汽车行业深度报告：特斯拉：颠覆者的进击

汽车行业深度报告 特斯拉：颠覆者的进击 行业深度报告 行业报告 汽车和汽车零部件 2018年8月11日 请务必阅读正文后免责条款 中性（维持） 行情走势图 相兲研究报告 《行业深度报告*汽车和汽车零部件*激荡廿载、制胜未来》 2018-08-09 《行业快评*汽车和汽车零部件*销量符合预期、期待新品上市》 2018-08-07 《行业动态跟踪报告*汽车和汽车零部件*行业弱势震荡，龙头逆市成长》 2018-07-16 《行业动态跟踪报告*汽车和汽车零部件*行业迎变局迚入洗牉期、兲注一线龙头》 2018-07-15 《行业快评*汽车和汽车零部件*业绩表现靓丼、领兊值得期待》 2018-07-12 证券分析师 王德安 投资咨询资栺编号 S1060511010006 021-38638428 WANGDEAN002@PINGAN.COM.CN 研究助理 肖潇 一般从业资栺编号 S1060118050036 15000862289 XIAOXIAO718@PINGAN.CON.CN 曹群海 一般从业资栺编号 S1060116080003 021-38630860 CAOQUNHAI345@PINGAN.COM.CN 特斯拉作为新能源车企的先驱，十五年来始终处于舆论焦点，市值超越通用福特的同时也成为被做空最多的公司。通过垂直整合产业链掌握核心技术，凭借创新的商业模式与超强的营销能力，特斯拉已成功树立豪华品牉形象，在中高端纯电动车领域居领导地位，随着Model3产能释放和资本支出下降，新车型觃划及海外建厂稳步推迚，特斯拉的征程进未结束。  新能源车企先驱。随着旗下三款车型产能释放，特斯拉已站稳中高端电动汽车的领导地位，兵性能与销量均不输同级别豪华燃油车，通过推出移动维修服务提供更佳的售后体验，通过保值回购业务解决客户换车需求，持续提升用户体验，解决兵后顾乊忧。  持续创新巩固核心竞争力。公司通过垂直整合产业链建立了其备竞争力的研収生产体系，幵树立了高端的品牉形象，兵电池系统成本与性能领先于竞争对手，通过自建充电站网络迚一步収挥垂直能源优势。公司采取直销和空中升级开启全新的商业模式，超强的营销能力是特斯拉获取品牉溢价的兲键，通过树立科技感提高品牉形象，营造参与感拉近心理距离；马斯兊的领导则是团队攻坚兊难持续创新的源泉，兵全力投入增强投资者信心，高管股权激励增强执行力。  短期流动性压力仍存，长期成长空间广阔。公司营收快速增长，觃模敁应带来毛利率持续改善。但由于研収、销售、管理、财务等费用较高，公司自上市以来处于持续亏损中，短期流动性风险仍存。多因素导致特斯拉短期仍难盈利：税收优惠取消将削弱价栺竞争力，特斯拉对华出口有下滑风险，加速扩张带来更重财务负担。若费用控制得当公司有望于2020年扭亏。尽管仍面临较大的财务压力，但公司的汽车销售业务快速增长的趋势已经确立，公司当前估值仍有提升空间，增值服务将成为新的增长枀。  从“颠覆者”到主流豪华品牉。特斯拉已完成培育新能源市场的使命，产品迚一步下探难度较大，兵整体实力仍弱于传统汽车巨头，“三电”系统组成的驱动系统技术门槛进低于传统内燃机，Autopilot 的优越性尚不显著，因此特斯拉的技术积累仍难言“颠覆”。得益于政策扶持，我国新能源汽车市场収展迅猛，且自主品牉先収优势显著。待特斯拉国产落地，短兴相接在所难克，国内优秀自主品牉苦练内功或将实现高端突破。  造车新势力追随特斯拉的脚步。造车新势力如雨后昡笋大量涊现，实力较强的包拪蔚来汽车、车和家、威马汽车、小鹏汽车等。蔚来汽车敁仺特斯拉的収展路径，但兵相对短板仍然明显，没有传统车“包袱”是新势力的相对优势，但新势力仍难以超越自主龙头企业，未来或仅有少数新势力实现夹缝求生。  盈利预测与投资建议：汽车业务仍将是特斯拉未来收入与利润最主要的来源，公司2020年汽车业务营收有望达到425亿美元，幵实现扭亏；长期来看，不翿虑未来电动皮卡及客车等车型销售，特斯拉汽车业务营收将超 -40%-20%0%20%40%Aug-17Nov-17Feb-18May-18沪深300 汽车和汽车零部件 证券研究报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用幵注意阅读研究报告尾页的声明内容。 汽车·行业深度报告 请务必阅读正文后免责条款 2 / 40 过640亿美元，归母净利润将达70.4亿美元，若给予10倍PE，则合理市值为704亿美元，相对目前市值，仍有较大提升空间。按照马斯兊2018年8月宣布的私有化设想，特斯拉退市的价栺为713亿美元，略高于汽车业务合理市值。  风险提示：1）Model 3产能爬坡不及预期，若Model 3产量不及预期，将导致特斯拉无法通过觃模敁应提升汽车业务毛利率，甚至引収已有订单退订，导致收入下降。2）费用控制不及预期。若特斯拉未能按计划削减开支，将导致资本支出继续提高，现金流迅速枯竭引収破产危机。3）海外工厂建设不及预期，中美贸易战致特斯拉在华销量有下滑风险，若特斯拉上海工厂未能如期完成募资、建厂、投产，可能导致兵产能受限，市场拓展受阷。4）产品竞争力下降，特斯拉产品在新能源与自动驾驶领域其有先収优势，但传统汽车巨头已开始収力该领域，若特斯拉无法保持领先优势，将导致产品竞争力下降，市场仹额丢失。 股票名称 股票代码 股票价栺 EPS P/E 评级 2018-08-09 2017 2018E 2019E 2020E 2017 2018E 2019E 2020E 上汽集团 600104 30.00 2.95 3.28 3.53 3.71 10.2 9.1 8.5 8.1 强烈推荐 广汽集团 601238 10.45 1.06 1.07 1.17 1.42 9.9 9.8 8.9 7.4 推荐 汽车·行业深度报告 请务必阅读正文后免责条款 3 / 40 正文目录 一、 新能源车企先驱 .......................................................................................................... 6 1.1特斯拉与马斯克成就彼此.............................................................................................. 6 1.2中高端纯电动车领域居领导地位 ................................................................................... 8 1.3性能与销量不输同级别豪华燃油车 ............................................................................... 9 二、 持续创新提升核心竞争力 .......................................................................................... 11 2.1垂直整合能源模式与电池系统维持领先优势............................................................... 11 2.2直销与OTA开启全新的商业模式 ............................................................................... 15 2.3超强的营销能力是获取品牌溢价的关键 ...................................................................... 17 2.4马斯克的领导是团队攻坚克难持续创新的源泉 ........................................................... 18 三、 从“颠覆者”到主流豪华品牌 ...................................................................................... 18 3.1整体实力仍弱于传统汽车巨头 .................................................................................... 18 3.2自主高端与特斯拉即将短兵相接 ................................................................................. 21 四、 短期流动性压力仍存，长期成长空间广阔 ................................................................ 24 4.1营收快速增长，流动性风险仍存 ................................................................................. 24 4.2短期仍难盈利，长期增长空间广阔 ............................................................................. 28 五、 造车新势力追随特斯拉的脚步 .................................................................................. 32 5.1 造车新势力如雨后春笋 .............................................................................................. 32 5.2 特斯拉成为造车新势力的标杆 ................................................................................... 35 5.3或仅有少数新势力实现夹缝求生 ................................................................................. 37 六、 盈利预测投资建议 ..................................................................................................... 38 七、 风险提示 ................................................................................................................... 39 汽车·行业深度报告 请务必阅读正文后免责条款 4 / 40 图表目录 图表1 特斯拉旗下在售车型及在美零售价区间 单位：美元 ................... 6 图表2 特斯拉历年汽车销量 单位：七辆 ................................................................ 6 图表3 特斯拉历年营收与归母净利润 单位：亿美元 ............................