战略配置医药方向不变，创新药、消费两条主线 2018年8月医药行业投资策略 西南证券研究发展中心 2018年8月1日 分析师：朱国广 执业证号：S1250513070001 电话：021-68413530 邮箱：zhugg@swsc.com.cn 分析师：陈铁林 执业证号：S1250516100001 电话：023-67909731 邮箱：ctl@swsc.com.cn 分析师：何治力 执业证号：S1250515090002 电话：023-67898264 邮箱：hzl@swsc.com.cn 核 心 观 点 1 《药神》电影播出后加快肿瘤药降价，近期贝达药业的埃克替尼降幅约3.8%，证明了我们对近期肿瘤降价幅度的判断。对于1类肿瘤创新药，非2017年国家重点谈判的36个产品，很可能大幅降价进医保对该产品中长期发展是利好；对于36个国家谈判的肿瘤药，按照对降低关税、增值税同比降低对相关公司影响有限。新版医药目录及临床指南实施、尤其是新医保局的成立将会很大程度上严格执行新医保规定，医药分化更加明显。中药注射剂及其它辅助用药影响显著，增速大幅度下滑；恒瑞医药等公司的刚需药品仍然保持快速增长。 投资建议：医药工业增速有所改善，但更看重个股。结构化医药牛市很可能贯穿未来5年。受医药负面新闻较多、部分医药基金赎回及龙头公司高估值高位置的影响，医药龙头公司有所调整。但由于龙头公司行业地位高、19年估值切换后相对比较具有吸引力，调整幅度比较有限。选股思路如下： 创新药引领医药未来，重点推荐恒瑞医药、科伦药业、华东医药，关注丽珠集团、复星医药； 血制品行业格局改善，重点推荐华兰生物、博雅生物； 消费属性个股空间大，重点推荐：片仔癀、爱尔眼科，关注广誉远； 高端医疗器械，重点推荐乐普医疗、蓝帆医疗； 受益于网售处方药及医药分家，重点推荐益丰药房，关注老百姓； 按摩椅进入爆发期，需求快速释放，重点推荐奥佳华。 风险提示：药品降价超预期风险；医改政策执行进度低于预期风险。 目 录 2 1医药行业回顾表现 2政策东风推动创新药进入新的发展时期 3 2018年8月医药行业投资策略及标的 2018年7月申万医药指数下跌3.40%，跑输沪深300指数3.69个百分点。 2018年7月医药行业出现普跌但子板块明显分化，医疗器械跌幅最小为-0.4%，其次为中药（-2.0%）和医药商业（-2.4%）；化学原料药跌幅最大为-6.5%。 2018年7月医药上市公司中涨幅最大的分别为楚天科技（+48%）、鲁抗医药（+37%）、中源协和（+22%），跌幅最大的为恒康医疗（-59%）、长生生物（-52%）。 1.1 医药二级市场表现 1 医药行业回顾表现 医药个股涨跌幅排名 数据来源：Wind，西南证券整理 医药指数相对沪深300走势 医药子行业二级市场涨跌幅 3 横向看：医药行业PE(TTM)为33倍，在申万一级行业中处于中等偏上水平。 纵向看：医药行业PE(TTM)处在过去2年估值最底部。 医药行业相对于全部A股估值溢价率为119%，与6月份相比下降9个百分点。 1.2 医药行业市盈率和溢价率 1 医药行业回顾表现 申万医药市盈率及与A股溢价率 数据来源：Wind，西南证券整理 申万一级行业市盈率比较（TTM整体法） 申万医药历史市盈率变化趋势（TTM整体法） 4 横向看：医疗服务（75倍）和医疗器械（47倍）的PE(TTM)最高，化学原料药（26倍）和医药商业（24倍）市盈率最低。 纵向看：医药行业各板块的PE(TTM)均有所下降，相对全部A股的溢价率也有所下降。 1.3 医药各子行业市盈率和溢价率 1 医药行业回顾表现 申万医药子行业相对A股的溢价率 数据来源：Wind，西南证券整理 申万医药子行业市盈率（TTM整体法） 申万医药子行业历史市盈率变化趋势 5 2018年1-6月份医药制造业实现主营业务收入12577亿（+13.5%）和利润1586亿（+14.4%），2018年6月单月实现收入2243亿元（+11.7%）和利润354亿元（+18.8%）；我们认为医药行业分化明显，医药工业数据对投资决策支持作用小； 2018年3月以来医药工业收入和利润增速均有所下滑：1）收入端增速下滑主要是因为年初流感影响导致经销商和终端备货库存增加，3月以来渠道和终端去库存，表观收入增速有所下滑，预计未来将维持10%以上稳定增长；2）利润端增速下滑幅度更大估计与两票制低开转高开影响有关，导致表观收入增速提升，但扣掉转高开后费用处理，利润增速下滑，但6月份回升至18.8%。 6 医药制造业主营业务收入及增长率 医药制造业利润总额及增长率 数据来源：Wind，西南证券整理 数据来源：Wind，西南证券整理 1.4 医药工业数据表观增速低，主要是因为存在巨大分化 1 医药行业回顾表现 1.4 医药工业数据表观增速低，主要是因为存在巨大分化 从PDB样本医院数据来看，2018Q1药品整体增速为0.6%（这个数据也是不真实的，处方药一方面外流到药房，另一方面外流到社区医院等基层市场），其中全身性抗感染药、呼吸系统用药仍然保持9%左右的快速增长，但神经系统用药、心血管系统用药、中药（销售占比分别为11.0%、10.3%、4.2%，合计销售占比25.5%）从2017Q4开始就出现明显下滑，主要原因是2017年国家新版医保目录和省级合理用药目录执行导致中药注射剂、辅助用药等品种出现大幅度下滑； 西南医药观点：随着新版医药目录及临床指南实施，尤其是新的医保局的成立，将会很大程度上严格执行新医保规定，医药分化更加明显。中药注射剂及其它辅助用药影响显著，增速大幅度下滑；恒瑞医药等公司的刚需药品仍然保持快速增长。 7 PDB样本医院各治疗领域药品销售额增速 2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 杂类 7.1% 6.8% 13.1% 8.3% 10.3% 全身用抗感染药 -2.0% 1.0% 6.1% 0.3% 9.4% 呼吸系统用药 2.4% 6.0% 10.6% 3.8% 8.7% 泌尿生殖系统用药及性激素类 0.9% 0.8% 6.4% 1.2% 6.1% 皮肤科用药 8.6% 6.0% 8.3% 6.9% 4.9% 抗肿瘤药及免疫调节剂 4.4% 6.0% 8.9% 2.7% 3.7% 激素制剂，不包括性激素及胰岛素 2.1% 4.0% 7.7% 2.2% 3.3% 抗寄生虫药、杀虫剂和驱虫剂 7.0% 1.9% 3.0% -0.8% 1.0% 合计 1.6% 1.5% 4.9% -1.9% 0.6% 感觉器官药物 11.9% 10.6% 10.9% 1.4% 0.6% 肌肉及骨骼系统用药 5.3% 2.1% 5.5% -1.6% -0.1% 血液和造血系统用药 3.5% 1.2% 4.5% -2.6% -0.9% 消化道和新陈代谢用药 1.8% 0.4% 3.1% -3.9% -3.6% 神经系统用药 2.0% -0.9% 1.9% -4.7% -4.8% 心血管系统用药 -0.7% -1.9% -0.2% -6.2% -5.2% 中药 -4.8% -3.2% 0.4% -15.7% -12.0% 1 医药行业回顾表现 数据来源：PDB，西南证券整理 1.4 医药工业数据表观增速低，主要是因为存在巨大分化 从PDB样本医院数据来看，2018Q1神经系统用药占PDB销售总额的比例为11.0%，销售增速为-4.8%； 其中销售额排名前10品种占神经系统用药销售额的比例为43.8%，2018Q1销售增速为-15.2%； 其中销售额排名前10的神经系统用药品种里有7个品种出现负增长，其中6个品种降幅超过10%，如奥拉西坦、单唾液酸四己糖神经节苷脂、依达拉奉、鼠神经生长因子、小牛血去蛋白提取物、脑苷肌肽。 8 PDB样本医院神经系统用药销售额增速 2018Q1销售占比 2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 地佐辛 7.1% 19.1% 19.0% 23.0% 21.6% 16.1% 奥拉西坦 6.2% -11.3% -14.1% -15.0% -22.1% -19.0% 单唾液酸四己糖神经节苷脂 5.4% -11.0% -19.7% -17.3% -29.9% -39.8% 丙泊酚 5.2% 5.3% 4.8% 7.9% 2.2% -0.3% 依达拉奉 3.9% -1.7% -4.4% 0.6% -15.2% -16.1% 鼠神经生长因子 3.5% -2.3% -10.2% -12.3% -30.5% -33.2% 胞磷胆碱 3.3% 51.5% 35.4% 39.7% 12.4% 25.4% 右美托咪定 3.2% 28.4% 17.2% 17.7% 5.8% 10.6% 小牛血去蛋白提取物 3.0% -11.5% -13.0% -11.8% -26.3% -31.5% 脑苷肌肽 3.0% -11.1% -13.1% -12.0% -18.8% -22.3% 前10大品种小计 43.8% -1.1% -5.3% -3.3% -14.0% -15.2% 神经系统用药合计 100.0% 2.0% -0.9% 1.9% -4.7% -4.8% 1 医药行业回顾表现 数据来源：PDB，西南证券整理 1.4 医药工业数据表观增速低，主要是因为存在巨大分化 从PDB样本医院数据来看，2018Q1心血管系统用药占PDB销售总额的比例为10.3%，销售增速为-5.2%； 其中销售额排名前10品种占心血管系统用药销售额的比例为47.3%，2018Q1销售增速为-9.7%； 其中销售额排名前10的心血管系统用药品种里有5个品种出现负增长，其中3个品种降幅超过10%，如磷酸肌酸、前列地尔、辅酶A+辅酶I复方。 。 9 PDB样本医院心血管系统用药销售额增速 2018Q1销售占比 2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 阿托伐他汀 10.2% 6.9% 10.7% 10.2% 4.6% 8.6% 磷酸肌酸 6.2% -9.5% -10.9% -4.1% -19.2% -23.3% 前列地尔 5.6% -1.6% -15.6% -14.3% -25.8% -34.9% 瑞舒伐他汀 5.2% 8.4% 4.5% 9.8% 3.5% 7.5% 丁苯酞 5.1% 16.7% 13.1% 16.2% 12.2% 17.3% 氨氯地平 3.4% 2.3% 3.7% 1.9% 0.9% -0.4% 丹参+川芎嗪，复方 3.2% -16.9% -17.2% -11.1% -13.8% -9.2% 辅酶A+辅酶I，复方 3.1% -11.7% -16.9% -14.7% -27.7% -39.2% 硝苯地平 2.9% 3.0% 2.2% 2.8% -0.3% 2.2% 美托洛尔 2.4% 7.0% 6.8% 6.8% 2.3% 6.4% 前10大品种小计 47.3% -0.9% -4.2% -1.0% -8.9% -9.7% 合计 100.0% -0.7% -1.9% -0.2% -6.2% -5.2% 1 医药行业回顾表现 数据来源：PDB，西南证券整理 1.4 医药工业数据表观增速低，主要是因为存在巨大分化 从PDB样本医院数据来看，2018Q1中药占PDB销售总额的比例为4.2%，销售增速为-12.0%； 其中销售额排名前10品种占中药销售额的比例为47.1%，2018Q1销售增速为-20.0%； 其中销售额排名前10的中药品种里有8个品种出现负增长，其中7个品种降幅超过10%，如康艾注射液、康莱特注射液、醒脑静注射液、消癌平注射液、参芪扶正注射液、喜炎平注射液、参麦注射液。 10 PDB样本医院中药销售额增速 2018Q1销售占比 2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 康艾注射液 7.5% -11.0%