粉末冶金(铁粉)行业深度：国内粉末冶金市场空间广阔：汽车发力+进口替代

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2018年9月6日 有色金属 国内粉末冶金市场空间广阔：汽车发力+进口替代 ——粉末冶金(铁粉)行业深度 行业深度  粉末冶金性能优异，应用广泛 粉末冶金制品相对于其他制作工艺，具有节材、省能，精确度高、一致性高，结构复杂，成分均匀等优势，应用广泛。目前主要应用于汽车、工业电动机/控制系统、娱乐设施、家用电器等各个方面，其中汽车行业为粉末冶金主要驱动力，全球平均占比为70%左右。  行业集中度高，龙头受益市场扩容 行业集中度高：全球粉末冶金行业集中度高，根据GKN统计，2017年前10企业市场份额占比可达52%。GKN为行业龙头，约占粉末冶金市场17%份额，日本住友、日本日立排名二三，占比分别为8%、5%。 强者恒强，龙头有望充分受益市场扩容：随着粉末冶金技术的不断成熟，以及汽车轻量化，产销规模的进一步提高，作为粉末冶金行业龙头的GKN等企业，有望充分受益行业市场扩容。  国内粉末冶金市场空间广阔：汽车发力+进口替代 我国粉末冶金市场空间广阔。一方面，汽车行业是中国粉末冶金零件行业最大市场，虽然其占粉末冶金零件市场的比例从2005年的32.0%增加至2017年的60.0%，但仍远低于发达国家90%的占比水平，提升空间潜力大。另一方面，随着《中国制造2025》的颁布，我国现有的粉末冶金生产技术、规模有望不断突破，进口替代或加速落地，利好国内东睦股份等一系列粉末冶金生产商。 我们对国内粉末冶金市场空间进行了详细测算，2018~2020年可达92.76亿元、113.28亿元、137.29亿元，年均复合增速为20.78%；其中汽车市场为主驱动力，2018~2020年的市场空间预计为66.59、86.09、108.99亿元，年均复合增速为28.41%。  投资建议 汽车行业为粉末冶金行业主要驱动力，在我国汽车政策向好、进口替代加速等条件下，国内粉末冶金市场空间广阔，利好国内粉末冶金厂商。我们推荐国内粉末冶金龙头企业：东睦股份。  风险提示：汽车产销下滑、进口替代缓慢 证券 代码 公司 名称 股价 （元） EPS（元） PE（X） 投资 评级 17A 18E 19E 17A 18E 19E 600114 东睦股份 8.10 0.46 0.60 0.77 17 14 11 买入 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2018年9月4日 买入（维持） 分析师 李伟峰 (执业证书编号：S0930514050002) 021-22169122 liweifeng@ebscn.com 刘慨昂 (执业证书编号：S0930518050001) 021-22169110 liuka@ebscn.com 行业与上证指数对比图 -30%-15%0%15%30%07-1710-1701-1804-18有色金属沪深300 资料来源：Wind 2018-09-06 有色金属 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 投资聚焦 研究背景 粉末冶金是制取金属或用金属粉末（或金属粉末与非金属粉末的混合物）作为原料，经过成形和烧结等工艺，制造金属材料、复合材料以及各种类型制品的工艺技术；但究竟与传统技术相比具有哪些优势？ 目前粉末冶金零件技术在汽车、家电、工程机械、电动工具等领域得到了广泛应用，然而，国内外粉末冶金制品在主要应用领域仍存在差异。实际的差异具体体现在哪？我国粉末冶金的市场空间未来到底有多大？ 针对这些问题，我们在本文进行了一一解答。 我们区别于市场的观点 1）通过精准合理的假设，我们详细测算了2018~2020年的汽车零部件粉末冶金市场空间，三年的空间分别为66.59、86.09、108.99亿元，年均复合增速为28.41%；我们同时预测了2018~2020年整体的粉末冶金市场空间，分别可达92.76亿元、113.28亿元、137.29亿元，年均复合增速为20.78%。 2）本文详细阐述了国内外粉末冶金工业发展概况，属业界首次。北美粉末冶金起步较早，发展相对成熟；欧洲粉末冶金起步较早，但早期用于汽车方面较少；日本粉末冶金发展在亚洲处于领先技术，自1956年开始规模化生产。虽然中国粉末冶金产量于2009年已超越日本，排名亚洲第一，但中国粉末冶金起步较晚，工艺水平等与国外仍有较大差距。高端产品比如：VVT、VCT、行星齿轮等则仅有少数国内企业可实现规模化生产。 3）本文详细梳理了国内外粉末冶金产业的巨头公司，为“强者恒强，龙头有望充分受益市场扩容”的逻辑进行了论证。根据GKN统计，2017年前10企业市场份额占比可达52%。GKN为行业龙头，约占粉末冶金市场17%份额，日本住友、日本日立排名二三，占比分别为8%、5%。 投资观点 我们认为汽车行业为粉末冶金行业主要驱动力。在我国汽车政策向好、进口替代加速等背景下，国内汽车粉末冶金市场空间广阔（2018~2020年市场空间的复合增速可达28%。），利好国内从传统领域向汽车领域转型的粉末冶金厂商。我们推荐国内粉末冶金龙头企业：东睦股份。 2018-09-06 有色金属 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 目 录 1、 粉末冶金工艺发展简介 ............................................................................................................. 4 1.1、 历史悠久、发展迅速 ............................................................................................................................... 4 1.2、 粉末冶金四大工艺简介 ........................................................................................................................... 4 1.3、 产品优势：节材、省能 ........................................................................................................................... 7 1.4、 产品应用：下游广泛，汽车行业为主 ...................................................................................................... 8 2、 国内外粉末冶金发展概况 ........................................................................................................ 10 2.1、 北美粉末冶金发展概况 ......................................................................................................................... 10 2.2、 欧洲粉末冶金发展概况 ......................................................................................................................... 12 2.3、 亚洲粉末冶金发展概况 ......................................................................................................................... 14 2.4、 小结：全球看亚洲，亚洲看中国 ........................................................................................................... 17 3、 全球竞争格局：行业集中度高，强者恒强 ............................................................................... 18 3.1、 GKN ...................................................................................................................................................... 18 3.2、 日本住友 ............................................................................................................................................... 20 3.3、 日本日立 ............................................................................................................................................... 21 3.4、 小结：行业集中度高，龙头受益市场扩容 ............................................................................................ 22 4、 中国：市场空间广阔，看好汽车发力+进口替代 ...................................................................... 23 4.1、 汽车板块发力，粉末冶金市场增长确定性高 ......................................................................................... 23 4.2、 进口替代加速，开启市场扩容新篇章 .................................................................................................... 23 4.3、 粉末冶金市场空间测算 ......................................................................................................................... 24 4.4、 小结：汽车发力+进口替代，市场空间广阔 .......................................................................................... 28 5、 相关标的 ................................................................................................................................. 28 5.1、 东睦股