行业报告|行业研究周报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 农林牧渔 证券研究报告 2018年05月27日 投资评级 行业评级 强于大市(维持评级) 上次评级 强于大市 作者 吴立 分析师 SAC执业证书编号：S1110517010002 wuli1@tfzq.com 刘哲铭 分析师 SAC执业证书编号：S1110517070002 liuzheming@tfzq.com 魏振亚 分析师 SAC执业证书编号：S1110517080004 weizhenya@tfzq.com 杨钊 分析师 SAC执业证书编号：S1110517070003 yangzhao@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《农林牧渔-行业专题研究:禽产业链系列研究之四：被低估的哈伯德》 2018-05-23 2 《农林牧渔-行业研究周报:2018年第20周周报：本周重点推荐猪价反弹机会！继续推荐禽链（盈利趋势性好转）》 2018-05-20 3 《农林牧渔-行业专题研究:生猪养殖分析框架之二：如何判断猪价走势？》 2018-05-15 行业走势图 2018年第21周周报：重点推荐畜禽板块投资机会（鸡景气反转未变，猪反弹已至）！ 1、重点推荐白羽肉鸡板块： 中美贸易缓和不会对18年的白羽鸡产业产生实质影响，由于上游供给的绝对收缩，以及行业换羽的理性化和换羽能力受限，行业长景气周期来临的预期未变。4月底以来产品价格开始走强，预计随着供给的进一步收缩，鸡价有望在6月进入快速上涨阶段；而从股价来看，当前仍然处于低位，极具配置价值。投资方向上，炒鸡价的，首选小市值高弹性的益生、民和。看基本面好转的，产业盈利向上游祖代集中，重点推荐哈伯德品种潜力被低估的益生股份、具备估值优势的全产业链龙头圣农发展。 2、猪价迎来上涨，重点推荐猪价反弹投资机会！ 上一波猪价下行周期中，14年4月-8月的猪价反弹幅度达到47%；与此同时正邦科技股价上涨71.77%，牧原股份股价上涨67.23%，反弹行情参与价值极大！此次猪价反弹迅猛，目前均价已经接近11元/公斤，部分地区已经接近12元/公斤，我们预计本轮猪价反弹幅度将超30%，股价反弹幅度将更高，参与价值极大！标的方面：股价弹性首选正邦科技（成本继续下行，市值低）和天邦股份(成本快速下降）；稳定及公司质地层面优选龙头牧原股份（养殖高成长龙头）、温氏股份（养殖航母）。 3、推荐生物股份、隆平高科、海大集团：农业优质白马 隆平高科和生物股份估值处于绝对低位，对应18年业绩，隆平高科估值仅24倍，生物股份估值仅20倍，极具配置价值；海大集团经营能力卓越，受益鱼价高景气以及畜禽料高增长，预计18年实现利润15.77亿，对应估值24倍。 风险提示：政策风险；疫病风险；农产品价格波动 -7%-2%3%8%13%18%23%2017-052017-092018-01农林牧渔 沪深300 行业报告 | 行业研究周报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 1. 每周思考 1.1. 关于行业 从二季度开始，畜禽养殖板块，禽和猪，就一直是我们行业周报的推荐重点。禽板块景气反转未变，生猪反弹已至。板块近期的强势也验证了我们此前的判断。 由于中美贸易战的缓和，市场开始担心美国是否会复关。我们认为，对美引种放开与否，对2018年的行业影响不大。而且，本周三，美国田纳西州刚刚爆发低致病性禽流感，再次反应出禽流感对政策冲击的不确定性。 重申我们的观点： 1.1.1. 白羽鸡养殖：盈利反转未变 本周，我们发布行业跟踪报告《禽产业链研究之四：被低估的哈伯德》，继续梳理禽产业的基本面，在市场追求β收益的时候，去为投资者寻找α的可能。 1）首先，白羽鸡仍处于景气周期之中，中美贸易问题不会影响18年的产业景气。长期的引种低位，以及行业换羽意愿及换羽能力不足，将使得行业供应紧平衡，行业有望进入盈利温和复苏阶段。18年一季度以来父母代鸡苗补栏低迷，意味着行业盈利能力的反转将至少贯穿2018年。 2）短期来看，在产父母代种鸡存栏下降、鸡苗价格迎来季节性上涨阶段、猪价进入反弹期、渠道库存压力不大且惜售待涨情绪浓，多方信息均支持鸡价上涨。我们预计6月份，鸡价有望迎来上涨阶段，并推动股价进一步上涨。 3）投资建议上：我们认为，在需求未得到恢复之际，本轮产业景气回升的本质是利润在产业链不同环节的再分配，这也就意味着越往上游，产业议价能力越强的企业将越受益，例如拥有祖代鸡产能的益生股份、圣农发展，尤其是在当前市场开拓初期而被低估哈伯德品种潜力的益生股份。因此，我们认为从鸡价反弹带来的盈利弹性出发，首推益生股份、民和股份。从盈利稳定性出发，重点推荐益生股份、圣农发展。 1.1.2. 生猪养殖：反弹已至 本周下半周，猪价进入快速反弹阶段。根据智农通数据，短短三四天内，全国生猪均价重回11元/公斤以上，北方部分省区甚至已经达到12元/公斤。反弹势头强烈。我们在近期观点中反复强调，从仔猪料销量推算，4月开始生猪量开始下降。但出栏体重在4月快速上升。反应出的是市场进入去库存（出栏体重代表库存）磨底阶段。随着库存水平下降，猪价反弹即可来临。目前，猪价开始向我们预期的反向演化。 本周，我们还对天邦股份、正邦科技、温氏股份进行了走访，我们认为： 1）长周期来看，当前仍未到反转阶段，但是我们认为股票的底部基本已经出现，理由有三：一是，从上一波猪周期下行阶段来看，正邦的股价是13年见底的，虽然14年猪价创新低，但正邦的股价高于13年；二是，从公司自身来看，无论是正邦、天邦还是牧原，其生猪出栏处于高速成长期，2019年的市值底部一定会随着出栏量的高增长而上移；三、如果19年出现猪价的新低，那么距离猪价的反转也就不远了，那么布局猪价反转的资金就会大量介入，从而股价也会坚挺。因此，我们认为，从长周期来讲，当前股价的底部已经出现，是布局的良好时点！ 2）从短周期来看，猪价阶段性底部已经出现，这一轮猪价的反弹参与价值极大！ 首先，我们认为，今年2月份之后，产业已经亏损3个月。出栏量和出栏均重的下降，当前猪价已经开始反弹，我们预计反弹有望持续至8-9月份，反弹幅度在30%以上（猪价达到13元/公斤以上）。 其次，历史来看股价反弹强于猪价反弹，本轮反弹有望类似14年，参与价值极大！14年反弹中正邦科技涨72%，牧原股份涨67%，雏鹰农牧涨约39%。考虑到当前生猪标的猪业务 行业报告 | 行业研究周报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 占比更大，出栏量又处于高速增长阶段，本轮反弹猪价反弹幅度有望更高，参与价值极大！ 3）标的选择方面，股价弹性出发，首选正邦科技（成本持续下行，市值已到重置成本附近）、天邦股份（成本快速下降，产能快速扩张）；盈利稳定性和公司质地方面首选养殖龙头牧原股份（成本最低，出栏增速高）、温氏股份（养殖航母，在手资金充裕，抗风险能力强，二季度黄羽鸡业务同比大幅好转）。 1.2. 关于公司 1.2.1. 正邦科技&天邦股份： 再次强调，猪价虽然长期底部未到，但这两家公司的股价低点很可能已经出现了。背后则是投资者对于公司产能扩张成长性的重新定价，如同去年的牧原股份。随着规模的快速扩张，两家公司的养殖成本也持续下行。我们预计，2018年一季度，正邦科技的完全成本为12.5元/公斤，较去年13.4-13.6元/公斤大幅下降。而天邦股份根据公告，其一季度成本仅为12元/公斤，3月份甚至达到11.7元/公斤。而头均市值方面，正邦科技目前在1300元/头，天邦为1600元/头。对比龙头企业，温氏则约为4000元/头，牧原约为5500元/头。一旦正邦科技、天邦股份能够向市场证明其成本有能力稳定在当前水平甚至更低，那么，在当前猪价反弹阶段，其头均市值是有向龙头靠拢的可能，至少也应是向2500-3000元/头靠拢。以3年的时间维度看待，当前股价属于历史性底部。 1.2.2. 天马科技： 公司属于小而美的企业。其成长逻辑其实相对简单： 1）环保禁捕以及消费升级，使得特种水产料进入高增长期。这是产业红利。 2）上市之后，公司募投产能进入投放期，在产业景旗下，将支撑公司销量及业绩的持续稳定增长。 对于市场普遍担心的公司与海大相比的竞争力问题，我们认为， 1）海大当前的战略性投资方向是猪饲料和海外市场。 2）从品种以及销售市场看，两者目前的市场并未冲突。海大当前是以珠三角为基地，主要品种包括海鲈鱼、金鲳鱼、白鲳鱼、生鱼等，而天马科技以福建为核心市场，优势品种包括鳗鱼、大黄鱼、石斑鱼等。 2. 重点推荐标的核心观点及本周最新公告 2.1.1. 隆平高科（000998.SZ） ——推荐逻辑—— 海外并购窗口期，跨越式发展可期！由于2012年以来国际大宗农产品价格的持续低迷，全球种业进入第三轮并购高峰期。从2015年以来，陶氏与杜邦合并、拜耳收购孟山都、中国化工收购先正达，巨头间整合不断。巨无霸之间的整合，将不可避免出于通过反垄断审查考虑而剥离资产。目前国内种业只有隆平高科一家做好了迎接这一战略机遇期的准备！抓住这一战略机遇期，三五年后的隆平必将不是现在的隆平。这也是市场对种业白马最大的预期差所在。 新一轮内生增长启动期，相对低基数，高增长。公司已经初步建立了现代种业育种体系，长期的研发投入与积累让公司抓住了水稻第四代品种换代的产业机遇。公司隆两优、晶两优系列品种销售情况良好，成为公司内生增长的主动力！ 对标医药，估值并不高。种业研发周期长、投入大，爆款存在高增长可能性。这种高壁垒高增长的行业特性是高估值的根源，也与医药行业极为类似。而当前医药龙头估值已达50 行业报告 | 行业研究周报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 倍以上，种业龙头不到30倍的估值并不高。而且当前估值从历史区间、中外对比来看，也在中枢以下。（根据《2018年年度策略报告：通胀风起，拥抱白马，挖掘二线蓝筹！》） ——本周最新公告—— 无 2.1.2. 生物股份（600201.SH） ——推荐逻辑—— 预计公司全年口蹄疫市场苗收入增速30%。养殖行业规模化进程加速背景下，我们测算3000头母猪及以上存栏量三年复合增速40%左右；公司大客户占比80%左右并不断向中小养殖企业渗透，同时公司净利润率和市场占有率保持高位，进而强化了公司综合竞争力和行业寡头竞争格局！非口蹄疫产品收入已成为业绩新增长点。公司猪圆环疫苗市场反馈很好，未来3-5年公司在圆环苗市场空间5-10亿元。此外，未来2年布病、BVD-IBR二联苗、猪瘟、禽苗也将贡献收入至少3亿元，成为公司业绩新的增长点。 新品储备，猪口蹄疫OA二价市场苗有望上市，未来三年内竞争格局趋于双寡头市场。公司与益康在产品、技术、渠道上有望协同共振。公司同时拥有口蹄疫和禽流感生产文号。预计公司有动力将口蹄疫生产技术和渠道与益康进行深度融合。（根据《2018年年度策略报告：通胀风起，拥抱白马，挖掘二线蓝筹！》） ——本周最新公告—— 无 2.1.3. 牧原股份（002714.SZ） ——推荐逻辑—— 养殖规模快速增长，龙头快速壮大。上市以来，公司多方募集资金，大幅扩建自身产能，目前，公司已经在十余省区成立子公司建设养殖产能，为公司后续存栏的快速增长奠定基础。截至2017年9月30日，公司生产性生物资产12.55亿元，预计约有50多万头种猪。以此为基础，我们预计，2017-2018年，公司生猪出栏规模700万、1200万头。 优秀的养殖成本控制能力，养殖成本全市场最低。公司养殖全成本约11.3-11.4元/公斤。 多次增持股票，彰显发展信心。目前，公司已经实行两次定增融资及三期员工持股计划。前两期以非公开发行方式认购公司16.8亿元股份，同时控股股东也两次总共出资23.2亿元认购公司股份。截止2017年9月底，公司第三期员工持股计划完成股票购买，规模8亿元。公司大股东及管理层，通过48亿元的持续增持，彰显其对公司发展的强烈信心。（根据《2018年年度策略报告：通胀风起，拥抱白马，