Steam中国能否成为下一款“吃鸡”诞生地？

公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 完美世界（002624） 证券研究报告 2018年06月15日 投资评级 行业 传媒/互联网传媒 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 32.47元 目标价格 42.90元 基本数据 A股总股本(百万股) 1,314.70 流通A股股本(百万股) 466.35 A股总市值(百万元) 42,688.37 流通A股市值(百万元) 15,142.40 每股净资产(元) 6.30 资产负债率(%) 43.34 一年内最高/最低(元) 38.10/27.56 作者 文浩 分析师 SAC执业证书编号：S1110516050002 wenhao@tfzq.com 张爽 分析师 SAC执业证书编号：S1110517070004 zhangshuang@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《完美世界-公司点评:上调中报至7.2-8.3亿元，产品表现体现业务优质性》 2018-06-04 2 《完美世界-年报点评报告:核心业务高增长，18年着力精品化、多元化、年轻化》 2018-05-05 3 《完美世界-公司点评:转让院线长期利好核心业务，18年影游项目丰富具备业绩支撑》 2018-01-29 股价走势 Steam中国能否成为下一款“吃鸡”诞生地？ 完美世界牵手Valve，共同打造Steam中国。完美世界公告与Valve公司于18年6月11日签署授权协议建立Steam中国，共同推进平台建设、推广和全球游戏引进。完美将通过Steam中国为玩家提供更稳定、流畅体验，为海外游戏提供备案、版号等服务，满足法规要求，以及基于开发商需要提供更深度本地化服务。同时Steam的合法进入为中国的中小开发商提供了低门槛进入海外市场的便利渠道，推动更多中国游戏走出国门。 Steam是全球最大PC游戏发行平台之一，具备强大品牌和运营优势。Steam通过“青睐之光”“直接发行”发行策略吸引全球优秀开发商，并通过有效的商店展示、社区、促销活动等手段吸引用户。迄今为止，Steam上线游戏数超过2万款，拥有近3亿用户，覆盖国家地区数达254个，2017年平台交易额达到了43亿美元，在全球PC游戏市场已具有毋庸置疑的顶级地位，使得Steam品牌无论对于游戏开发商还是游戏玩家均具备强大号召力。 PC游戏市场方兴未艾，“吃鸡”热潮激发中国市场潜力。近5年Steam上线游戏数量和在线玩家屡创新高，2018年1月Steam同时在线用户数为12年底用户数的3倍，而中国用户正在成为不可忽视的新市场力量。2017年底Steam中国活跃用户数达3500万，16年仅为1150万，17年中国用户占总玩家数11.56%，仅次于美国；《绝地求生》单品上，中国区玩家购买力更加突出，国区购买《绝地求生》数量占总销售数量比例高达40.56%。 完美世界通过本次合作，成功加持全球顶级资源，承接端游核心用户，获取长线市场空间。中国用户往往是通过《DOTA2》和《绝地求生》开始接触Steam，真正使用Steam的潜力尚未完全挖掘，17年8月起简体中文玩家占比逐渐超过30%，如果假设中国用户销售收入后续可以占到Steam总游戏销售收入30%，则以17年为基数，中国平台销售收入将达到82亿元，同时考虑Steam进驻中国拉动新用户，百亿以上市场空间值得期待。同时Steam中国能够聚合大量全球优秀游戏作品，基于中国庞大市场及《绝地求生》展现出的市场潜力，Steam中国产生包括游戏概率也将提升，具备极大弹性空间。 投资建议：完美世界为我们一直长期看好的A股稀缺游戏影视综合娱乐龙头，Steam中国的运营不仅为完美进一步打开长线市场空间，也能够让公司能够触达全球顶级研发商、拓展全球化版图，在研发能力提升及游戏开发、IP合作方面具备想象空间。同时Steam中国的平台属性将降低完美作为项目制公司的波动性。由于Steam中国建立需要一定时间，短期暂不会产生重大业绩影响，后续我们将根据平台建设进度和游戏引进情况进行业绩增厚考量。我们预计公司18-20年净利润19.0亿元/23.7亿元/28.9亿元，同比增长26.6%/24.4%/22.0%，维持买入评级。 风险提示：游戏影视上线延期、流水不达预期，Steam中国上线及游戏引进进度不达预期，行业监管趋严 财务数据和估值 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万元) 6,158.83 7,929.82 9,157.24 11,164.70 13,040.47 增长率(%) 445.33 28.76 15.48 21.92 16.80 EBITDA(百万元) 1,388.28 1,920.87 2,402.80 2,906.36 3,419.70 净利润(百万元) 1,166.31 1,504.71 1,904.19 2,369.25 2,888.49 增长率(%) 304.34 29.01 26.55 24.42 21.92 EPS(元/股) 0.89 1.14 1.37 1.71 2.08 市盈率(P/E) 36.60 28.37 23.64 19.00 15.58 市净率(P/B) 5.92 5.36 4.59 3.77 3.10 市销率(P/S) 6.93 5.38 4.92 4.03 3.45 EV/EBITDA 29.39 22.90 18.15 13.04 12.05 资料来源：wind，天风证券研究所 -30%-23%-16%-9%-2%5%12%19%2017-062017-102018-022018-06完美世界 互联网传媒 中小板指 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 完美世界牵手Valve，共建Steam中国 .................................................................................. 4 2. 解构Steam：全球顶级游戏平台如何炼成？ .......................................................................... 4 2.1. 发展历程：从Valve游戏在线服务，到全球PC游戏发行平台 .................................... 4 2.2. 商业模式：开放平台吸引优质供给，社区模式提升用户粘性 ....................................... 5 2.2.1. 发行机制：青睐之光为独立游戏打开大门，直接发行继续降低发行门槛.... 5 2.2.2. 商店：界面不断迭代提升体验，打折活动极大推动销售 .................................... 6 2.2.3. 社区：形成核心游戏生态圈，提升用户粘性 ........................................................... 7 2.3. 运营数据：17年游戏收入43亿美元，《绝地求生》引发现象级热潮 ....................... 7 3. 从“吃鸡”热潮看Steam中国市场潜力 ............................................................................... 10 3.1. 头部内容引领打开国区市场 ..................................................................................................... 10 3.2. 《绝地求生》只是开始，市场空间仍待挖掘 ..................................................................... 11 4. Steam中国，下一个爆款诞生地？ ......................................................................................... 13 4.1. 用户体验有望获得极大提升 ..................................................................................................... 13 4.2. Steam中国将成为引进全球游戏，及推动国产游戏走出去的重要通道 ................... 13 4.3. Steam中国百亿收入空间可期 .................................................................................................. 13 5. 投资建议 ....................................................................................................................................... 13 图表目录 图1：Steam发展历程 .................................................................................................................................... 4 图2：Steam平台功能 .................................................................................................................................... 5 图3：Steam平台收入来源 .......................................................................................................................... 5 图4：2009-2016年Steam平台独立游戏增量趋势 ........................................................................... 6 图4：Steam商店中的游戏项目 ................................................................................................................. 6 图5：Steam商店侧栏、精选推荐及特别优惠展示 ............................................................................ 6 图6：2017年Steam平台冬季促销（12月国区销量） ................................................................... 7 图7：2017年Steam平台冬季促销（12月全球销量） ................................................................... 7 图8：2004-2017年Steam每年新发布游戏数量（个） ..................