2018年半年度业绩预增公告点评：2018H1每股收益1.016-1.047元，业绩略超预期

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2018年7月7日 华鲁恒升（600426.SH） 基础化工 2018H1每股收益1.016-1.047元，业绩略超预期 ——华鲁恒升（600426.SH）2018年半年度业绩预增公告点评 公司简报 ◆事件：公司发布2018H1业绩预增公告，预计报告期内实现归母净利16.46-16.96亿元，按16.20亿总股本计算，折EPS1.016-1.047元，同增202%-211%，扣除非经常性损益后净利润16.45-16.95亿元。单Q2预计实现归母净利9.12-9.62亿元，折EPS 0.563-0.594元，季度环比增长24.3%-31.1%，业绩略超市场预期。 ◆点评：公司二季度业绩环比大幅增长的主要原因为：（1）醋酸和甲醇维持高盈利，季度公司主营产品中醋酸价格环比上涨9.2%；尿素价格环比持平；DMF/己二酸/三聚氰胺均价环比分别下滑-5.9%、-14.7%、-5.7%，甲醇价格止跌反弹后均价环比持平并维持高盈利。（2）气化煤价格下跌：新气化平台17年10月份投产后公司用煤量达650-700万吨/年，对生产成本影响重大。2018Q2神木烟煤价格环比下降8.7%，公司盈利空间扩大。 ◆国际油价进入中高阶段，有望受益煤化工景气提升：国际原油供需处于紧平衡，地缘政治风险下油价上行概率较大。公司是上市公司中最为纯正的煤化工标的，将充分受益于中高油价阶段下的煤化工景气提升。尿素：农化投资机会来临，国际供需格局改善后新一轮景气周期开启，肥料功能化项目投产后产能弹性巨大；甲醇与DMF：油价提升烯烃边际成本，MTO盈利修复支撑甲醇盈利中枢维持稳定，下游DMF成本支撑下公司气化平台成本优势明显；煤制乙二醇：聚酯景气回暖，未来3年长丝产能新一轮扩张对应2018-2019年新增约435万吨的乙二醇需求， 2018年国内投产249万吨乙二醇产能预计至2019年可完全释放，乙二醇与聚酯产能周期错配，未来油头边际成本支撑下盈利景气向上。醋酸：海外和国内醋酸供需维持紧平衡，2019年PTA行业盈利向上，醋酸景气周期有望超预期。 ◆维持“买入”评级：煤化工产品生产成本中固定资产占比较高，高折旧带来的巨大现金流是公司持续成长的基石，而山东省化工园区的认定与新旧动能转换项目的入库为公司后续发展立起框架。高油价预期和滚动的资本开支确保公司业绩中枢不断上移，不惧估值调整，持续穿越周期。原材料价格环比下降提升公司盈利能力，上调公司2018～2020年盈利预测为32.0、35.4、40.1亿元，折合EPS分别为1.97、2.19、2.48元，按照2018年11倍PE，维持22.0元的目标价和“买入”评级。 ◆风险提示：原材料价格波动，新产能投放低于预期。 业绩预测和估值指标 指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 7,701 10,408 14,242 15,667 17,233 营业收入增长率 -10.98% 35.15% 36.84% 10.00% 10.00% 净利润（百万元） 875 1,222 3,196 3,544 4,011 净利润增长率 -3.22% 39.58% 161.50% 10.91% 13.18% EPS（元） 0.54 0.75 1.97 2.19 2.48 ROE（归属母公司)（摊薄） 10.73% 13.16% 26.05% 23.35% 21.70% P/E 30 22 8 7 7 P/B 3.3 2.9 2.2 1.7 1.4 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2018年07月06日 买入（维持） 当前价/目标价：16.38/22.00元 目标期限：6个月 分析师 裘孝锋 (执业证书编号：S0930517050001) 021-22167262 qiuxf@ebscn.com 赵启超 (执业证书编号：S0930518050002) 010-58452072 zhaoqc@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 16.20 总市值(亿元)：265.42 一年最低/最高(元)：10.53/21.82 近3月换手率：85.84% 股价表现(一年) -10%18%45%73%100%06-1709-1712-1703-18华鲁恒升沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 -1.01 17.68 57.18 绝对 -13.50 4.97 49.13 资料来源：Wind 相关研报 业绩略超预期，2018继续拾级而上——华鲁恒升（600426.SH）2018年一季报点评 ····································· 2018-04-19 业绩符合预期，2018年期待新成长 ····································· 2018-03-29 业绩符合预期，看好四季度持续增长 ····································· 2017-10-28 2018-07-07 华鲁恒升 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 0%5%10%15%20%25%30%35%201620172018E2019E2020E利润率毛利率EBIT率销售净利率 利润表（百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入 7,701 10,408 14,242 15,667 17,233 营业成本 6,143 8,367 9,685 10,653 11,719 折旧和摊销 949 987 1,452 1,548 1,619 营业税费 61 76 104 115 126 销售费用 167 189 259 284 313 管理费用 154 170 233 256 282 财务费用 141 152 188 172 73 公允价值变动损益 0 0 0 0 0 投资收益 0 0 0 0 0 营业利润 1,035 1,449 3,774 4,186 4,721 利润总额 1,034 1,438 3,762 4,172 4,722 少数股东损益 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 875 1,222 3,196 3,544 4,011 资产负债表（百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 总资产 13,206 16,022 19,808 23,872 27,427 流动资产 1,998 2,247 2,867 6,330 11,349 货币资金 621 754 1,031 4,336 9,181 交易型金融资产 0 0 0 0 0 应收帐款 17 41 57 62 69 应收票据 574 656 898 988 1,086 其他应收款 1 1 1 1 1 存货 519 402 466 513 564 可供出售投资 0 0 0 0 0 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 0 固定资产 8,231 10,720 11,151 11,397 10,842 无形资产 523 518 687 750 714 总负债 5,044 6,733 7,540 8,695 8,945 无息负债 1,122 1,898 2,294 2,521 2,770 有息负债 3,922 4,835 5,246 6,175 6,175 股东权益 8,161 9,289 12,267 15,176 18,483 股本 1,247 1,620 1,620 1,620 1,620 公积金 2,991 2,757 2,823 2,823 2,823 未分配利润 3,963 4,938 7,824 10,733 14,040 少数股东权益 0 0 0 0 0 现金流量表（百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 经营活动现金流 997 1,711 4,880 5,330 5,775 净利润 875 1,222 3,196 3,544 4,011 折旧摊销 949 987 1,452 1,548 1,619 净营运资金增加 172 -471 233 37 41 其他 -999 -26 -1 200 104 投资活动产生现金流 -1,255 -2,150 -4,618 -2,150 -156 净资本支出 1,263 2,150 4,484 2,100 101 长期投资变化 0 0 0 0 0 其他资产变化 -2,519 -4,300 -9,102 -4,250 -257 融资活动现金流 447 574 15 124 -774 股本变化 288 374 0 0 0 债务净变化 757 912 412 928 0 无息负债变化 53 776 396 227 249 净现金流 197 132 278 3,305 4,845 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 -50%0%50%100%150%200%0 1000 2000 3000 4000 5000 201620172018E2019E2020E净利润_增长率净利润增长率 -20%-10%0%10%20%30%40%0 5000 10000 15000 20000 201620172018E2019E2020E销售收入_增长率销售收入增长率 0%5%10%15%20%25%30%201620172018E2019E2020E资本回报率ROEROAROICWACC 2018-07-07 华鲁恒升 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 关键指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E 成长能力（%YoY） 收入增长率 -10.98% 35.15% 36.84% 10.00% 10.00% 净利润增长率 -3.22% 39.58% 161.50% 10.91% 13.18% EBITDA增长率 -2.14% 22.72% 109.28% 9.09% 8.57% EBIT增长率 -2.63% 39.90% 147.57% 10.00% 10.00% 估值指标 PE 30 22 8 7 7 PB 3 3 2 2 1 EV/EBITDA 11 12 6 5 4 EV/EBIT 21 20 8 7 5 EV/NOPLAT 24 23 9 8 6 EV/Sales 3 3 2 2 1 EV/IC 2 2 2 2 1 盈利能力（%） 毛利率 20.23% 19.61% 32.00% 32.00% 32.00% EBITDA率 25.77% 23.40% 38.01% 37.70% 37.21% EBIT率 13.45% 13.92% 27.82% 27.82% 27.82% 税前净利润率 13.42% 13.82% 26.41% 26.63% 27.40% 税后净利润率（归属母公司） 11.37% 11.74% 22.44% 22.62% 23.28% ROA 6.63% 7.63% 16.13% 14.85% 14.63% ROE（归属母公司）（摊薄） 10.73% 13.16% 26.05% 23.35% 21.70% 经营性ROIC 8.29% 9.63% 19.22% 20.40% 24.35% 偿债能力 流动比率 0.68 0.62 0.84 1.78 2.99 速动比率 0.50 0.51 0.71 1.64 2.84 归属母公司权益/有息债务 2.08 1.92 2.34 2.46 2.99 有形资产/有息债务 3.21 3.19 3.63 3.73 4.31 每股指标(按最新预测年度股本计算历史数据) EPS 0.54 0.75 1.97 2.19 2.48 每股红利 0.08 0.15 0.39 0.44 0.49 每股经营现金流 0.62 1.06 3.01 3.29 3.56