公司动态点评：线下销售大幅回暖，毛利率有所回升

安正时尚（603839）公司动态点评 2021年04月27日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：增持（维持） 报告日期：2021年04月27日 目前股价 9.54 总市值（亿元） 38.17 流通市值（亿元） 38.17 总股本（万股） 40,010 流通股本（万股） 40,010 12个月最高/最低 15.06/7.73 分析师：黄淑妍 S1070514080003 ☎ 021-31829709  huangsy@cgws.com 数据来源：贝格数据 <<代运营收入快速增长，新零售顺利推进>> 2021-04-13 <<线上销售增长强劲，新零售表现亮眼>> 2020-05-06 <<服装业务表现平稳，代运营并表拉动收入高增长>> 2020-04-08 线下销售大幅回暖，毛利率有所回升 ——安正时尚（603839）公司动态点评 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 2438 3594 3732 4183 4654 (+/-%) 47.8% 47.4% 3.8% 12.1% 11.3% 归母净利润（百万元） 303 198 305 336 376 (+/-%) 7.7% -34.8% 54.3% 10.3% 11.7% 摊薄EPS（元/股） 0.76 0.49 0.76 0.84 0.94 PE 13 19 13 11 10 资料来源：长城证券研究所  业绩符合预期，营收大幅增长：公司2021年Q1实现收入8.21亿元，同比+44.16%；归母净利润0.79亿元，同比+1.82%；扣非后净利润0.72亿元，同比+43.72%；基本每股收益为0.20元。  线下销售收入大幅回暖，加盟店营收增速亮眼：分渠道看，2021Q1公司线上销售收入为3.64亿元，同比+2.83%；线下销售收入为4.55亿元，同比+112.15%。线上销售中，2021Q1公司服装板块实现收入1.67亿元，同比+10.06%；电商运营板块实现收入1.97亿元，同比+0.39%。线下销售中，2021Q1公司直营店实现收入2.77亿元，同比+49.27%；加盟店实现收入1.78亿元，同比+514.29%。截止2021年3月31日，公司有2416家实体门店及销售网点，较去年底净减少37家门店，其中可拉比特品牌净关闭门店28家；公司五大品牌终端实体门店数量为816家，净减少14家门店。  品牌服装收入占比提升，毛利率有所回升：公司2021Q1毛利率为 53.51%，同比+3.91pct。其中，线上销售业务毛利率为35.96%，线下销售业务毛利率为68.20%。公司2021Q1销售费用率上升8.35pct至31.08%，主要原因是合并范围增加上海蛙品及商场扣点收益列入费用；管理费用率及研发费用率下降1.30pct至8.95%；财务费用率下降0.93pct至-0.54%，主要原因是公司融资利息减少及外币汇兑收益。2021Q1期末，公司预付款项达5849.40万元，同比+100.73%，主要是预付电商备货款增加；经营活动产生的现金流量净额达到3225.04万元，同比+109.33%，主要是公司业绩增加。  投资建议：公司五品牌时尚服装业务稳步复苏，通过礼尚信息切入高速发展的电商代运营赛道，打造全渠道新零售，童装业务未来有望成为公司新的增长点，时尚集团运营战略持续推进。预测公司2021-2022年EPS分别为0.76元、0.84元，对应PE分别为13X、11X，维持“增持”的投资评级。  风险提示：多品牌运作不及预期，线上销售不及预期，存货库存风险，新冠疫情风险。 -50%0%50%100%20-0420-0520-0620-0720-0820-0920-1020-1120-1221-0121-0221-03安正时尚沪深300纺织服装核心观点 盈利预测 股价表现 相关报告 分析师 证券研究报告 公司动态点评 公司报告 纺织服装 市场数据 公司动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 附：盈利预测表 利润表（百万） 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 主要财务指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业总收入 2438.06 3594.45 3732.18 4183.13 4654.37 成长性 营业成本 1146.64 2038.96 2245.78 2471.99 2725.52 营业收入增长 47.8% 47.4% 3.8% 12.1% 11.3% 销售费用 631.45 849.79 882.36 988.97 1100.38 营业成本增长 89.3% 77.8% 10.1% 10.1% 10.3% 管理费用 161.30 224.78 233.39 261.59 291.06 营业利润增长 19.1% -15.0% 25.6% 18.2% 17.5% 研发费用 80.47 70.93 73.65 82.55 91.84 利润总额增长 19.2% -14.3% 25.0% 18.3% 17.3% 财务费用 0.10 27.63 24.08 27.97 23.26 归母净利润增长 7.7% -34.8% 56.0% 12.2% 13.2% 其他收益 11.39 57.74 30.38 33.17 40.43 盈利能力 投资净收益 43.49 12.18 45.10 33.59 30.29 毛利率 53.0% 43.3% 39.8% 40.9% 41.4% 营业利润 381.48 324.27 407.23 481.51 565.65 销售净利率 13.4% 6.7% 9.0% 9.3% 9.6% 营业外收支 0.29 2.85 1.57 2.21 1.89 ROE 11.3% 7.9% 10.0% 10.4% 10.6% 利润总额 381.77 327.11 408.80 483.71 567.54 ROIC 16.2% 13.4% 20.3% 18.3% 21.8% 所得税 54.09 87.26 72.39 94.41 120.89 营运效率 少数股东损益 24.96 42.33 28.27 43.69 55.50 销售费用/营业收入 25.9% 23.6% 23.6% 23.6% 23.6% 归母净利润 302.72 197.52 308.14 345.61 391.15 管理费用/营业收入 6.6% 6.3% 6.3% 6.3% 6.3% 资产负债表 （百万） 研发费用/营业收入 3.3% 2.0% 2.0% 2.0% 2.0% 流动资产 2291.76 2991.18 3593.59 4182.38 4357.91 财务费用/营业收入 0.0% 0.8% 0.6% 0.7% 0.5% 货币资金 559.71 841.28 1492.87 1673.25 1861.75 投资收益/营业利润 11.4% 3.8% 11.1% 7.0% 5.4% 应收票据及应收账款合计 193.80 319.37 213.46 383.75 280.74 所得税/利润总额 14.2% 26.7% 17.7% 19.5% 21.3% 其他应收款 60.65 94.31 66.59 113.75 86.91 应收账款周转率 14.78 14.01 14.01 14.01 14.01 存货 1099.26 1286.89 1341.29 1551.62 1637.99 存货周转率 1.21 1.71 1.71 1.71 1.71 非流动资产 1662.68 1738.12 1745.32 1832.75 1908.79 流动资产周转率 1.07 1.36 1.13 1.08 1.09 固定资产 515.69 510.99 523.62 613.74 692.64 总资产周转率 0.64 0.83 0.74 0.74 0.76 资产总计 3954.44 4729.30 5338.91 6015.13 6266.70 偿债能力 流动负债 894.71 1637.93 1911.14 2198.05 2002.98 资产负债率 26.6% 36.0% 37.0% 37.6% 33.0% 短期借款 277.45 769.18 966.76 1283.52 966.84 流动比率 2.56 1.83 1.88 1.90 2.18 应付款项 228.15 275.99 279.29 331.93 341.97 速动比率 1.02 0.97 1.10 1.14 1.28 非流动负债 155.41 64.18 64.18 64.18 64.18 每股指标（元） 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 EPS 0.76 0.49 0.77 0.86 0.98 负债合计 1050.12 1702.11 1975.32 2262.23 2067.15 每股净资产 7.02 6.85 7.62 8.49 9.46 股东权益 2904.32 3027.19 3363.60 3752.90 4199.55 每股经营现金流 1.24 1.20 1.29 -0.02 1.56 股本 401.83 400.10 400.10 400.10 400.10 每股经营现金/EPS 1.64 2.44 1.68 -0.02 1.60 留存储备 1533.08 1481.57 1817.98 2207.28 2653.93 少数股东权益 93.93 285.42 313.69 357.39 412.88 估值 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 负债和权益总计 3954.44 4729.30 5338.91 6015.13 6266.70 PE 12.61 19.32 12.52 11.36 10.16 现金流量表 （百万） PEG 1.09 -4.57 2.16 2.30 0.48 经营活动现金流 11.01 368.84 517.91 -6.56 625.15 PB 1.36 1.39 1.31 1.23 1.14 其中营运资本减少 160.89 105.13 160.90 -438.26 134.57 EV/EBITDA 8.20 8.80 7.43 6.89 5.54 投资活动现金流 108.05 -83.91 -3.71 -101.85 -96.71 EV/SALES 1.52 1.06 0.93 0.91 0.75 其中资本支出 63.31 74.26 7.20 87.43 76.05 EV/IC 1.14 1.05 0.85 0.80 0.73 融资活动现金流 -75.50 99.69 -60.18 -27.97 -23.26 ROIC/WACC 1.53 1.26 1.92 1.81 2.10 净现金总变化 42.93 379.80 454.02 24.33