详解邮储银行2020年报：零售优势继续巩固，资产质量保持优异

请务必阅读正文之后的重要声明部分 基本状况 总股本(百万股) 92,384 流通股本(百万股) 11,274 市价(元) 5.85 市值(百万元) 523,595 流通市值(百万元) 65,953 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 [Table_Title] 评级：增持(维持) 市场价格：5.85 分析师：戴志锋 执业证书编号：S0740517030004 电话： Email：daizf@r.qlzq.com.cn 分析师：邓美君 执业证书编号：S0740519050002 Email：dengmj@r.qlzq.com.cn 分析师：贾靖 执业证书编号：S0740520120001 Email：jiajing@r.qlzq.com.cn [Table_Report] 相关报告 1邮储银行20年1季报详细解读：营收增长平稳 2邮储银行2019年报详细拆解暨首次覆盖：零售发力，存款护城河加深 备注：股价选取截至2021/3/29 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 260616 276378 286010 321672 358258 增长率yoy% 15.90 6.05 3.49 12.47 11.37 净利润 52311 60933 64199 72511 82209 增长率yoy% 9.71 16.48 5.36 12.95 13.37 每股收益（元） 0.65 0.71 0.74 0.78 0.89 净资产收益率 11.56 13.21 12.35 12.38 12.49 P/E PEG 9.06 8.28 7.93 7.45 6.57 P/B 1.11 1.02 0.94 0.86 0.79 投资要点  年报亮点：1、营收同比增速向上，净利润同比增速转正。2020年营收在净利息收入和手续费收入的带动下同比增速小幅走阔，同时4季度拨备计提边际放缓下，净利润同比增速大幅转正，全年同比增5.4%。2、零售优势继续巩固。资产端4季度信贷在零售信贷的支撑下保持不弱增速，占比生息资产稳定在50%以上；其中零售信贷发力，同比增18.3%。全年零售占比新增高达70%，按揭、个人经营贷和消费贷均有发力。负债端存款结构优势在储蓄存款得带动下仍是稳固的，占比总负债超97%，且活期化程度有提升。3、中收同比高增12.8%，代销、理财、托管业务均有发力。其中代理服务手续费收入全年同比高增56%，理财业务手续费收入同比增速转为正增，同比增6.3%。4、资产质量保持优异，无存量包袱、新增不良维持在低位。不良+关注类占比维持在低位，不良率环比持平在0.88%，在不良认定趋严、核销转出增多的情况下单季年化不良净生成稳定低位。同时拨备增厚，风险抵补能力继续夯实。拨备对不良的覆盖程度环比提升至408%；拨贷比环比提升6bp至3.61%。  年报不足：1、成本收入比同比小幅上升0.8个百分点。邮储银行20年单季年化成本收入比69.5%，同比小幅提升0.8个百分点，其中管理费同比增长5.8%，主要是代理储蓄费增长带动，代理储蓄费占比营收较半年度小幅上行1个百分点至28.8%。  投资建议：公司2020、2021EPB0.94X/0.86X；PE7.93X/7.45X（国有银行PB0.69X/0.63X；PE6.19X/5.91X），邮储银行是全国营业网点数最大、覆盖面最广的大型零售商业银行。零售特色鲜明，负债端有较深的护城河，资产质量保持在稳定水平。公司零售客群广，随着财富管理体系建设，有望在零售领域发展出独特优势，是具有差异化特色的国有大行，建议重点关注。  风险提示：宏观经济面临下行压力，业绩经营不及预期。 -50.00%0.00%50.00%100.00%20-0320-0520-0720-0920-1121-01邮储银行 沪深300 [Table_Industry] 证券研究报告/公司点评 2021年03月30日 邮储银行(601658)/银行 详解邮储银行2020年报： 零售优势继续巩固，资产质量保持优异 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 财报综述  年报亮点：1、营收同比增速向上，净利润同比增速转正。2020年营收在净利息收入和手续费收入的带动下同比增速小幅走阔，同时4季度拨备计提边际放缓下，净利润同比增速大幅转正，全年同比增5.4%。2、零售优势继续巩固。资产端4季度信贷在零售信贷的支撑下保持不弱增速，占比生息资产稳定在50%以上；其中零售信贷发力，同比增18.3%。全年零售占比新增高达70%，按揭、个人经营贷和消费贷均有发力。负债端存款结构优势在储蓄存款得带动下仍是稳固的，占比总负债超97%，且活期化程度有提升。3、中收同比高增12.8%，代销、理财、托管业务均有发力。其中代理服务手续费收入全年同比高增56%，理财业务手续费收入同比增速转为正增，同比增6.3%。4、资产质量保持优异，无存量包袱、新增不良维持在低位。不良+关注类占比维持在低位，不良率环比持平在0.88%，在不良认定趋严、核销转出增多的情况下单季年化不良净生成稳定低位。同时拨备增厚，风险抵补能力继续夯实。拨备对不良的覆盖程度环比提升至408%；拨贷比环比提升6bp至3.61%。  年报不足：1、成本收入比同比小幅上升0.8个百分点。邮储银行20年单季年化成本收入比69.5%，同比小幅提升0.8个百分点，其中管理费同比增长5.8%，主要是代理储蓄费增长带动，代理储蓄费占比营收较半年度小幅上行1个百分点至28.8%。 公司战略定位更加明确，企业文化释放活力  公司战略定位更加明确：1、坚守零售银行战略，发力普惠金融。公司拥有覆盖城乡的实体网络和数量庞大的零售客户，以“三农”、城乡居民和中小企业群体为重点服务对象。2、“自营+代理”运营模式。公司可发挥邮政集团资源优势，在客户、渠道和产品等方面建立多维度、多层次的协同机制，深化银邮、银证、银保合作，为客户提供综合金融服务解决方案。3、打造独具优势的个人金融。公司充分发挥遍布城乡的网络优势，服务覆盖我国40%以上人口的客户，彰显零售特色。大力推进网点系统化转型与财富管理体系建设，加快数字化转型与场景化获客，打造以消费信贷、小额贷款和信用卡为支撑的零售信贷服务体系，构建“用户引流、客户深耕、价值挖掘”三位一体的发展模式，激发零售业务高质量发展新活力。个人银行营业收入占比、管理零售客户资产、个人存款规模等关键指标保持领先优势。4、公司金融突破式发展。聚焦板块协同与批零联动，一手抓客户营销拓展，推动建立“商行+投行+资管”的综合化经营模式，实现客户规模快速增长；一手抓基础能力建设，完善产品体系，优化业务流程，强化科技赋能。  企业文化释放公司发展潜力。公司在20年年报中提炼出简单清新、阳光透明、积极向上的企业文化理念，进一步凝聚公司员工的精神力量和文化自觉，为助力高质量发展提供有力支撑。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 图表：邮储银行企业文化 资料来源：公司财报，中泰证券研究所 营收同比增速向上，净利润转为正增  2020年营收在净利息收入和手续费收入的带动下同比增速小幅走阔，同时PPOP同比负增速收窄，4季度拨备计提边际放缓下，净利润同比增速大幅转正，全年同比增5.4%。2019-2020公司累积营收、PPOP、归母净利润分别同比增长6.1%/5.8%/3.5%/2.9%/3.5%；9.4%/6.7%/2%/-0.9%/-0.5%；16.5%/8.5%/-10%/-2.7%/5.4%。从单季盈利指标看，营收、PPOP、净利润同比增速均较3季度明显改善，分别同比增5.3%、1.4%、70.9%。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 公司点评 图表：邮储银行业绩累积同比增速 图表：邮储银行业绩单季同比增速 来源：公司财报，中泰证券研究所 来源：公司财报，中泰证券研究所  2020年业绩累积同比增长拆分：规模、拨备正向贡献业绩，息差、非息、成本、税收负向贡献业绩。其中对业绩贡献边际改善的有：1、规模增速小幅走阔，对业绩边际贡献增强。2、非息对业绩的负向贡献边际收窄。3、拨备计提力度边际放缓，对业绩转为正向贡献。边际贡献减弱的有：1、息差对业绩负向贡献增强。2、成本和税收效应减弱，对业绩负向贡献走阔。 图表：邮储银行业绩增长拆分（累积同比） 图表：邮储业绩增长拆分（单季环比） 2019 1Q20 1H20 3Q20 2020 规模增长 7.0% 7.2% 8.2% 8.8% 9.5% 净息差扩大 -4.2% -2.8% -4.9% -4.8% -5.1% 非息收入 3.2% 1.4% 0.3% -1.1% -0.9% 成本 3.3% 0.9% -1.6% -3.8% -4.0% 拨备 9.8% 2.8% -13.1% -1.8% 7.4% 税收 -2.7% -1.1% 1.2% 0.0% -1.5% 4Q19 1Q20 2Q20 3Q20 4Q20 规模增长 0.6% 3.3% 3.6% 1.5% 1.8% 净息差扩大 5.1% -6.1% -4.4% 2.1% 3.8% 非息收入 -9.0% 11.5% 3.6% -9.4% -5.6% 成本 -29.6% 59.0% 2.0% -15.5% -26.7% 拨备 -40.6% 304.5% -44.9% 77.2% -22.4% 税收 13.1% -171.8% 7.6% -14.2% 8.5% 来源：公司财报，中泰证券研究所 来源：公司财报，中泰证券研究所 净利息收入环比增5.6%：量价齐升  4季度净利息收入环比增5.6%，量价双轮驱动，但息差有信用卡分期收入重分类影响。生息资产4季度环比增2.0%，单季年化息差环比上行8bp至2.38%。从资负端拆分看，资产端收益率在信用卡分期收入重分类的扰动下环比上行10bp至3.91%，同时计息负债成本小幅抬升1bp至1.63%。资产端收益率上行一方面有信用卡分期收入重分类的影响，同时信贷结构有调整，高收益个贷占比总信贷的比例小幅提升。负债端则预计主要是市场利率小幅走高下带动存款成本有小幅上行，从结构看公司负债端的存款优势是夯实的。 -20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%营收 PPOP净利润 -40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%1Q181H183Q1820181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q20营收 PPOP净利润 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 5 - 公司点评 图表：邮储银行单季年化和累积日均净息差 图表：邮储银行单季年化收益率/付息率 注：2020年公司将信用卡分期收入重分类至利息收入，2019年和2018年对应数据相应重述。 来源：公司财报，中泰证券研究所 注：2020年公司将信用卡分期收入重分类至利息收入，2019年和2018年对应数据相应重述。 来源：公司财报，中泰证券研究所 资产负债增速及结构：个贷支撑下信贷增速不弱，存款增速靓丽  资产端4季度信贷总体保持不弱增速，个贷支撑，同时同业资产4季度有一定发力。1、贷款：个贷支撑信贷总规模在前三季度高增基础上继续环比增1.1%，全年信贷同比增14.9%，占比维持在50%以上。其中个贷继续发力，在前三季度高增下继续环比增1.9%，对公贷款则是规模小幅下降，环比-0.7%。个人贷款、对公贷款全年分别同比增18.3%、10.8%，占比生息资产比例稳定在28.7%、17.4%。票据规模在前三季度压降下环比小幅正增，占比稳