长晶业务多点开花，精益制造管理成果显著

晶盛机电（300316） 证券研究报告·公司研究·电源设备 1 / 11 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 长晶业务多点开花，精益制造管理成果显著 买入（维持） 盈利预测与估值 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 3,811 6,346 8,809 12,073 同比（%） 22.5% 66.6% 38.8% 37.1% 归母净利润（百万元） 858 1392 1967 2694 同比（%） 34.6% 62.2% 41.3% 37.0% 每股收益（元/股） 0.67 1.08 1.53 2.10 P/E（倍） 54.02 33.32 23.57 17.21 事件：晶盛机电2020年实现营业收入为38.1亿，同比+22.54%；归母净利润8.6亿，同比+34.64%；扣非净利润8.2亿，同比+34.53%。基本每股收益0.67元，拟每10股派发现金红利1.35元(含税)。 投资要点  2020年业绩符合预期，在手订单充裕保障2021年业绩 2020年公司三大核心业务板块晶体硅生长设备/光伏智能化加工设备/蓝宝石材料营收分别达到26.2亿/5.5亿/1.9亿，分别实现同比+20.69%/+9.43%/+194.32%。公司业绩增长基本符合预期，主要系下游硅片厂商积极扩产，公司作为长晶设备龙头，多重受益。 根据年报披露，截止2020年末，公司未完成合同总计58.65亿元（含税），其中未完成半导体设备合同3.90亿元（含税）。加上新接的20.79亿元订单，公司在手订单总金额为80亿元左右，为2020年营收的2.1倍。由于占比最高的光伏订单生产周期在3个月，发货后的验收周期为3-5个月，按照目前的订单确认进度，我们判断将充分保障2021年公司的业绩成长。  公司盈利能力稳中有升，周转加速精益制造效果显著 2020年公司盈利能力稳中有升，实现综合毛利率36.6%，同比+1.1pct；净利率22.4%，同比+2.3pct。分业务来看，公司晶体硅生长业务毛利率40.52%，同比+2.39pct，光伏智能化装备业务毛利率37.10%，同比+1.74pct。我们判断晶体硅生长业务毛利率提高主要原因在于规模生产效应，晶体生长设备生产量由2019年的1429台增长至2020年的2879台，同比+101.47%，且设备单价未见明显下降。 2020年公司控费能力有所提高，2020年期间费用率为10.3%，同比-1.2pct。其中销售费用率0.9%，同比-0.6pct；财务费用率-0.1%，同比-0.1pct；管理费用率9.54%，同比-0.5pct，研发费用率5.96%，同比-0.2pct。 2020年公司经营性现金流净额9.5亿，同比+22.54%，创历史新高。经营性现金流净额提升主要系公司近年来实行“零库存”精益制造管理，客户押款现象减少，现金汇款速度加快。2020年存货周转率自上年1.41次/年降至1.22次/年，精益制造管理成果显著；应收账款周转率自上年3.07次/年降至2.98次/年，整体保持稳定状态。  光伏硅片环节迎来扩产潮，更新迭代背景下长晶龙头迎来收获期 光伏硅片与半导体相似，大尺寸是未来发展方向。2019年起，隆基、中环、晶科、晶澳等光伏企业相继启动硅片扩产项目，210大硅片渗透率不断提高。更新迭代背景下公司光伏长晶业务即将迎来收获期。公司凭借较强的产品实力，积累了较好的客户资源，和多家行业领先企业均建立了长期深入的合作关系。在除了隆基以外的单晶炉市场需求上，公司销售额占据了90%的份额，总体市占率约70-80%，是行业内的主力供应商，将充分受益大硅片扩产潮，光伏长晶业务即将进入收获期。  盈利预测与投资评级：我们预计公司2021-2023年净利润分别为13.92（原值13.29，上调5%）/19.67（原值19.08，上调3%）/26.94亿元，对应PE为33/24/17倍，维持“买入”评级。  风险提示：光伏下游扩产进度低于预期，半导体业务进展不及预期。 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 36.06 一年最低/最高价 19.78/45.79 市净率(倍) 8.84 流通A股市值(百万元) 43545.70 基础数据 每股净资产(元) 4.08 资产负债率(%) 49.98 总股本(百万股) 1285.69 流通A股(百万股) 1207.59 [Table_Report] 相关研究 1、《晶盛机电（300316）：Q1业绩超市场预期，21年迎戴维斯双击》2021-04-07 2、《晶盛机电（300316）：与中环签20.8亿光伏设备大单，210大硅片成主流拉长景气周期》2021-03-14 3、《晶盛机电（300316）：长晶技术集大成者，21年迎戴维斯双击》2021-01-21 [Table_Author] 2021年04月25日 证券分析师 周尔双 执业证号：S0600515110002 13915521100 zhouersh@dwzq.com.cn 证券分析师 朱贝贝 执业证号：S0600520090001 zhubb@dwzq.com.cn -23%0%23%46%69%91%114%137%2020-042020-082020-12晶盛机电沪深300 2 / 11 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 事件：公司2020年实现营业收入为38.1亿，同比+22.54%；归母净利润8.6亿，同比+34.64%；扣非净利润8.2亿，同比+34.53%。基本每股收益0.67元，拟每10股派发现金红利1.35元(含税)。 1. 2020年业绩符合预期，在手订单充裕保障2021年业绩 2020年公司三大核心业务板块晶体硅生长设备/光伏智能化加工设备/蓝宝石材料营收分别达到26.2亿/5.5亿/1.9亿，分别实现同比+20.69%/+9.43%/+194.32%。公司业绩增长基本符合预期，主要系下游硅片厂商积极扩产，公司作为长晶设备龙头，多重受益。 图1：2020年实现营收收入38.1亿，同比+22.54% 图2：2020年实现归母净利润8.6亿，同比+34.64% 数据来源：晶盛机电年报，东吴证券研究所 数据来源：晶盛机电年报，东吴证券研究所 2020全年公司新签订光伏设备订单超过60亿元，其中2020年6月，公司公告与中环签订重大销售订单，具体内容包括向中环协鑫销售全自动晶体生长炉12.10亿元（2021年1月31日前交付）、单晶硅棒截断机0.17亿元（2020年11月30日前交付）。2021年3月，中环追加20.8亿光伏设备大单，具体内容包括向中环协鑫销售全自动晶体生长炉16.18亿元（2021年5月31日前完成交付）、单晶硅棒加工设备1.94亿元（2021年6月30日前完成交付）；以及向中环光伏销售线切机设备2.67亿元（2021年9月30日前完成交付），上述合同金额总计33.06亿元（以上合同金额均含增值税）。 3 / 11 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 表1：2017年至今晶盛机电公告大订单（黄色高亮部分为中环的订单） 数据来源：晶盛机电公司公告，东吴证券研究所整理 （备注：2017年年初至今，晶盛机电公告口径的新接大订单合计为116.99亿元，其中中环为91.22亿元，中环占比是78.0%） 根据年报披露，截止2020年末，公司未完成合同总计58.65亿元（含税），其中未完成半导体设备合同3.90亿元（含税）。加上新接的20.79亿元订单，公司在手订单总金额为80亿元左右，为2020年营收的2.1倍。由于占比最高的光伏订单生产周期在3个月，发货后的验收周期为3-5个月，按照目前的订单确认进度，我们判断将充分保障2021年公司的业绩成长。 图3：未完成设备订单维持历史最高位 数据来源：晶盛机电公司公告，东吴证券研究所整理 4 / 11 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 2. 公司盈利能力稳中有升，周转加速精益制造效果显著 2020年公司盈利能力稳中有升，实现综合毛利率36.6%，同比+1.1pct；净利率22.4%，同比+2.3pct。分业务来看，公司晶体硅生长业务毛利率40.52%，同比+2.39pct，光伏智能化装备业务毛利率37.10%，同比+1.74pct。我们判断晶体硅生长业务毛利率提高主要原因在于规模生产效应，晶体生长设备生产量由2019年的1429台增长至2020年的2879台，同比+101.47%，且设备单价未见明显下降。 图4：公司盈利能力稳中有升 数据来源：晶盛机电年报，东吴证券研究所 图3：几年来公司晶体生长设备单价未出现明显下滑 数据来源：晶盛机电公司公告，东吴证券研究所整理 2020年公司控费能力有所提高，2020年期间费用率为10.3%，同比-1.2pct。其中 5 / 11 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 销售费用率0.9%，同比-0.6pct；财务费用率-0.1%，同比-0.1pct；管理费用率（含研发）9.54%，同比-0.5pct，研发费用率5.96%，同比-0.2pct。研发费用率降低主要系研发费用增速不及营收增速所致。加权平均ROE实现17.48%，同比+2.52pct。 2020年经营性现金流净额9.5亿，同比+22.54%，创历史新高。经营性现金流净额提升主要系公司近年来实行“零库存”精益制造管理，客户押款现象减少，现金汇款速度加快。2020年存货周转率自上年1.41次/年降至1.22次/年，精益制造管理成果显著；应收账款周转率自上年3.07次/年降至2.98次/年，整体保持稳定状态。 图6：公司控费能力有所提高 图7：公司经营性现金流创历史新高 数据来源：晶盛机电年报，东吴证券研究所 数据来源：晶盛机电年报，东吴证券研究所 图8：存货周转率小幅下降 图9：应收账款周转率小幅下降 数据来源：晶盛机电年报，东吴证券研究所 数据来源：晶盛机电年报，东吴证券研究所 6 / 11 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 图10：应收账款周转率小幅下降 数据来源：晶盛机电年报，东吴证券研究所 3. 公司研发投入持续加大，同时研发费用率控制好研发效率高 2020年公司共有研发人员748人，同比大幅增长34.5%，共支出研发费用2.27亿元，同比+22%，占营业收入比重6%。公司重视研发，对关键零部件与技术的投入加大，效果颇佳：1）光伏设备领域：公司顺应行业发展需求，已经研制新一代光伏单晶炉（可兼容36-40英寸更大热场，更大投料量能力，更高自动化）和新一代切片机（切片机为国内第一款披露应用的针对G12大尺寸的专用金刚线切片设备，目前已经向市场批量供应）。在TOPCon和HJT引领的下一个际代技术路线下，对硅片大片和薄片的需求确定性较强；2）半导体设备领域：公司12英寸半导体单晶炉已经通过技术验证，实现产业化应用销售；8、12英寸的半导体边缘抛光机的技术含量已经达到进口设备水平，并已通过客户技术验证；12寸硅片双面抛光机，已在客户端验证。伴随着21年全球半导体硅片行业的供需矛盾，产能紧张延伸至设备端，我们判断21年晶盛机电的半导体设备业务将迎订单增长；3）蓝宝石业务：公司已经成功掌握国际领先的超大尺寸700kg级蓝宝石晶体生长技术，公司的蓝宝石材料业务具备较强的成本竞争力与规模优