保险行业2018年一季度保险业述评：开门红销售受挫，新业务价值承压

www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 行业深度报告 ●保险行业 2018年5月21日 table_main 公 2018年一季度保险业述评：开门红销售受挫，新业务价值承压 核心观点：  准备金假设调整推动险企利润进一步释放。2018年一季度，4家上市险企共计实现归母净利润455.80亿元，同比增长37.96%。截至2018年3月末，10年期国债收益率为3.74%，较2016年10月下旬的低点2.66%上涨108BP，尽管较2月初高点有所回落，但保险责任准备金评估利率整体维持上行态势，推动险企会计层面利润释放。  受134号文影响，2018年上市险企开门红销售受挫，新业务价值增长面临较大压力。134号规定万能险不能以附加险形式存在，叫停快返型产品，寿险产品吸引力下降。叠加开门红产品销售以年金类产品为主，年金相对难卖，导致2018年一季度寿险新单保费增速下滑。2018年一季度，中国平安寿险及健康险业务中用于计算新业务价值的首年保费为659.36亿元，同比下滑16.6%;中国太保代理人渠道新保业务保费200.69亿元，同比下滑28.2%；新华保险首年保费65.67亿元，同比下滑49.06%。  随着市场行情与政策环境变化,保险行业资产配置结构不断调整。2014-2017年间，传统银行存款、债券投资占比下滑，股票、证券投资基金和其他类投资占比提升。截至2017年12月31日，银行存款比例12.92%，较2014年下降14.12个百分点；债券投资比例34.59%，较2014年下降3.56个百分点；股票和证券投资基金比例12.30%，较2014年上升1.23个百分点；其他投资比例40.19%，较2014年上升16.53个百分点。2016年10月份以来十年期国债收益率快速上行，新增固定收益类资产投资收益增加，险企加大中长期债券配置力度，债券投资占比由2016年的32.15%回升至2017年的34.59%左右，而其他类投资占比已超越债券投资，成为保险业资金运用的首要渠道。2018年一季末保险业资产配置比例与2017年末基本保持一致。  2018年保险业监管继续坚持“回归价值”和“回归本源”的政策导向，同时银监会和保监会正式合并成立中国银行保险监督管理委员会，着力解决分业监管下的监管空白、监管套利问题，强化功能监管和行为监管。具体来看，监管政策一方面进一步强化风险防控，主要发布了资产负债管理监管规则，为险企资产负债管理提供硬约束，通过定性和量化评估实现公司可比和差异化监管；另一方面集中精力规范保险资金运用，范围涉及险资设立股权投资计划、严禁违法违规参与地方债务融资以及发布了《保险资金运用管理办法》，进一步强化去嵌套、去杠杆和去通道工作力度，同时放宽险资运用范围至资产证券化产品、私募基金和风险投资。  税延养老险管理办法落地，明确险企开展个税递延型商业养老保险的经营要求，同时对产品管理、销售管理和资金运用等领域作出规范，旨在强化税延养老险产品的保障功能。严格的监管标准以及良性竞争机制下，上市险企各项经营指标行业领先且在商业养老险业务和投资管理层面经验丰富，竞争优势明显，或抢先受益政策红利。现阶段板块配置需持续跟踪保障型产品销售数据以及代理人量质的边际变化。考虑到二季度险企战略调整以及去年同期低基数，开门红扰动因素减弱，新单销售回暖。当前四大上市险企2018年P/EV均值0.95倍左右，具有较高的安全边际，性价比高，关注板块长期配置价值。  风险提示：监管力度持续收紧；保费增长低于预期。 推荐 维持评级 分析师 武平平 ：010-66568224 : wupingping@chinastock.com.cn 执业证书编号： S0130516020001 特此鸣谢 张一纬 ：010-66568668 : zhangyiwei_yj@chinastock.com.cn 杨策 ：010-66568643 ：yangce _yj@chinastock.com.cn 对本报告的编制提供信息 [table_marketdata] 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 1 2017 非银行金融行业深度报告 目 录 一、A股市场震荡调整，板块估值有所回调 ........................................................ 2 二、准备金评估利率调整推动险企利润持续释放 .................................................... 4 （一）产品端：人身险开门红销售受挫，产险保费稳健增长 ............................................. 6 1. 行业保费增长受累人身险保费收入负增长 ........................................................ 6 2. 受134号文影响，上市险企寿险新单保费负增长 .................................................. 8 3. 上市险企产险保费收入稳健增长，增速优于行业 ................................................. 12 4. 老龄化进程加快，养老险发展空间巨大 ......................................................... 13 （二）投资端：投资收益小幅下滑，配置结构持续调整 ................................................ 15 （三）国内外上市险企估值比较 .................................................................... 17 三、监管严防风险，强化资产负债管理 .......................................................... 19 四、投资建议 ................................................................................ 19 五、风险提示 ................................................................................ 19 附录：2018年政策事件简评 .................................................................... 20 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 2 [table_page1] 非银行金融行业深度报告 一、A股市场震荡调整，板块估值有所回调 受海外股市波动和贸易战影响，2018年A股市场震荡调整，板块估值有所回调。截至2018年3月末，板块下跌8.43%，跑输沪深300指数5.14个百分点。中信一级行业数据显示，2018年一季度，29个行业中仅有3个行业实现上涨，其余板块均不同程度下跌，其中非银金融板块回调较大，位列第27。 图1：非银行金融板块涨跌幅 资料来源：Wind，中国银河证券研究部 备注：涨跌幅计算以2017年12月29日为基点 图2：中信一级行业涨跌幅 资料来源：Wind，中国银河证券研究部 -15%-10%-5%0%5%10%15%沪深300涨跌幅 非银金融板块涨跌幅 -15%-10%-5%0%5%10%15%计算机 餐饮旅游 医药 国防军工 房地产 建材 纺织服装 银行 家电 石油石化 传媒 轻工制造 电子元器件 商贸零售 交通运输 基础化工 机械 通信 有色金属 电力及公用事业 建筑 食品饮料 钢铁 汽车 电力设备 农林牧渔 非银行金融 煤炭 综合 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 3 [table_page1] 非银行金融行业深度报告 2018年一季度，沪深 300 指数下跌3.28%；保险板块下跌10.32%，相对收益为-7.04%。在所有上市险企中，中国平安下跌6.67%； 中国人寿下跌16.55%；中国太保下跌18.08%；新华保险下跌34.44%。 图3：沪深300及保险板块2018年一季度涨跌幅 资料来源：Wind，中国银河证券研究部 备注：涨跌幅以2017年12月29日收盘价为基数 图4：四大上市险企涨跌幅 资料来源：Wind，中国银河证券研究部 -20%-15%-10%-5%0%5%10%15%沪深300涨跌幅 保险板块涨跌幅 -16.55% -6.67% -18.08% -34.44% -40%-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%中国人寿 中国平安 中国太保 新华保险 2018年一季度涨跌幅 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 4 [table_page1] 非银行金融行业深度报告 二、准备金评估利率调整推动险企利润持续释放 受益于传统险准备金折现率假设调整的影响，2018年一季度险企利润持续释放。截至2018年3月末，10年期国债收益率为3.74%，较2016年10月下旬低点的2.66%上涨108BP，尽管较2月初高点有所回落，但保险责任准备金评估利率整体维持上行态势，推动险企会计层面利润释放。 2018年一季度，4家上市险企共计实现归母净利润455.80亿元，同比增长37.96%。单个险企来看，中国人寿业绩表现靓丽。2018年一季度中国人寿实现归母净利润135.18亿元，同比增长119.84%，业绩增长主要来源于传统险准备金折现率假设调整的影响。除中国人寿之外，其他三家险企业绩也均实现不同程度增长，中国平安、中国太保、新华保险归母净利润同比分别增长11.49%、87.55%、42.03%。 图5：四大上市险企净利变化情况 资料来源：公司公告，中国银河证券研究部 050100150200250300350400450500中国平安 中国人寿 中国太保 新华保险 合计 2017年一季度 2018年一季度 亿元 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 5 [table_page1] 非银行金融行业深度报告 图6：10年期国债、企业债到期收益率 资料来源：Wind，中国银河证券研究部 图7：10年期国债收益率750天移动平均线 资料来源：Wind，中国银河证券研究部 3.23.33.33.43.43.53.53.63.6750天移动平均线 % 01234562016-01-042016-02-042016-03-042016-04-042016-05-042016-06-042016-07-042016-08-042016-09-042016-10-042016-11-042016-12-042017-01-042017-02-042017-03-042017-04-042017-05-042017-06-042017-07-042017-08-042017-09-042017-10-042017-11-042017-12-042018-01-042018-02-042018-03-042018-04-04中债国债到期收益率:10年 中债企业债到期收益率(AAA):10年 % 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 6 [table_page1] 非银行金融行业深度报告 （一）产品端：人身险开门红销售受挫，产险保费稳健增长 1. 行业保费增长受累人身险保费收入负增长 2018年一季度保险行业原保费收入达