证券研究报告·海外宏观周报 2021年03月01日 钟正生；张璐 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告， 请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 海外宏观周报 全球股债双杀  核心摘要 1、美国经济：通胀抬头，势能仍存。拜登政府1.9万亿美元财政计划落地在即，2月27日获得美国众议院全体表决通过，预计下周法案将在参议院进行表决。15美元/小时的最低工资未能被纳入1.9万亿的一揽子计划，需在参议院单独讨论。美国当周初请失业金人数下降，“保就业”是美国财政和货币政策的共同目标。截至2月20日的一周，美国当周初请失业金人数为73万人，远好于预期的83.8万人，为2020年11月以来的最低水平。2月22日美国财长耶伦表示，美国实际失业率接近10%。1月物价水平已有抬头迹象，在消费信心未来修复、房价高企的背景下，美国未来通胀走高正积聚势能。美国新冠新增确诊降速、以及疫苗接种提速，均有遇到瓶颈的迹象。美国每日新增确诊（中心移动平均）在7万人左右（而未能继续下降），近一周每日疫苗接种数量近维持在150万剂左右，未能突破2月16日的170万剂。 2、美联储：“鸽声”嘹亮，但未能持续抑制市场恐慌。2月23-24日美联储主席鲍威尔在国会听证会上重申宽松立场，并淡化了对通胀的担忧。其对美债收益率攀升的看法是，市场对美国经济增长的预期升温造成了利率上行；失业率未降至4.3%以下、通胀（以及通胀预期）未达到2%的情况下，美联储不会加息；缩减QE以前，美联储将提前释放大量警告；未能识别到资产价格出现泡沫。鲍威尔讲话暂时对资本市场起到提振作用，然而，2月25日美债收益率以更大幅度跃升、美股受重挫。在经济复苏向好、资产价格攀升、通胀预期走强等背景下，市场对美联储政策“按兵不动”的紧张感和受挫感可能仍会持续。在判断美联储未来政策转向的节奏时，相比关注美联储官员的表态，更应关注美国就业、通胀等经济数据的客观变化。 3、海外疫情与疫苗跟踪：截至2021年2月26日，全球新冠累计确诊近1.14亿人，近一周全球累计确诊增长2.4%。美国和英国作为疫苗“领跑国”，累计确诊增速分别为1.9%和1.7%。据Bloomberg统计，截至北京时间2月27日，全球已经有103个国家接种了2.31亿剂疫苗，全球平均每天接种617万剂（前值650万剂，有所降速）。日韩疫苗接种处于起步阶段。2月22日英国首相约翰逊公布了英格兰解除封锁的路线图，约翰逊称“可能”在国内使用疫苗护照。 4、全球资产表现：全球股市——全球市场普跌，A股港股领跌，成长板块更显脆弱。近一周美股道指、标普500和纳指分别跌1.8%、2.4%和4.9%。美股扰动主要发生在2月25日，美债收益率跃升、叠加“散户抱团”席卷重来，均造成市场恐慌。全球债市——美债收益率攀升引市场波动，全球债市走熊引央行关注。2月25日10年期美债收益率急涨，盘中一度涨超1.6%，2月26日收于1.44%。自2月10日以来，10年期TIPS隐含的美国通胀预期已经见顶，但实际利率持续上行，并驱动美债名义利率继续上行。这意味着，近期美债收益率上行可能不能简单归因于通胀预期。正如2月25日多位美联储官员解释的那样，美债收益率上行或许主要反映经济乐观情绪的信号，无需过度担忧。商品市场——油价维持涨势，金银价格下挫。2月25日油价再创新高，WTI原油期货收于63.5美元/桶，布伦特原油收于66.9美元/桶。近半年以来美国原油库存不断下降，非商业多头占比也在下降，可见近期油价上涨的主因在基本面，而非纯粹市场风险偏好与商品周期预期下的投机行为。近期COMEX铜价攀升伴随着非商业多头持仓占比的攀升，做多铜价的投机情绪高涨。外汇市场——欧元走强、英镑兑美元占稳1.4，比特币价格降温。近一周欧元兑美元涨0.51%。近三个月美元指数在89-92区间维持震荡。英镑兑美元自2月19日以来企稳于1.4上方。比特币价格2月26日收于4.6万美元，比上周下跌了1万美元。 风险提示：病毒变异与影响超预期，疫苗效用与推广不及预期，美联储货币政策变化超预期。 宏观·宏观周报 请务必阅读正文后免责条款 2 / 11 一、 海外重点跟踪 美国经济：通胀抬头，势能仍存 拜登政府1.9万亿财政计划落地在即，但部分细节仍存变数。2月22日，美国众议院预算委员会批准了1.9万亿美元经济救助计划，2月27日获得美国众议院全体表决通过，预计下周法案将在参议院进行表决。但法案推行并非一帆风顺，2月25日参议院独立仲裁员做出裁定，不同意将15美元/小时的最低工资纳入1.9万亿的一揽子计划。这意味着参议院或将单独审议最低工资的修改方案（且需获得2/3票数才能通过），方案能否落地仍存变数。需注意，此前疫情紧急失业补偿计划（PEUC，额外增加300美元/周的失业救济）将于3月14日到期，拜登政府或希望在此前推动1.9万亿计划落地。 当周初请失业金人数下降，“保就业”是美国财政和货币政策的共同目标。截至2月20日的一周，美国当周初请失业金人数为73万人，远好于预期的83.8万人，为2020年11月以来的最低水平，前值由86.1万人修正至84.1万人（图表1）。2月22日，美国财长耶伦表示，判断财政刺激计划成功与否，须看美国失业率是否能快速恢复到疫情前的水平。美国当前失业率为6.3%，疫情前为3.5%，而耶伦还考虑到由于疫情期间400万人退出劳动市场，因此实际失业率接近10%。耶伦讲话或意味着，就业是美国财政计划的最关键目标之一。就业同时也是美联储坚持维持货币宽松的重要基础，因此美国就业恢复进度亦是判断美国货币政策转向的重要依据。 1月物价水平有抬头迹象，在消费信心未来修复、房价高企的背景下，美国未来通胀走高正积聚势能。2月26日公布的美国1月个人消费支出（PCE）物价指数同比为1.45%，为近一年来最高值，并高于预期的1.4%和前值1.3%（图表2）；1月核心PCE同比1.53%，略高于PCE同比，反映美国整体通胀水平已经出现（略超预期的）上升迹象。2月26日公布的2月密歇根大学消费者信心指数终值为76.8，略高于76.2的初值，但环比仍然走低，且显著低于疫情前水平（图表3）。2月23日公布的2020年12月美国标准普尔/CS10个大中城市房价指数月同比为9.8%，2020年6月以来该指数同比增速大幅上升（图表4）。未来消费信心的修复、房价高企后的财富效应以及对房屋资产配置需求的抑制，均可能促进消费需求、抬升物价水平。我们在前期报告《2021年美国通胀前瞻：三个角度》指出，美国财政刺激下居民收入得到保障，具备较强消费实力，未来随着疫情受控、出行解禁，美国消费有望迎来更明显的反弹。但需要注意，疫情是否会使美国居民消费信心受到深刻而持久的打击，继而消费意愿不足、通胀上行速度受抑，目前仍不确定。 美国新增确诊降速、以及疫苗接种提速，均有遇到瓶颈的迹象。截至2月27日，美国每日新增确诊新冠（中心移动平均）已经连续2周处于7万人左右，未能保持2周前的快速下降趋势，虽然已经比1月份高点26万人下降了七成（图表5）。疫苗接种方面，截至2月25日，美国每百人疫苗接种数达20.4人，不过近一周每日疫苗接种数量维持在150万剂左右，未能突破2月16日的170万剂，或意味着当前美国疫苗接种能力已接近阶段性上限（图表6）。不过，2月26日强生公司宣布，其新冠疫苗被美国食药监局（FDA）专家组VRBPAC一致建议授予紧急使用授权（EUA），意味着美国或很快引来第三种获批使用的疫苗。值得注意的是，强生疫苗是“单剂”疫苗，若投入使用，有望进一步加快美国“群体免疫”步伐。 宏观·宏观周报 请务必阅读正文后免责条款 3 / 11 图表1 近一周公布美国初请失业金人数显著下降 图表2 美国1月PCE同比达近一年最高 资料来源: Wind,平安证券研究所 资料来源: Our World in Data,平安证券研究所 图表3 美国消费者信心仍然低迷 图表4 2020年6月以来美国主要城市房价骤增 资料来源: Wind,平安证券研究所 资料来源: Wind,平安证券研究所 图表5 美国新增新冠确诊数持续下降 图表6 近一周美国每日疫苗接种速度有所放缓 资料来源: Wind,平安证券研究所 资料来源: Our World in Data,平安证券研究所 73.0002004006008001,0001,2001,400606570758085909509-0510-0310-3111-2812-2601-2302-20季调,万人x 10000季调,万人x 10000美国持续领取失业金人数(右)美国当周初次申请失业金人数1.451.530.00.51.01.52.02.519-0119-0519-0920-0120-0520-0921-01月同比%美国个人消费支出(PCE)物价指数PCE核心PCE76.8 70758085909510010519-0219-0619-1020-0220-0620-1021-02美国密歇根大学消费者信心指数9.8 024681018-1219-0419-0819-1220-0420-0820-12月同比%美国标准普尔/CS10个大中城市房价指数26 7 05101520253005001,0001,5002,0002,5003,0003,50020-0620-0820-1020-1221-02万人x 10000万人x 10000美国新冠病例累计确诊当日新增(7日中心移动平均,右）20.4 8090100110120130140150160170180051015202501-2101-2802-0402-1102-1802-25万剂剂/百人美国每日疫苗注射数(7日移动平均,右)美国每百人疫苗注射数 宏观·宏观周报 请务必阅读正文后免责条款 4 / 11 美联储：“鸽声”嘹亮，但未能持续抑制市场恐慌 2月23-24日美联储主席鲍威尔在国会听证会上重申宽松立场，并淡化了对通胀的担忧。其讲话包含的重要信息有：1）强调经济复苏的不确定性（就业恢复和通胀能否达到目标等），整体态度偏鸽；2）对美债收益率攀升的看法是，目前通胀并无实质改变，市场对经济增长的预期升温造成利率上行，体现投资者对美国经济更有信心；3）提到更具体的政策转向条件与方式，表示在失业率未降至4.3%以下、通胀未达到2.0%、通胀预期未超过2%的情况下，美联储不会加息，而在缩减QE以前，美联储要看到更多的进展、且将提前释放大量警告；4）仍然“漠视”资产价格，其承认美联储政策与资产价格上涨有关系，但表示助长价格的“因素很多”、目前未能识别到资产价格出现泡沫；5）表示正“仔细研究”美联储是否应当发行数字美元。 近三周美联储仍在扩表、连创历史新高，最新总资产规模已达7.64万亿美元（图表7）。我们测算，2020年美国联邦政府经常性开支中的利息支出占当年名义GDP的比重为2.66%，在美联储大幅扩表背景下，利息支出占比反而下降，主要原因就在于美国国债利率的大幅走低（图表8）。据此推断，美国政府对于美债收益率攀升后造成政府偿债压力的担忧可能有限。这又意味着，美联储对美债收益率攀升的干预意愿一定程度上是有局限的。 如何看待美联储表达对资本市场的影响、以及美联储真实政策意图？鲍威尔讲话暂时对资本市场起到提振作用，美股、美债、黄金、白银等价格均出现反弹。然而，2月25日美债收益率以更大幅度跃升、美股受重挫，资本市场再度陷入恐慌。我们在前期报告《悲观的不是美联储，是市场》中指出，虽然美联储已经非常努力地“安抚”市场，但在经济复苏向好、资产价格攀升、通胀预期走强等背景下，市场对美联储政策“按兵不动”的紧张感和受挫感可能仍会持续。这一判断在近期的资本市场表现中得以印证。我们认为，在判断美联储未来政策转向的节奏时，相比关注美联储官员的表态，更应关注美国就业、通胀等经济数据的客观变化。 图表7 美联储总资产连续三周创新高 图表8 2020年美国政府利