毛利率改善，智能汽车产品持续获得新订单

东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 年报点评 【公司·证券研究报告】 德赛西威 002920.SZ 毛利率改善，智能汽车产品持续获得新订单 核心观点  全年业绩略超预期。公司全年营收67.99亿元，同比增长27.4%，归母净利5.18亿元，同比增长77.4%，扣非后归母净利4.62亿元，同比增长117.5%；四季度营收25.01亿元，同比增长39.6%，归母净利润2.00亿元，同比增长33.7%，扣非后归母净利2.34亿元，同比增长51.5%。业绩增长受益于客户结构不断完善及新业务规模化加速。2020年拟向股东分红每股0.3元。  全年毛利率小幅增长，费用率下降。四季度毛利率24.1%，同比提升1.5个百分点，环比持平；全年毛利率23.4%，同比提升0.6个百分点。全年期间费用率同比下降2.7个百分点，其中研发费用率同比下降1.6个百分点，销售及财务费用率同比均下降0.5个百分点。经营活动现金流净额4.39亿元，同比增长10.08%，系新业务规模化加速使经营活动现金流入快速增长。  智能座舱新订单落地，将持续改善业绩表现。公司多屏智能座舱产品持续获得一汽红旗、广汽、长安等核心客户新订单，2020年基于Hypervisor架构新一代智能座舱量产，带来全新驾乘体验。信息娱乐系统突破丰田、马鲁蒂铃木等白点客户并获一汽大众、长安福特等客户订单。显示模组及系统业务覆盖国内大部分主流OEM客户，获一汽红旗、东风乘用车等白点客户订单。液晶仪表业务批量配套比亚迪、广汽乘用车、吉利汽车等。新订单逐步落地有望持续改善智能座舱业务业绩表现。  智能驾驶及智能网联产品加快迭代升级，支撑规模化发展。智能驾驶业务规模化提速，全自动泊车等产品突破上汽通用、长城汽车等白点客户；IPU03自动驾驶域控制器配套小鹏汽车并量产；基于英伟达Orin芯片的自动驾驶域控制器IPU04已与理想汽车合作。智能网联产品突破长安福特、江淮大众等白点客户；助力一汽-大众捷达品牌首次车联网OTA升级；与华为合作带有Hicar功能的主机并在多个OEM项目应用。 财务预测与投资建议：调整收入及毛利率，预计2021-2023年EPS为1.27、1.55、1.95元（原21-22年1.07、1.30元），可比公司为汽车电子及零部件相关公司， 2021年PE平均估值81倍，目标价102.87元，维持买入评级。 风险提示：车载娱乐系统、车载信息系统和驾驶信息系统配套量低于预期、车联网、液晶显示屏及ADAS业务收入低于预期、乘用车行业需求低于预期。 Table_ Base Info 投资评级 买入 增持 中性 减持 (维持) 股价（2021年04月14日） 91.8元 目标价格 102.87元 52周最高价/最低价 128.39/32.47元 总股本/流通A股（万股） 55,000/54,985 A股市值（百万元） 50,490 国家/地区 中国 行业 汽车与零部件 报告发布日期 2021年04月14日 股价表现 1周 1月 3月 12月 绝对表现 4.02 12.07 -6.41 181.02 相对表现 3.23 11.51 -7.83 162.75 沪深300 0.79 0.56 1.42 18.27 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 姜雪晴 jiangxueqing@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860512060001 公司主要财务信息 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 5,337 6,799 7,638 8,745 10,001 同比增长(%) -1.3% 27.4% 12.3% 14.5% 14.4% 营业利润(百万元) 253 536 735 898 1,130 同比增长(%) -40.2% 112.0% 37.3% 22.1% 25.9% 归属母公司净利润(百万元) 292 518 697 851 1,072 同比增长(%) -29.8% 77.4% 34.5% 22.1% 26.0% 每股收益（元） 0.53 0.94 1.27 1.55 1.95 毛利率(%) 22.7% 23.4% 23.8% 24.5% 25.2% 净利率(%) 5.5% 7.6% 9.1% 9.7% 10.7% 净资产收益率(%) 7.1% 11.7% 14.1% 15.3% 16.8% 市盈率 164.5 92.8 69.0 56.5 44.9 市净率 11.4 10.4 9.2 8.1 7.0 资料来源：公司数据，东方证券研究所预测，每股收益使用最新股本全面摊薄计算， 相关报告 3季度收入和盈利均大幅增长 2020-10-27 业绩符合预期，智能网联项目持续落地 2020-08-13 业绩超预期，智能网联业务量产落地是增长点 2020-04-30 德赛西威年报点评 —— 毛利率改善，智能汽车产品持续获得新订单 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 表 1：可比公司估值比较 资料来源：WIND、东方证券研究所 表2：盈利预测对比表 资料来源：WIND、东方证券研究所 德赛西威年报点评 —— 毛利率改善，智能汽车产品持续获得新订单 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表 利润表 单位:百万元 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 单位:百万元 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 货币资金 348 611 1,222 1,399 1,600 营业收入 5,337 6,799 7,638 8,745 10,001 应收票据、账款及款项融资 1,989 2,754 3,132 3,585 4,100 营业成本 4,123 5,209 5,820 6,601 7,481 预付账款 14 18 20 23 26 营业税金及附加 22 25 27 31 36 存货 897 1,101 1,222 1,386 1,571 营业费用 192 210 229 262 300 其他 1,522 1,125 1,486 1,380 1,333 管理费用及研发费用 791 890 970 1,111 1,270 流动资产合计 4,769 5,609 7,082 7,774 8,631 财务费用 2 (31) 7 14 (1) 长期股权投资 33 142 58 78 93 资产、信用减值损失 88 99 20 12 14 固定资产 544 494 723 900 1,022 公允价值变动收益 3 33 50 50 70 在建工程 163 516 340 345 347 投资净收益 66 (9) 10 20 30 无形资产 223 317 264 211 159 其他 64 115 110 115 130 其他 616 473 73 43 43 营业利润 253 536 735 898 1,130 非流动资产合计 1,579 1,941 1,458 1,577 1,664 营业外收入 3 4 3 3 3 资产总计 6,348 7,550 8,540 9,350 10,294 营业外支出 1 6 5 5 5 短期借款 0 0 1,075 706 223 利润总额 255 534 733 896 1,128 应付票据及应付账款 1,433 2,005 2,211 2,509 2,843 所得税 (37) 16 37 45 56 其他 318 556 (323) (145) 29 净利润 292 518 697 851 1,072 流动负债合计 1,751 2,561 2,964 3,069 3,095 少数股东损益 0 0 0 0 0 长期借款 3 0 0 0 0 归属于母公司净利润 292 518 697 851 1,072 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 0.53 0.94 1.27 1.55 1.95 其他 376 346 358 360 354 非流动负债合计 378 346 358 360 355 主要财务比率 负债合计 2,130 2,907 3,322 3,429 3,450 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 少数股东权益 3 3 3 3 3 成长能力 实收资本（或股本） 550 550 550 550 550 营业收入 -1.3% 27.4% 12.3% 14.5% 14.4% 资本公积 2,070 2,070 2,070 2,070 2,070 营业利润 -40.2% 112.0% 37.3% 22.1% 25.9% 留存收益 1,551 1,959 2,546 3,243 4,161 归属于母公司净利润 -29.8% 77.4% 34.5% 22.1% 26.0% 其他 45 61 50 55 60 获利能力 股东权益合计 4,218 4,643 5,218 5,921 6,844 毛利率 22.7% 23.4% 23.8% 24.5% 25.2% 负债和股东权益总计 6,348 7,550 8,540 9,350 10,294 净利率 5.5% 7.6% 9.1% 9.7% 10.7% ROE 7.1% 11.7% 14.1% 15.3% 16.8% 现金流量表 ROIC 7.1% 11.0% 12.9% 13.4% 15.7% 单位:百万元 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 偿债能力 净利润 292 518 697 851 1,072 资产负债率 33.5% 38.5% 38.9% 36.7% 33.5% 折旧摊销 215 202 222 250 278 净负债率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 财务费用 2 (31) 7 14 (1) 流动比率 2.72 2.19 2.39 2.53 2.79 投资损失 (66) 9 (10) (20) (30) 速动比率 2.16 1.73 1.95 2.05 2.24 营运资金变动 345 1,228 (1,554) (52) (161) 营运能力 其它 (388) (1,487) 313 (31) (56) 应收账款周转率 3.8 4.0 3.8 3.8 3.8 经营活动现金流 399 439 (326) 1,012 1,101 存货周转率 4.7 4.8 4.7 4.7 4.7 资本支出 (310) (467) (164) (350) (350) 总资产周转率 0.9 1.0 0.9 1.0 1.0 长期投资 37 (109) 84 (19) (15) 每股指标（元） 其他 43 509 59 70 100 每股收益 0.53 0.94 1.27 1.