保险行业2018半年度策略报告：业务持续改善，价值长期看好

请阅读正文后的免责声明 [Table_MainInfo] 证券研究报告|非银金融 业务持续改善，价值长期看好 强于大市（维持） ——保险行业2018半年度策略报告 日期：2018年06月21日 [Table_Summary] 投资要点：  “一图看保险”核心逻辑：寿险：1、内含价值的持续增长来源于新业务价值的不断积累，剩余边际释放是净利润的重要稳定来源；2、大个险期交是寿险公司的核心价值来源，新单期交增速与队伍成长息息相关；3、长期投资能力是寿险公司估值的重要支撑，短期投资和利率波动影响当期利润；4、现金流和偿付能力是寿险公司持续健康经营不可逾越的红线。财险：1、利润由承保和投资双轮驱动，承保端决定财险公司的估值基础，投资端决定财险公司估值高度；2、现金流和偿付能力也是财险公司持续健康经营不可逾越的红线。  业务：1、行业保费逐月持续改善：受新单销售改善及续期拉动影响，行业保费增速自3月起明显改善，预计将全年持续；2、寿险人力增速将进一步下降：在经过2015-2017年连续高增长之后，人口红利逐渐消失，受2018开门红遇冷影响代理人收入下降，队伍留存和效能提升是寿险公司现阶段的主要任务；3、保障型业务增速>新单期交增速：受利率上行及监管趋严影响，储蓄型业务销售不及预期，但保障型业务需求稳定且是各公司主销险种，受影响相对较小；4、受保源增速放缓和车均保费下降影响，车险增长承压：汽车销量个位数增长，保有量增速下降，且费改持续推进导致车均保费下降，预计车险保费增速不乐观。  投资：1、利率高位震荡有利于保险公司新增资产配置，将提升固定收益类投资收益，但总投资收益很大程度上取决于权益市场波动；2、准备金折现率上行有利于寿险公司利润释放：2016年下半年利率上行后，传统险折现率（750日移动平均收益率曲线）在2017年底出现拐点，由于其滞后性，2018年将持续保持上行趋势，有利于全年利润释放。  价值：1、寿险新业务价值增速将明显下降：受新单期交增速明显下降影响，寿险公司新业务价值将结束过去三年的高速增长；2、寿险内含价值和剩余边际将保持较快增长：新业务价值增长率虽然不高，但绝对值贡献较大，能推动有效业务价值、剩余边际和内含价值实现中高速增长；3、承保+投资，大型财险公司盈利能力较强：费改持续推进、车险盈利难度加大，但大型公司得益于长期积累的渠道优势和逐步提升的精细化管理能力，成本相对可控，有望保持较好的盈利能力。 证券研究报告 行业研究报告 行业研究 [Table_ProfitEst] [Table_IndexPic] 保险股相对沪深300指数表 -20%0%20%40%60%80%保险指数沪深300 数据来源：WIND,万联证券研究所 数据截止日期： 2018年06月20日 万联证券研究所20180428_行业研究报告_AAA [Table_AuthorInfo] 分析师: 缴文超 执业证书编号： S0270518030001 电话： 010-66060126 邮箱： jiaowc@wlzq.com [Table_AssociateInfo] 研究助理： 喻刚 电话： 010-66060126 邮箱： yugang@wlzq.com.cn 证券研究报告|非银金融 万联证券研究所 www.wlzq.cn 第 2 页 共 24 页  投资建议：在保障型业务增速加快、利率高位加速利润释放的背景下，我们看好保险公司长期价值增长，“业务改善、投资受益、价值提升”三驾马车，保险股下半年迎估值修复良机，我们维持保险行业“强于大市”评级。  风险提示：规模人力大幅下降、保障型业务销售不及预期、综合成本攀升、权益市场大幅大跌 证券研究报告|非银金融 万联证券研究所 www.wlzq.cn 第 3 页 共 24 页 目录 1、一图看懂保险公司经营逻辑 .................................................................................................................................................. 5 1.1 寿险公司：业务+投资+价值 ............................................................................................................................................ 5 1.2 财险公司：承保+投资 ...................................................................................................................................................... 6 2、业务：寿险人力增速放缓，保障型业务有望较快增长，财险车险增长承压，盈利难度加大 ...................................... 8 2.1 保险保障需求远未充分释放，寿险保费逐月改善趋势将延续 .................................................................................... 8 2.2 人力增速将进一步放缓，队伍留存和效能提升是关键 ................................................................................................ 9 2.3 寿险新单期交增长承压，但保障型业务有望实现较快增长 ...................................................................................... 10 2.4 非车险增速加快，财险保费增速触底回升 .................................................................................................................. 11 2.5 保源增速放缓，费改持续导致车均保费下降，车险保费增长继续承压 .................................................................. 11 2.6 市场竞争激烈导致费用率高企，费改持续推进赔付率可能走高，车险盈利难度加大 .......................................... 12 3、投资：利率高位震荡有利于净投资收益，折现率上行释放准备金 ................................................................................ 14 3.1 行业投资资产增速放缓，大类资产配置将保持稳定 .................................................................................................. 14 3.2 利率高位震荡有利于固定收益类投资，折现率上行促进寿险公司短期利润释放 .................................................. 14 4、价值：寿险新业务价值增速下降，但内含价值仍将保持中高速增长，大型财险公司盈利能力稳健 ........................ 16 4.1 新业务价值结束高增长，但内含价值将保持中高速增长 .......................................................................................... 16 4.2 剩余边际保持较快增长，为寿险公司未来利润提供有力支撑 .................................................................................. 16 4.3 承保+投资双驱动，大型财险公司将保持较强的盈利能力 ........................................................................................ 18 5、现金流与偿付能力：回归保障背景下行业现金流情况出现分化，大型险企偿付能力无忧 ........................................ 19 5.1 行业现金流入放缓，个别激进公司现金流承压 .......................................................................................................... 19 5.2 行业偿付能力整体充足，大型险企远高于监管水平 .................................................................................................. 21 6、投资建议 ................................................................................................................................................................................ 23 图1.寿险公司经营逻辑 .............................................................................................................................................. 5 图2.财险公司经营逻辑 .............................................................................................................................................. 7 图3.我国保险密度和保险深度 .................................................................................................................................. 8 图4.2016年亚洲主要国家和地区保险密度和保险深度 ......................................................................................... 8 图5.人身险原保费收入及增速 .................................................................................................................................. 9 图6.健康险原保费收入及增速 .............................................