2020年报点评：疫情影响业绩触底，未来有望恢复增长趋势

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2021年4月18日 公司研究 疫情影响业绩触底，未来有望恢复增长趋势 ——烽火通信（600498.SH）2020年报点评 增持（下调） 事件：公司发布2020年报，全年实现营业收入210亿元，同比减少14.55%；实现归属母公司净利润1.02亿元，同比减少89.55%；处于前期预告区间内。 Q4业绩下滑明显，发出商品回归上升趋势。公司处武汉疫区，Q1受疫情影响，收入和业绩出现较严重下滑。随着3月份国内疫情缓和，运营商招标陆续启动，公司Q2、Q3业绩持续恢复。但公司Q4单季收入同比环比均出现较大幅度下滑，单季净利润亏损1.75亿元，导致全年净利润仅1亿元。全年经营性净现金流1.12亿元，同比下滑68%。预收款+合同负债36亿元，同比增加4.7亿元。发出商品账面余额74亿元，回归上升趋势。 通信系统业务有望回暖。2020年公司通信系统收入129亿元，同比下降16%，毛利率略有提升。展望未来，我们预计未来随着运营商有线侧及5G承载网资本开支占比上升，业务有望回暖，但考虑到长期运营商资本开支或将进入下行周期，该业务长期成长性或放缓。 光纤光缆业务低迷。近年来光纤光缆行业受供给过剩需求低迷影响，价格处于低位。公司20年光纤光缆及电缆业务营收52亿元，同比下降5%，毛利率小幅下滑，主营光棒的烽火藤仓净利润进一步减少。 烽火星空业绩释放低于预期。子公司烽火星空20年全年实现净利润6616万元，而20年上半年净利润为1.2亿，首次在下半年出现亏损。我们认为，虽20年受疫情影响，公安网安领域景气度并未成为景气大年，但行业内公司订单情况同比19年基本稳定。此外考虑季节性因素，下半年为行业旺季，亏损情况实属罕见。因此参考行业情况，我们推测星空在手订单确认比例较低。 展望21年，由于处于“十四五”规划初期，公安等领域需求景气度仍存在不确定性。预计至21年底，公安对于“十四五”期间的网络安全整体投资规划将落地，22年有望进入新一轮订单和建设景气周期。 下调“增持”评级：考虑到中美贸易摩擦对供应链影响的不确定性，下调21~22年净利润由14/15至4.9(-65%)/6.4(-57%)亿元，预测23年净利润7.8亿元，对应PE 43X/33X/27X，若考虑转债因素，对应转股后PE 49X/38X/31X，考虑到公司主业成长性减弱，业绩不稳定性增加，下调至“增持”评级。 风险提示：独立组网投资持续性低于预期；网安市场竞争加剧；公司业绩释放低于预期，成长性减弱导致长期估值中枢下移。 公司盈利预测与估值简表 指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 24,662 21,074 23,136 24,225 25,361 营业收入增长率 1.76% -14.55% 9.78% 4.71% 4.69% 净利润（百万元） 979 102 492 640 775 净利润增长率 15.99% -89.55% 380.89% 30.18% 21.04% EPS（元） 0.84 0.09 0.43 0.57 0.68 ROE（归属母公司)（摊薄） 8.53% 0.89% 4.14% 5.27% 6.22% P/E 22 212 43 33 27 P/B 1.9 1.9 1.8 1.7 1.7 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2021-04-16 当前价：18.51元 作者 分析师：石崎良 执业证书编号：S0930518070005 021-52523856 shiql@ebscn.com 分析师：刘凯 执业证书编号：S0930517100002 021-52523849 kailiu@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 11.32 总市值(亿元)： 209.45 一年最低/最高(元)： 18.11/37.28 近3月换手率： 45.45% 股价相对走势 -37%-17%3%23%43%02-2005-2008-2011-20烽火通信沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 1.84 -14.87 -72.56 绝对 -0.81 -24.88 -43.21 资料来源：Wind 相关研报 二季度有所恢复，全年业绩考核压力仍大——烽火通信（600498.SH）2020年中报点评（2020-08-29） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 烽火通信（600498.SH） 利润表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 24,662 21,074 23,136 24,225 25,361 营业成本 19,285 16,490 18,164 18,960 19,717 折旧和摊销 606 669 644 712 791 税金及附加 91 80 88 92 96 销售费用 1,642 1,360 1,411 1,429 1,446 管理费用 283 270 176 184 193 研发费用 2,332 2,579 2,630 2,762 2,900 财务费用 228 234 350 293 307 投资收益 288 208 200 200 200 营业利润 1,116 209 611 786 950 利润总额 1,114 205 607 782 946 所得税 60 62 61 78 95 净利润 1,054 143 547 704 852 少数股东损益 75 41 55 63 77 归属母公司净利润 979 102 492 640 775 EPS(按最新股本计) 0.84 0.09 0.43 0.57 0.68 现金流量表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 经营活动现金流 354 113 500 359 405 净利润 979 102 492 640 775 折旧摊销 606 669 644 712 791 净营运资金增加 -270 -23 1,339 1,520 1,744 其他 -961 -635 -1,974 -2,513 -2,905 投资活动产生现金流 -1,175 -784 -13 -1,272 -1,410 净资本支出 -1,168 -962 -163 -1,422 -1,560 长期投资变化 2,217 2,303 0 0 0 其他资产变化 -2,224 -2,126 150 150 150 融资活动现金流 1,369 308 -923 1,012 1,175 股本变化 2 -1 -39 0 0 债务净变化 1,192 1,128 -479 1,664 1,943 无息负债变化 -232 2,404 1,176 -270 -507 净现金流 571 -431 -436 99 170 资产负债表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 总资产 31,491 35,042 36,191 37,930 39,758 货币资金 4,638 3,970 3,535 3,634 3,804 交易性金融资产 0 0 0 0 0 应收帐款 7,494 5,759 6,323 6,621 6,931 应收票据 1,053 514 565 591 619 其他应收款（合计） 711 596 648 679 711 存货 8,939 13,574 15,063 15,770 16,443 其他流动资产 495 914 914 914 914 流动资产合计 23,670 25,831 27,601 28,787 30,024 其他权益工具 180 180 180 180 180 长期股权投资 2,217 2,303 2,303 2,303 2,303 固定资产 2,567 3,351 3,345 3,398 3,496 在建工程 1,027 877 1,214 1,522 1,814 无形资产 721 1,000 1,029 1,058 1,086 商誉 2 2 2 2 2 其他非流动资产 - - - - - 非流动资产合计 7,821 9,210 8,590 9,143 9,734 总负债 19,435 22,967 23,664 25,057 26,494 短期借款 549 479 0 1,664 3,607 应付账款 5,797 6,500 7,160 7,473 7,772 应付票据 4,445 5,736 6,318 6,595 6,858 预收账款 3,200 2 2 2 2 其他流动负债 0 234 234 234 234 流动负债合计 16,620 18,580 19,276 20,670 22,107 长期借款 50 1,399 1,399 1,399 1,399 应付债券 2,333 2,466 2,466 2,466 2,466 其他非流动负债 431 521 521 521 521 非流动负债合计 2,815 4,387 4,387 4,387 4,387 股东权益 12,056 12,074 12,527 12,873 13,264 股本 1,171 1,170 1,132 1,132 1,132 公积金 5,958 6,056 6,144 6,208 6,275 未分配利润 4,344 4,038 4,387 4,605 4,852 归属母公司权益 11,470 11,472 11,871 12,153 12,467 少数股东权益 585 602 657 720 797 盈利能力（%） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 毛利率 21.8% 21.8% 21.5% 21.7% 22.3% EBITDA率 8.3% 7.2% 7.4% 7.9% 8.7% EBIT率 5.8% 4.0% 4.6% 5.0% 5.6% 税前净利润率 4.5% 1.0% 2.6% 3.2% 3.7% 归母净利润率 4.0% 0.5% 2.1% 2.6% 3.1% ROA 3.3% 0.4% 1.5% 1.9% 2.1% ROE（摊薄） 8.5% 0.9% 4.1% 5.3% 6.2% 经营性ROIC 11.5% 4.5% 7.0% 6.9% 7.0% 偿债能力 2019 2020 2021E 2022E 2023E 资产负债率 62% 66% 65% 66% 67% 流动比率 1.42 1.39 1.43 1.39 1.36 速动比率 0.89 0.66 0.65 0.63 0.61 归母权益/有息债务 3.57 2.64 3.07 2.20 1.67 有形资产/有息债务 9.26 7.52 9.03 6.63 5.14 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 注：按最新股本摊薄测算 费用率 2019 2020 2021E 2022E 2023E 销售费用率 6.66% 6.45% 6.10% 5.90% 5.70% 管理费用率 1.15% 1.28% 0.76% 0.76% 0.76% 财务费用率 0.93% 1.11% 1.51% 1.21% 1.21% 研发费用率 9.46% 12.24% 11.37% 11.40% 11.43% 所得税率 5% 30% 10% 10% 10% 每股指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 每股红利 0.34 0.08 0.32 0.41 0.49 每股经营现金流 0.30 0.10 0.44 0.32 0.36 每股净资产 9.80 9.80 10.49 10.74 11.02 每股销售收入 21.06 18.01 20.45 21.41 22.4