电子制造行业一周半导体动向：二季度供应链库存修正到位推动产业链公司机会/ “存储年”效应带动下的设备龙头

行业报告 | 行业点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 电子制造 证券研究报告 2018年04月15日 投资评级 行业评级 强于大市(维持评级) 上次评级 强于大市 作者 潘暕 分析师 SAC执业证书编号：S1110517070005 panjian@tfzq.com 陈俊杰 分析师 SAC执业证书编号：S1110517070009 chenjunjie@tfzq.com 张昕 分析师 SAC执业证书编号：S1110516090002 zhangxin@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《电子制造-行业研究周报:创新推动，涨价又起》 2018-04-09 2 《电子制造-行业点评:一周半导体动向：“数据”推动半导体产业第三次产值提升/重视“入口型”芯片投资机会》 2018-04-08 3 《电子制造-行业点评:从AR尺子说起：关注AR应用普及和技术创新》 2018-04-03 行业走势图 一周半导体动向：二季度供应链库存修正到位推动产业链公司机会/“存储年”效应带动下的设备龙头 我们看到1Q台湾代工业的产能利用率由于智能机库存修正有所下调，但调整幅度没有往常季节性调整明显。一季度相较于去季4Q产能利用率下降在200BP以内。虽然FY2017Q4在28nm上的代工由于手机产业链的拉货动能不足引起（注意高通和联发科在28nm的订单下滑15%-20% QoQ），乐观的迹象来自于供应链库存的修正，龙头公司在一季度的季减也已经消化，同时备货新机型的拉货动能会在先进制程（16nm以上）产能利用率的回升带来积极影响。同时，从台湾代工业者在12寸晶圆制造上的产能利用率回升看，我们认为中芯国际在2季度的wafer in会比今年1季度旺盛，2季度营收环比讲有所增长。 先进制程的Roadmap永不停歇，我们看到台积电/三星/Intel在预定制程上的节奏持续如预期般推进。同时，在代工业者的资本投资方面，今年投资的重心将由10nm向7nm转移，而新产能的扩张是有限的（排除大陆代工业者的新增产线，以华力微的28nm和中芯国际的14nm为主），而在新增节点上的投资将会集中在7nm上。我们预期7nm设备的交货会在2018年Q4，EUV是代工设备购买的重要支出。 我们继续提醒投资者的是，虽然代工业者的设备投资不显著（“代工年”是光刻机受益更多），但今年在存储行业的投资将继续上行，“存储年”效应对设备的拉动会体现在前道制造型设备刻蚀机的订单（海外AMAT/国内北方华创）和中道的检测设备/后道的测试设备订单（海外的Advantest/国内的精测电子）。我们以三星的资本支出举例，2018年在半导体领域投资将持续上看到292亿美元，同比2017年将继续上升，而其中代工的投资甚至同比是下降的。 我们再次重申对于半导体设备行业边际改善为全行业最明显，并深度受益于“存储年”效应。我们以存储的IDM模式解析，认为“存储”自前到后的核心关键设备是前道设备的刻蚀机/中道设备的检测/后道设备的测试，价值量从高到低排序，而国内标的重点推荐则是北方华创/精测电子。 建议关注： ASM Pacific（H）/中芯国际（H），北方华创/精测电子，圣邦股份，通富微电/长电科技，纳思达，风华高科/艾华集团，紫光国芯/兆易创新，三安光电，长川科技，扬杰科技/捷捷微电，环旭电子，江丰电子 风险提示：半导体行业发展不及预期，产业政策扶持力度不及预期，宏观经济导致资本开支不及预期 -4%1%6%11%16%21%26%31%2017-042017-082017-12电子制造 沪深300 行业报告 | 行业点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 我们以周报的形式重点讨论半导体行业的观点和变化，并构建行业方法论和思考体系。本周我们以供应链库存水位结合相关产业链龙头公司情况分析，认为2季度半导体供应链库存调整到位，相关产业链公司(通富微电)将看到拉货动能下的环比改善。同时我们对于“代工年”和“存储年”的思考，强调在“存储年”效应下显著受益的设备品类和公司(北方华创/精测电子)。 我们看到1Q台湾代工业的产能利用率由于智能机库存修正有所下调，但调整幅度没有往常季节性调整明显。一季度相较于去季4Q产能利用率下降在200BP以内。虽然FY2017Q4在28nm上的代工由于手机产业链的拉货动能不足引起（注意高通和联发科在28nm的订单下滑15%-20% QoQ），乐观的迹象来自于供应链库存的修正，龙头公司在一季度的季减也已经消化，同时备货新机型的拉货动能会在先进制程（16nm以上）产能利用率的回升带来积极影响。同时，从台湾代工业者在12寸晶圆制造上的产能利用率回升看，我们认为中芯国际在2季度的wafer in会比今年1季度旺盛，2季度营收环比讲有所增长。 图1：台湾代工厂每季产能利用率 台湾代工厂产能利用率（12寸） 2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 90% 94% 93% 86% 84% 92% 资料来源：台积电，联电，天风证券研究所 台积电在3月份的营收能够看到强劲的反弹，同比增速增至20%+增长。台积电的库存修正并没有往年一季度明显，虽然缺乏显著的国内智能新机拉货动能，但是来自于多极应用驱动的弥补提供了公司产能利用率的回升，高性能计算芯片/多层堆叠CIS/电源管理芯片等多维度产品应用保证了需求。 图2：台积电月度营收 月份 营收（百万新台币） YoY 2018.1 79741 4.10% 2018.2 64641 -9.50% 2018.3 103697 20.80% 资料来源：台积电，联电，天风证券研究所 我们要提醒投资者注意的是，台积电在产业链环节的机会将继续延展至后端的封测，因此在代工业者将晶圆交付给封测，封测业者兑现业绩的时间以1个月为计。因此，3月份台积电的增量营收带来封测业者4月份的产值增长机会，我们预期大陆业者通富微电将看到显著爬升。 先进制程的Roadmap永不停歇，我们看到台积电/三星/Intel在预定制程上的节奏持续如预期般推进。同时，在代工业者的资本投资方面，今年投资的重心将由10nm向7nm转移，而新产能的扩张是有限的（排除大陆代工业者的新增产线，以华力微的28nm和中芯国际的14nm为主），而在新增节点上的投资将会集中在7nm上。我们预期7nm设备的交货会在2018年Q4，EUV是代工设备购买的重要支出。 行业报告 | 行业点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 图3：海外龙头制程工艺演进 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017E 2018E 2019E 2020E Intel 22nm FinFET 14nm FinFET 10nm FinFET 7nm TSMC 28nm 20nm 16nm+ FinFET 10nm FinFET 7nm 5nm samsung 32nm 28nm 14nm FinFET 10/8nm 7nm 5nm 4nm 资料来源：Intel/TSMC/Samsung官网，天风证券研究所 我们继续提醒投资者的是，虽然代工业者的设备投资不显著（“代工年”是光刻机受益更多），但今年在存储行业的投资将继续上行，“存储年”效应对设备的拉动会体现在前道制造型设备刻蚀机的订单（海外AMAT/国内北方华创）和中道的检测设备/后道的测试设备订单（海外的Advantest/国内的精测电子）。我们以三星的资本支出举例，2018年在半导体领域投资将持续上看到292亿美元，同比2017年将继续上升，而其中代工的投资甚至同比是下降的。 图4：三星资本开支 资料来源：台积电，联电，天风证券研究所 “存储年”效应还将继续持续的另外原因在于中国产线的投资是核心变量，我们将中国在建的晶圆线按照存储和逻辑代工进行分类，并深入细拆到每个季度的投资，认为累计的投资总金额而言，存储的采购将大于逻辑支出。 行业报告 | 行业点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 图5：中国产线“存储”VS“代工”资本开支 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 合计 memory（百万美元） 0 0 1100 6800 1800 500 2350 4700 4700 3300 25250 logic（百万美元） 3558 4488 3263 738 664 525 4740 1055 1010 2390 22431 资料来源：semi，天风证券研究所 综上，我们再次重申对于半导体设备行业边际改善为全行业最明显，并深度受益于“存储年”效应。我们以存储的IDM模式解析，认为“存储”自前到后的核心关键设备是前道设备的刻蚀机/中道设备的检测/后道设备的测试，价值量从高到低排序，而国内标的重点推荐则是北方华创/精测电子。 行情与个股 我们再次以全年的维度考量，强调行业基本面的边际变化，行业主逻辑持续 【再次强调半导体设备行业的确定性】中国集成电路产线的建设周期将会集中在2017H2-2018年释放。在投资周期中，能够充分享受本轮投资红利的是半导体设备公司。我们深入细拆了每个季度大陆地区的设备投资支出。判断中国大陆地区对于设备采购需求的边际改善2017 3Q开始，在2018H1达到巅峰。核心标的：北方华创/ASM Pacific/精测电子 【多极应用驱动挹注营收，夯实我们看好代工主线逻辑】。我们正看到在多极应用驱动下，代工/封测业迎来新的一轮营收挹注。这里面高性能计算芯片（FPGA/GPU/ASIC等）是主要动能，（我们详细测算了代工/封测厂业绩弹性模型，欢迎交流）。同时台积电也指出，汽车电子和IOT将是2018年主要驱动力，代工业将更多承接来自于IDM商的外包。落实到国内，我们建议关注制造/封测主线。龙头公司崛起的路径清晰。核心标的：中芯国际/通富微电/长电科技/三安光电 【我们看好2018年国内设计公司的成长。设计企业具有超越硅周期的成长路径，核心在于企业的赛道和所能看的清晰的发展轨迹】。我们看好“模拟赛道”和“整机商扶持企业”：1） 中国大陆电子下游整机商集聚效应催生上游半导体供应链本土化需求，以及工程师红利是大环境边际改善；2） 赛道逻辑在于超越硅周期；3）“高毛利”红利消散传导使得新进入者凭借低毛利改变市场格局获得市值成长，模拟企业的长期高毛利格局有可能在边际上转变；4）拐点信号需要重视企业的研发投入边际变化，轻资产的设计公司无法直接以资产产生收益来直接量化未来的增长，而研发投入边际增长是看企业未来成长出现拐点的先行信号。核心推荐：圣邦股份（模拟龙头）/纳思达（整机商利盟+奔图）重点关注：富瀚微（整机商海康） 投资建议 重点标的：ASM Pacific（H）/中芯国际（H），北方华创/精测电子，圣邦股份，通富微电/长电科技，纳思达，风华高科/艾华集团，紫光国芯/兆易创新，三安光电，长川科技，扬杰科技/捷捷微电，环旭电子，江丰电子 行业报告 | 行业点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 表6：主要公司区间涨幅 资料来源：Wind，天风证券研究所 行业报告 | 行业点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 6 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 一般声明