6月自主销量增速超6成，奥迪入驻豪车预期兑现

公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 上汽集团（600104） 证券研究报告 2018年07月05日 投资评级 行业 汽车/汽车整车 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 32.83元 目标价格 38.40元 基本数据 A股总股本(百万股) 11,683.46 流通A股股本(百万股) 11,503.43 A股总市值(百万元) 383,568.04 流通A股市值(百万元) 377,657.70 每股净资产(元) 20.06 资产负债率(%) 61.74 一年内最高/最低(元) 37.66/28.43 作者 邓学 分析师 SAC执业证书编号：S1110518010001 dengxue@tfzq.com 周沐 联系人 zhoumu@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《上汽集团-公司深度研究:优势壁垒业内无人能及，长期赋予龙头估值溢价》 2018-06-20 2 《上汽集团-公司点评:5月新能源车飞跃式突破 加速“新四化”转型布局》 2018-06-04 3 《上汽集团-年报点评报告:合资自主两翼齐飞 “新四化”深入推进》 2018-03-30 股价走势 6月自主销量增速超6成，奥迪入驻豪车预期兑现 事件 公司发布2018年6月产销快报：单月销售汽车55万辆，同比+7%；其中，上汽乘用车6万辆，同比+ 65%；上汽大众18万辆，累计同比+1%；上汽通用14万辆，累计同比-8%；上汽通用五菱16万辆，累计同比+12%。18年上半年汽车累计销售352万辆，同比+11%。 点评 自主6月销量增速超6成，新能源车再创新高。1）在乘用车行业低迷的背景下，上汽乘用车销量增长势头强劲；18年上半年，荣威、MG互联网汽车（以荣威RX5、i6，名爵ZS为主）销量占比达到40.6%，产销结构不断优化；2）上汽自主品牌新能源汽车销量逐年增长，单月销量增速于3月反超行业增速一路向上；6月新能源车销量再创新高，达13,162辆，同比增长456%，环比增长31%；3）荣威Ei5与荣威ei6销售火爆，单月销量分别为4,028辆和4,665辆，占新能源车总销量66%；4）2017年“双积分”排名出炉，比亚迪、吉利、上汽占据新能源积分前三席。 龙头地位坚如磐石，整体稳步增长。汽车小年龙头扩张，上汽6月整体销量增速7.2%，明显高于行业增速，市占率进一步微增（17年稳定在25%左右）。合资品牌上汽大众与上汽通用单月销量增速放缓，主要系6、7两月淡季主机厂视需求调整排产；三季度末车市旺季合资产品周期顶上，增速复苏值得期待。 奥迪入股上汽大众，德系豪华品牌入驻打开全新市场。上汽集团2017年度股东大会上，集团董事长陈宏向投资人表示，奥迪已经入股上汽集团，并持有1%的股权。德国大众集团已将其持有的上汽大众股份中的1%转股给奥迪公司；因此，从我国法规和产业政策的角度来说，上汽大众已经具备生产和销售奥迪产品的资质。根据2017年奥迪与一汽大众奥迪经销商达成的协议，上汽版奥迪有望于2022年1月后上市。 投资建议 “中国消费升级，汽车龙头扩张”的价值首选。18年面对关税下调、股比放开等影响，上汽彰显优秀车企的经营管理竞争优势；中美贸易战已经打响，汽车作为针对性行业之一，中美进口车贸易（包括美国工厂生产德系品牌）影响较大，反而利好以美系、德系合资为主营的上汽。自18年年初以来，旗下各品牌销售终端数据亮眼，自主新能车再创新高，每一轮行业利空下的情绪恐慌终将逐步修复。业绩稳定增长且分红预期不减，预计18-20年增速分别为9%/11%/10%，EPS 3.20/3.53/3.90元，对应PE 10/9/8倍，维持“买入”评级，6个月目标价38.40元。 风险提示：乘用车市场下行风险；车型销量不及预期；项目合作进程不及预期。 财务数据和估值 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万元) 756,416.17 870,639.43 969,805.26 1,072,039.02 1,166,992.89 增长率(%) 12.82 15.10 11.39 10.54 8.86 EBITDA(百万元) 57,771.03 63,629.58 63,646.94 70,270.89 76,398.60 净利润(百万元) 32,008.61 34,410.34 37,377.11 41,300.81 45,527.32 增长率(%) 7.43 7.50 8.62 10.50 10.23 EPS(元/股) 2.74 2.95 3.20 3.53 3.90 市盈率(P/E) 11.98 11.15 10.26 9.29 8.43 市净率(P/B) 2.00 1.70 1.75 1.64 1.50 市销率(P/S) 0.51 0.44 0.40 0.36 0.33 EV/EBITDA 0.90 1.68 1.94 1.05 0.88 资料来源：wind，天风证券研究所 -18%-13%-8%-3%2%7%12%17%2017-072017-112018-03上汽集团 汽车整车 沪深300 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 1. 自主品牌增速仍超6成，新能源车再创新高 自主品牌增量显著，自主品牌荣威、MG产销结构不断优化。上汽乘用车自主6月销量为56,273辆，同比增长65.18%。上半年累计销量达359,007辆，同比增长53.67%。上汽大通销量达66.617辆，累计同比增长36.58%。1-5月，在乘用车行业低迷的情况下，上汽乘用车销量增长势头强劲。上半年，荣威、MG互联网汽车销量占比达到40.6%，产销结构不断优化。 图1：上汽乘用车与行业乘用车销量情况（单位：辆，%） 资料来源：中汽协，天风证券研究所 新能源车销量再创新高。上汽自主新能源车6月销量达13,162辆，同比增长456%，并于3月增速反超行业增速一路向上；18年上半年累计销量达4.4万辆，同比增长221%，已超17年全年销量。上汽新能源6月销量再创历史新高，达到了13,162辆，同比增长456%。混动车型销量为8,207辆，占比62.4%；纯电动车型销量为4,955辆，占比37.6%。虽然混动仍占较大比重，但纯电比例在逐渐上升。 荣威Ei5与荣威ei6销售火爆，单月销量分别为4,028辆和4,665辆，占新能源车总销量66%。其他车型中，荣威eRX5销量为2,724辆，名爵eMG6销量为885辆，荣威e950销量为570辆，荣威ERX5销量为294辆。Marvel X已经开始预订，两驱Premium车型不超过30万元，四驱Premium车型不超过36万元，Pro版不超过46万元，将于今年9月上市。 图2：上汽自主新能源车与行业新能源车销量情况（单位：辆，%） 资料来源：中汽协，天风证券研究所 2018年7月2日，工信部宣布乘用车“双积分”交易正式启动，同时公布了2017年度乘73036 56273 020000400006000080000-20%0%20%40%60%80%100%1月 2月 3月 4月 5月 6月 上汽乘用车销量（辆） 上汽乘用车同比增速（%） 行业乘用车同比增速（%） 5018 2726 5717 7505 10246 13162 - 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 14,0000%100%200%300%400%500%1月 2月 3月 4月 5月 6月 新能源车销量（辆） 上汽自主新能源车同比增速（%） 行业新能源车同比增速（%） 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 用车企业“双积分”核算情况。“双积分”指的是燃料消耗积分和新能源汽车积分，其反应了所生产燃油车的燃料消耗达标情况以及生产新能源车的情况。燃料消耗积分未达标的企业需在限期内通过结转、关联企业转让、新能源汽车积分抵扣等方式满足积分要求，新能源汽车积分未达标的企业只能通过生产新能源汽车或者购买积分来补偿负分。 “双积分”排行榜出炉，上汽新能源汽车积分快速提升。17年4月，上汽提出了“新四化”战略，其中的“电动化”规划高度契合了“双积分”的政策导向。上汽集团17年“双积分”排名靠前，平均燃料消耗积分同比增加75%，新能源汽车积分迅速提升183%，这反映了上汽在新能源汽车领域的领先布局和迅猛发展。 表1：部分车企2016年与2017年“双积分”结果及增速 企业名称 2016平均燃料消耗量积分 2017平均燃料消耗量积分 2016新能源汽车积分 2017新能源汽车积分 平均油耗积分积分同比增长 新能源汽车积分同比增长 上海汽车集团股份有限公司 616,535 1,081,843 44,301 125,475 75% 183% 比亚迪汽车有限公司 938,617 1,124,756 141,220 223,335 20% 58% 浙江吉利汽车有限公司 1,025,780 1,060,483 109,489 143,605 3% 31% 奇瑞汽车股份有限公司 643,603 663,507 44,465 79,730 3% 79% 安徽江淮汽车集团股份有限公司 446,791 508,464 54,876 79,692 14% 45% 北京汽车股份有限公司 958,345 415,960 127,013 70,368 -57% -45% 资料来源：工信部官网，天风证券研究所 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 2. 龙头地位坚如磐石，整体稳步增长 行业龙头地位稳固。05年以来，上汽集团市占率持续保持在18%以上，近年来持续上升，18年1-5月份，上汽累计销量市占率达25.07%，行业龙头地位坚如磐石。 图3：上汽集团2005-2018期间集团销量（单位：万辆）及市占率（%） 资料来源：乘联会，天风证券研究所 合资品牌受淡季影响上升节奏放缓。6月销量数据显示：上汽大众同比增加1%；上汽通用同比下滑7.9%；上汽通用五菱同比增加12%。上汽大众与上汽通用增速放缓，主要系6、7两月淡季主机厂视需求调整排产；合资累计销量仍领跑市场。上汽总销量增速7.2%，明显超行业平均增速。 三季度末车市旺季合资值得期待。上汽大众全新一代朗逸5月在杭州上市，当月即实现销量8,718辆，助力Lavida重返轿车市场月销量冠军宝座。今年大众定位于主流SUV市场的全新车型“小途昂”Tharu与途观L插电混合动力版将于年内上市。上汽通用别克、雪佛兰和凯迪拉克三大品牌1-6月份在华累计销量达88万辆，同比增长6%，依然保持着稳健的增长。其中，凯迪拉克品牌上半年销量表现最为出色，同比增幅达39%，累计销量超11万辆。在下半年，三大品牌均有新产品投放市场，涉及新能源、SUV和轿车市场。 图4：上汽集团上半年销量（单位：辆）及同比增速（%） 图5：上汽大众上半年销量（单位：万辆）及同比增速（%） 资料来源：公司公告，天风证券研究所 资料来源：公司公告，天风证券研究所 0%5%10%15%20%25%30%0200400600800上汽集团销量（万辆） 市占率（%） 0%2%4%6%8%10%12%14%16%0100,000200,000300,000400,000500,000600,000700,000800,0001月 2月 3月 4月 5月 6月 0%2%4%6%8%10%12%14%16%05101520251月 2月 3月 4月 5月 6月 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 图6：上汽通用上半年销量（单位：万辆）及同比增速（%） 图7：上汽通用五菱上半年销量（