002004%8%3051,147 20%15%10%5%0201620172018201920202021E-5%-20162017201820192020年0%2021E中国手机游戏市场规模（人民币元）bn）同比变化chg-RHS食品外卖行业GTV渗透率来源：Gamma数据，瑞士信贷来源：国家统计局，Trustdata，瑞士信贷估算图4：中国零售和在线渗透图5：EDU的K12收入资料来源：国家统计局，瑞士信贷估计资料来源：公司数据，瑞士信贷（Credit Suisse）估计图6：首选股票的TP /评级/估算修订热门精选子部门价格（交易Ccy上升空间评分TPTP修订se。 2021年收入（人民币百万元Cse。 2021E每股收益021E收入修订2021E EPS修订版腾讯网在线游戏/广告572.528%OP735.08%591,143.3216.460.0%0.0%美团送餐/电子杂货292.637%OP400.0-180,788.800.940.0%0.0%京东电子商务86.327%OP110.0-914,325.2414.930.0%0.0%PDD电子商务166.826%OP210.0-80,210.26(12.15)0.0%0.0%百度广告216.827%OP275.062%120,778.4379.221.1%1.2%新东方教育174.028%OP222.013%5,684.555.07-0.5%0.0%乔伊网上娱乐78.672%OP135.0-28,797.4838.160.0%0.0%比利比利网上娱乐94.716%OP110.083%18,068.55(4.89)7.7%从以前的-4.04金山软件线上游戏55.033%OP73.028%7,005.071.330.0%0.0%*注意：BABA / EDU的FY22E修订版。注意：截至2020年12月31日的收盘价。资料来源：公司数据，瑞士信贷（Credit Suisse）估计。11%469654737151312614%19% 2021年1月6日中国互联网行业32021年展望：结构性增长与监管不确定性关键主题和精选到2021年的四个关键主题：（1）定位于结构顺风后COVID：在COVID发布后，我们看到在线游戏，食品配送和电子商务细分市场的上限有所提高。随着越来越多的线下业务转移到在线市场，以及增强的算法提高了ROI，广告市场在2021年应会继续保持稳定增长。（2）交通获取成本上升因为用户增长和时间花费缓慢。我们喜欢流量和资产基础（腾讯，PDD和Bilibili）的货币不足的公司，以及运营改善的空间（JD）的公司。（3）监管收紧是经常性的风险：反托拉斯法规的实施将对行业领导者（Baba）造成冲击，重要的政治事件将意味着内容审查制度的加强，在2021年将损害媒体平台。在我们看来，基于内容的公司相对而言将比基于交易的平台表现更好。（4）改回落后者了吗？在动能股表现出色之后，我们还建议投资者在明年增加基本面有所改善的落后中型股，包括百度，金山和JOYY。库存首选项：腾讯网在行业货币化和游戏渠道结构性提升中实现在线游戏强劲增长的原因。微信的生态系统中巨大的货币化潜力将是多年的驱动力。美团我们的市场定位很不错，可以从未渗透的本地服务领域获得增长，而美团精选提供了长期的发展空间。京东为其在核心商业业务中的护城河和持续的利润提高。PDD为其在核心业务（订婚，ARPU和品牌升级）和多多买菜方面的优势。百度应该为其核心业务的转变和AI技术的价值实现提供良好的价值。我们也喜欢教育（离线业务增长），乔伊（强劲的海外增长），比利比利（明年广告上涨），以及金山软件（相对于资产净值有50％的折扣）。我们还认为220美元是入门级产品巴巴尽管短期内面临监管压力，但仍在寻找长期价值的投资者。我们的首选行业线上游戏：尽管进入2021年的基础更加艰难，但我们预计手机游戏将增长23％。我们认为，由于用户群的增加，付款倾向的提高，积极的行业动态（议价能力向优质开发商转移）以及在线游戏更易接受（政策风险较低），该行业的上限在结构上会更高。送外卖：在COVID之后，低级城市中用户的加速获取，优质餐厅的商家组合的改善以及对非膳食和非食品类别的进一步渗透都是结构性收益，它们应继续支持GTV的增长。 2021年预计为56％。电子商务：COVID导致对普及程度较低的电子杂货类别的用户进行了大规模教育。兴盛优选在社区团购中的行之有效的盈利模式也开拓了一个新的细分市场，并扩大了低端城市的电子商务平台的用户群。平台在APRU和用户参与度增强方面的持续努力也是推动力。我们预计行业收入将增长20％。我们不太喜欢的行业广告：我们预计，随着2H20的经济活动反弹，更多的线下业务转移到在线以及广告投资回报率持续提高，广告收入的增长将在2021年达到18％。但是性能将继续偏向少数播放器（ByteDance，快手和腾讯）。教育：我们认为，随着COVID的缓解，需求将从在线转向离线，到2021年的趋势可能会逆转。在线竞争继续激烈，而离线增长应保持弹性。在线旅行：国内旅行需求已显示出有意义的改善，而出境旅行将成为明年使用COVID疫苗的主要驱动力。快速传送：尽管借助电子商务的力量实现了健康的销量增长，但价格竞争（现有参与者和进入者之间的合并）将继续影响行业的盈利能力。网上娱乐：我们预计，到2021年重要的政治周年纪念日，由于短视频的市场份额损失，更高的流量获取成本以及更多的内容审查，到2021年，上市公司仍将面临挑战。保留和吸引用户的内容投资将继续成为2021年的关键。我们的首选行业：在线游戏，食品配送和电子商务我们的优先顺序：腾讯，美团，京东，PDD，百度，EDU，JOYY，比利比利和金山词霸。我们不太受欢迎的行业包括广告，教育，在线旅行，快递和在线娱乐 2021年1月6日中国互联网行业4图7：关键子行业视图摘要部门部门看法关键驱动力竞赛规定啄食顺序线上游戏积极的(1)COVID发布后用户参与度水平的结构改进。(2)进一步的流派多元化。(3)海外扩张仍然是关键的增长动力。(4)技术驱动基础设施的改善以促进增长。(1)内容开发商与渠道的议价能力不断提高，将从中期提升行业的盈利能力。(2)内容方面的竞争加剧，小型企业的发展势头强劲开发人员。(1)自2018年批准程序变更以来，在线游戏的监管环境一直基本稳定。(2)对游戏质量的关注保持不变。腾讯，NTES，金山送外卖积极的(1)扩大用户基础并增强用户参与度。(2)类别和消费场景扩展。(3)营利复苏。(1)到2021年，竞争格局将基本保持稳定。(2)从严重依赖补贴发展到增强整体服务和营销能力。(3)将重点转移到非食品上交货。反托拉斯成为新的焦点。当食品配送平台与商家之间的独家协议即将续签时，预计会存在一些不确定性.美团电子商务积极的(1)电子杂货作为提高渗透率的新类别。(2)用户收益将是重点；实时流媒体继续蓬勃发展。(3)通过社区团体购买渗透到低端城市。竞争可能来自多个方面：(1)社区团购。(2)短视频平台。(3)腾讯的“私人流量”。(4)在电子商务平台之间获取流量。2021年可能是严峻的一年，严格的法规和反托拉斯法将成为主题。京东，PDD，巴巴在线旅游中性的(1)航空和酒店预订量的进一步恢复和增长。(2)酒店ADR的复苏（由于需求低迷，仍比COVID之前的水平低了约15％）。(3)跨境旅行逐步重新打开。(1)由于需求急剧下降，2020年国内旅游市场的竞争格局一直稳定而温和。(2)竞争可能会继续包含在2021年，重点放在国内市场上。(1)出行限制应继续放松。这将使国内旅行需求得到全面恢复和增长。(2)边界限制应逐渐缓解（可能从20年第二季度开始）。统城亿隆电讯广告中性的(1)在线营销的更高和更可预测的投资回报率吸引了广告商的更多预算。(2)中小企业将业务转移到网上创造了在线广告渗透的机会。(3)新兴广告平台加速货币化，而目前的市场领导者仍然具有潜力。(1)广告平台通过丰富的优质内容吸引用户，将更多的时间花费在他们的产品上。(2)业内大多数人都从ByteDance的成功中汲取了教训，并升级了他们的广告系统，以提高广告商的效率和ROI。(1)预计税收优惠政策不会在2021年继