4季度毛利率改善，自主品牌有望实现品牌突破向上

东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 年报点评 【公司·证券研究报告】 长安汽车 000625.SZ 4季度毛利率改善，自主品牌有望实现品牌突破向上 核心观点  业绩符合预期。2020年营收845.66亿元，同比增长19.8%，归母净利润33.24亿元，同比大幅增长225.6%，扣非归母净利-32.50亿元，同比增长31.8%；四季度营收287.24亿元，同比增长12.7%，归母净利润-1.62亿元，同比下降1193.4%，扣非后净利润-11.52亿元，同比微增6.27%，公司打造多款热销产品带动营收。2020年拟向股东分红每股0.306元。  按原会计准则毛利率同比增长，现金流改善。四季度毛利率20.3%，同比微增0.5个百分点，环比增加6.4个百分点；全年毛利率14.3%，同比下降0.4个百分点，系收入确认方式变更，按原准则毛利率同比提升2.8个百分点。全年期间费用率同比下降1.4个百分点，其中销售费用率同比下降2.5个百分点，按原准则同比提升0.8个百分点；管理费用率同比增加系计提新能源积分及职工薪酬增加。全年经营活动现金流净额106.76亿元，同比大幅增加175.0%，系销售商品、提供劳务收到的现金显著增加。  长安自主销量快速增长，UNI及PLUS系列等推动品牌突破向上。2020年长安自主累计销售103.69万辆，同比增长21.2%。CS75系列年销突破26.7万辆，2020新款CS75 PLUS连续9个月销量破1.5万辆；UNI系列首款产品UNI-T年销6.86万辆；逸动、欧尚等系列表现不俗。2021年将上市UNI-K、Vision-V等高端序列车型及CS35 Plus、逸动Plus、欧尚X7 PLUS等“经典系列PLUS化”车型，持续推动自主品牌向上。  长福、长马销量回暖，新车型导入将带动销量提升。长安福特收入492.48亿元，净利润0.16亿元，2020年销25.33万辆，同比增长37.7%，锐际PHEV、EVOS、新一代福睿斯等新车将在上海车展亮相。长安马自达收入172.65亿元，净利润14.76亿元，同比下降21.1%，2020年销售13.73万辆，同比增长2.8%。新车CX-30型丰富产品线，2021年次世代Mazda3昂克赛拉上市有望带动销量。 财务预测与投资建议：略调整收入及费用率，预测2021-2023年EPS0.85、0.99、1.14元（原21-22年0.82、0.94元），可比公司21年平均PB1.93倍左右，给予公司21年PB1.93倍估值，21年每股净资产10.76元，目标价20.77元，维持买入评级。 风险提示：长安福特销量低于预期风险、长安马自达销量低于预期、长安自主品牌销量低于预期的风险。 Table_ Base Info 投资评级 买入 增持 中性 减持 (维持) 股价（2021年04月23日） 16.12元 目标价格 20.77元 52周最高价/最低价 28.38/8.8元 总股本/流通A股（万股） 543,959/480,263 A股市值（百万元） 87,686 国家/地区 中国 行业 汽车与零部件 报告发布日期 2021年04月24日 股价表现 1周 1月 3月 12月 绝对表现 1.96 14.48 -19.96 76.36 相对表现 1.58 10.32 -18.71 54.34 沪深300 0.38 4.16 -1.25 22.02 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 姜雪晴 jiangxueqing@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860512060001 公司主要财务信息 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 70,595 84,566 100,745 110,885 121,191 同比增长(%) 6.5% 19.8% 19.1% 10.1% 9.3% 营业利润(百万元) (2,107) 2,624 4,717 5,459 6,276 同比增长(%) -946.0% 224.5% 79.8% 15.7% 15.0% 归属母公司净利润(百万元) (2,647) 3,324 4,639 5,371 6,178 同比增长(%) -488.8% 225.6% 39.5% 15.8% 15.0% 每股收益（元） (0.49) 0.61 0.85 0.99 1.14 毛利率(%) 14.7% 14.3% 15.5% 16.0% 16.3% 净利率(%) -3.7% 3.9% 4.6% 4.8% 5.1% 净资产收益率(%) -5.9% 6.8% 8.3% 8.8% 9.2% 市盈率 (35.7) 28.5 20.4 17.6 15.3 市净率 2.1 1.8 1.6 1.5 1.3 资料来源：公司数据，东方证券研究所预测，每股收益使用最新股本全面摊薄计算， 相关报告 1季度盈利好于预期，预计季度盈利有望趋势向上 2021-04-09 自主品牌销量继续高增长，期待UNI-K放量实现品牌突破 2021-04-08 整体及自主品牌累计销量增速均高于2019年同期水平 2021-03-09 长安汽车年报点评 —— 4季度毛利率改善，自主品牌有望实现品牌突破向上 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 表 1：可比公司估值比较 资料来源：WIND、东方证券研究所 pOnOsRqMtNsMsMmQtMxOuM9P9R6MmOpPmOnMfQqQnRkPnPmRbRnNxONZnNmOwMnPpM 长安汽车年报点评 —— 4季度毛利率改善，自主品牌有望实现品牌突破向上 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表 利润表 单位:百万元 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 单位:百万元 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 货币资金 10,066 32,002 30,224 33,266 36,357 营业收入 70,595 84,566 100,745 110,885 121,191 应收票据、账款及款项融资 27,644 30,513 36,216 39,796 43,778 营业成本 60,233 72,473 85,116 93,157 101,394 预付账款 624 461 918 865 903 营业税金及附加 2,488 3,228 3,627 3,992 4,363 存货 3,375 5,968 6,392 6,629 7,726 营业费用 4,591 3,413 4,030 4,435 4,848 其他 7,897 3,947 4,028 4,458 4,419 管理费用及研发费用 5,434 7,427 8,765 9,647 10,544 流动资产合计 49,607 72,890 77,778 85,013 93,183 财务费用 (191) (210) (62) 205 485 长期股权投资 11,008 12,109 12,131 11,749 11,996 资产、信用减值损失 521 1,626 697 622 645 固定资产 26,939 26,437 31,064 38,010 45,564 公允价值变动收益 889 2,035 1,800 2,000 2,100 在建工程 1,730 1,048 7,106 10,135 11,649 投资净收益 (2,109) 3,154 3,514 3,702 4,333 无形资产 5,210 4,946 4,239 3,533 2,826 其他 1,594 827 830 930 930 其他 3,123 3,486 795 771 738 营业利润 (2,107) 2,624 4,717 5,459 6,276 非流动资产合计 48,010 48,026 55,335 64,198 72,774 营业外收入 50 62 60 60 60 资产总计 97,617 120,916 133,113 149,211 165,957 营业外支出 185 89 80 80 80 短期借款 230 578 5,229 9,313 15,044 利润总额 (2,242) 2,597 4,697 5,439 6,256 应付票据及应付账款 32,336 40,693 45,565 50,729 55,475 所得税 407 (692) 35 41 47 其他 16,668 21,322 18,566 20,018 20,156 净利润 (2,649) 3,288 4,662 5,398 6,209 流动负债合计 49,233 62,593 69,360 80,060 90,674 少数股东损益 (2) (36) 23 27 31 长期借款 55 955 955 955 955 归属于母公司净利润 (2,647) 3,324 4,639 5,371 6,178 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） -0.49 0.61 0.85 0.99 1.14 其他 4,394 3,887 4,153 4,145 4,061 非流动负债合计 4,450 4,843 5,108 5,100 5,017 主要财务比率 负债合计 53,683 67,435 74,467 85,160 95,691 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 少数股东权益 (94) 70 93 120 151 成长能力 实收资本（或股本） 4,803 5,363 5,440 5,440 5,440 营业收入 6.5% 19.8% 19.1% 10.1% 9.3% 资本公积 5,366 10,931 11,362 11,362 11,362 营业利润 -946.0% 224.5% 79.8% 15.7% 15.0% 留存收益 33,672 36,997 41,636 47,007 53,185 归属于母公司净利润 -488.8% 225.6% 39.5% 15.8% 15.0% 其他 187 119 115 122 128 获利能力 股东权益合计 43,934 53,480 58,646 64,051 70,266 毛利率 14.7% 14.3% 15.5% 16.0% 16.3% 负债和股东权益总计 97,617 120,916 133,113 149,211 165,957 净利率 -3.7% 3.9% 4.6% 4.8% 5.1% ROE -5.9% 6.8% 8.3% 8.8% 9.2% 现金流量表 ROIC -6.0% 6.2% 7.7% 8.1% 8.4% 单位:百万元 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 偿债能力 净利润 (2,6