医药生物第四季度策略报告：做多窗口已现，医药跟随式上涨需精选个股

行业季度策略 公司研究 财通证券研究所 2018年10月11日 医药生物第四季度策略报告 计算机软件与服务 证券研究报告 策略报告  前三季度过山车的医药行情分析 上半年对周期的悲观而买消费作为防御，恰逢一月份系统性风险带来的极大安全边际、流感疫情等一季度业绩的爆发，而到五月底医药估值达到了38倍，危险的区域，很难坚守住。随着去杠杆、贸易战等引起的市场系统性风险的持续，社零增速的大幅下滑、疫苗之殇和带量采购政策等引来三波杀跌，其中也掺杂一些悲观预期，中美关系紧张对医药技术引进的悲观、原局长引咎辞职等带来的新药审批趋严的不确定性等。  目前跌倒什么位置了？ 医药估值在行业内部相对底部，相对其他行业较贵。目前医药行业TTM-PE估值24.6倍，已经低于2012年1月估值底部的25.4倍，相对本行业已经进入大底部区域。相对沪深300的估值溢价率为132%，处于均衡态势。相对于2010年1月的70%的估值溢价率差距还很大，如没有特别大的外力因素，估值溢价率很可能继续下降，但这并不代表一定会继续下跌。  市场将中级别反弹，医药处于中间梯队。 中美贸易战的影响告一段落，国内稳杠杆、财政刺激稳定基建、货币政策定向调整和减税等政策将刺激周期行业或许是领涨主力，医药跟随上涨。八月上旬基建刺激、十月7日降准100个基点，和市场预期的大规模减税政策对周期行业的刺激性更大。人民币汇率破7预期上升，大宗商品原油突破85美元/桶，输入性通胀的预期带动其他原油、煤炭和有色的大宗商品品种普涨。这些带来石油化工、基建、有色和煤炭行业超跌反弹，增量资金有限的情况下消费或许是跟随式上涨。  跟随式上涨的医药有投资主线么？ 目前还找不到特别强的主力线条。一般市场经过一波五年以上大牛熊后，受宏观经济影响最小是消费股，经历过熊市后股价依然坚挺而估值仍然较高，需要在市场走牛前阶段消化估值。所以，我们一是自下而上选择规避行业政策风险、估值合理为上，二是做政策修复预期的超跌反弹个股。医药零售和医疗服务等瑕疵少，在一波大级别调整中也较为抗跌，市场上涨过程中这个板块的波动率相对较小。  重点推荐标的 华兰生物（四价流感疫苗和狂犬疫苗等业绩爆发点、血制品业务趋于稳定）；东诚药业（类风湿和肿瘤PET用药渗透率提升空间大）；健帆生物（血液和重肝病领域血液净化渗透率提升空间大）；我武生物（抗过敏领域渗透率提升空间大）；欧普康视（角膜塑形镜渗透率提升空间大，国家政策支持）；白云山（王老吉利润率提升空间大，现金储备丰富）；华海药业（带量采购龙头、利空出尽）；京新药业（带量采购受益公司之一，业绩高速增长可期）；九州通（医药分销龙头中增速最快、FBBC业务具有爆发力）；一心堂（经营稳健的医药零售公司）  风险提示：带量采购政策对降药价幅度过大、市场系统性风险 财通证券研究所 做多窗口已现，医药跟随式上涨需精选个股 请阅读最后一页的重要声明 以才聚财，财通天下 证券研究报告 联系信息 张文录 分析师 SAC证书编号：S0160517100001 zhangwenlu@ctsec.com 相关报告 1 《策略报告：市场点评-情绪躁动终被证伪，反弹还需数据支撑》 2018-10-09 2 《策略报告：策略·大势研判-降准对冲股市下跌风险，人民币汇率可能破7》 2018-10-08 3 《策略报告：主要指数估值持续修复-A股估值跟踪》 2018-10-07 4 《策略报告：财通证券10月投资组合及研究综述-财通十月金股组合》 2018-09-29 5 《策略报告：行业比较·景气跟踪-油价继续上行，六大发电集团日均耗煤量下跌》 2018-09-29 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 证券研究报告 行业季度策略 内容目录 1、 医药行业从低估到高估到回归均衡态势 ........................3 1.1 2月份底部告诫长期投医药应该关注什么 .......................3 1.2 3月份提出药不能停，要超配 ................................3 1.3 过快上涨后在行情将见顶前告诫医药将进入调整期。 ..............4 1.4 社零增速大幅下降引来第一波杀跌 ............................5 1.5 疫苗之殇、带量采购等带来医药行业第二波、第三波杀跌 ..........6 2、 做多窗口已现，医药跟随式上涨需精选个股 .....................6 2.1 通晓过去，预知未来：今年前三季度涨跌原因解析 ...............6 2.2 目前跌倒什么位置了？.....................................7 2.3 市场将中级别反弹，医药处于中间梯队 ........................7 2.4 跟随式上涨的医药有投资主线么？ ............................7 2.5 重点推荐标的组合 ........................................7 图表目录 图1：医药工业收入增速对比GDP增速情况 .........................4 图2：医药生物行业相对沪深300估值溢价率 .......................4 图3：投资标的组合 ..........................................8 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 3 证券研究报告 行业季度策略 1、 医药行业从低估到高估到回归均衡态势 1.1 2月份底部告诫长期投医药应该关注什么 2月4日，我们在《财通证券医药生物行业周报：简单明了的一段话写给上市公司掌舵者》提出，长期研究医药行业要坚守的信念：做好仿制药一致性评价，短期赚钱但是不一定能赚到估值，给企业留出三到五年转型创新的时间；常规带金销售将被医保局等的带量采购慢慢取代，仿制药将慢慢变成“制造业”，传统医药公司估值下滑到20倍以下甚至15倍也是正常的。 原文如下：“很简单的一段话告诉医药上市公司掌舵者时间不多了，企业掌舵者要赶快谋求新的出路，还有三到五年时间。我们认为，这一届CFDA将带来颠覆式的改革，表现为创新和供给侧改革，基本是日本模式的复刻。创新全面与欧美接轨，宽进严出。创新药审批全球同步，甚至很多地方已经超越国际，比如这几年兴起的液体活检技术，全球首个肝癌分子诊断产品在中国问世；创新药上市后医保谈判，价格符合中国消费能力。供给侧改革，一致性评价带来的是行业大洗牌，这并不代表短期受益者会被投资者追捧，这只是一个三到五年的过渡阶段，给企业转型的时间窗口。创新和供给侧改革理顺后，下一个三到五年我们认为卫生体制将发生重大变化，招标将被取缔，取而代之的是覆盖全国网络的药交所模式，仿制药将基本不再需要销售人员，仿制药公司将变成制造业，变得微利。 资本市场投资行为分析：目前A股市场主力资金是保险、外资和国家队等长期受益资金，特别外资和保险的投资期限较长，更喜欢从三到五年看问题，所以更喜欢具有细分领域绝对优势的大龙头；另一个，A股IPO常态化的进程不会改变，而更加严厉的是开始实质性研究退市制度。所以大部分没有创新能力和独特地位的中小公司将被边缘化、仙股化，表现为估值长期处于低位，以前大家认为20倍的动态估值是医药行业的底部，但目前来看15倍的时代已经到来，股票市场供过于求。” 1.2 3月份提出药不能停，要超配 我们在3月11日的周报《财通证券医药生物行业周报：医药行业会走出独立行情吗？》强调，医药行业要超配，而且不只是以大为美，很多优质的中小市值公司都有机会，而不是被边缘化。超配原因是创新药进入收获期和一致性评价进口替代。目前来看进口替代这个逻辑要平衡带量采购政策能否在执行中有缓和，不要使仿制药价格断崖式下滑，避免快速变为“制造业”，给企业留出转身时间；另外，原局长的离任对创新药的审批条件是否收紧要观察，我们更倾向于创新药审评可能要收紧，避免重蹈当年郑筱庾时代的仿制药审批覆辙。 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 4 证券研究报告 行业季度策略 原文如下：“2018年年度策略我们强调今年医药行业一定是超配的行业。为什么？本质上是不仅仅是创新和一致性评价的政策红利，如果只是这样去年大市值的公司在估值上就已经预期完了。更重要的是创新和一致性评价（进口替代等）带来业绩的增长2018年开始已经兑现期，国家医保谈判的品种已经开始进入快速放量阶段，降价影响在四季度大部分公司已经消化完毕，谈判品种进入放量阶段，这是其一；其二，国家医保费用吃紧，不够用，进口替代的步伐在行政指导下在加速，一致性评价通过的品种放量更快，这是其二。这两个事情决定了今年主要医药公司的业绩增速比去年都要往上调。在大消费领域，全年确定性逐级上调的，医药确定性更强。行业说完了，那接下来买什么？2018年买什么，依然买龙头！！小市值龙头比大市值龙头赚钱效应从全年来看更好，主要的影响因素还是小市值龙头估值低，有能力戴维斯双击。2017年可看的公司太少了，大票风格把很多优质的小“独角兽”都给烧死了，前一阶段的非理性下跌把很多小市值龙头都往二十几倍靠，这不正常，这正是黎明前的黑暗，是较好的进场时机。去年风格是二八开，今年应该扩散一点到三七开，可看的公司多了。 1.3 过快上涨后在行情将见顶前告诫医药将进入调整期。 我们在5月21日的周报《财通证券医药生物行业周报：医药进入休整期，精选低估值预期差个股》，在市场见顶前一周告诫医药将进入调整期。医药行业景气度受到一致性评价和创新等政策支持红利依旧，但行业估值已经到接近40倍的历史中枢了，太贵，需要消化行业估值。2011-2015年医药工业收入增速相对GDP增速从209%降低到32%，但受到创业板等因素影响估值溢价率并没有下来，而是从200%的中枢上升到300%的中枢。但目前创业板“科技股”已经逐渐被识破，医药工业收入增速相对GDP增速也很难超过100%（目前是70-80%），所以200%的估值溢价率很难维持住，终于在一些事件的带动下开始暴露系统性风险并加速下跌。目前估值溢价率在140%，相对处于均衡状态。 图1：医药工业收入增速对比GDP增速情况 图2：医药生物行业相对沪深300估值溢价率 数据来源：Wind、财通证券研究所 数据来源：Wind、财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 5 证券研究报告 行业季度策略 原文如下：“第一，板块轮动，资金存量博弈，短期周期板块将修复估值。消费是中国成功跨越中等收入陷阱的最大推动力，存在巨大的发展潜力，但短期对宏观经济的悲观预期需要修复。在存量资金博弈的情况下此消彼长，国内4月份社融数据等转暖、下游需求的回升，原油价格突破70美金、全球通胀预期抬头等因素刺激下，有色、煤炭等周期和资源股回升。 第二，医药行业的景气度依然很高，创新和一致性评价（进口替代）的政策红利2018年开始进入业绩兑现期，但短期需要消化估值，才能更有上行底气。A股医药过去10年的TTM-PE中枢近40倍，目前在38倍，接近中枢位置。在全球处于利率上行阶段，目前医药的估值继续向上的空间不大，将围绕中枢消化估值。 第三，医药行业2018Q1的高增长二季度是否可以持续受到怀疑，在二三季度传统的